本文轉載自：子彈財經，作者：胡芳潔。獵云網已獲授權。

最近，國貨品牌又火了一把，在“蜂花效應”的影響下，鴻星爾克、海南南國、白象、活力28、蓮花味精等老牌消費品牌紛紛聯(lián)動，掀起新一輪的購買風潮和輿論熱度。

在醫(yī)美、美妝圈，國貨品牌的熱度也不減，其中巨子生物旗下的“可復美”備受關注，在醫(yī)美敷料項目里稱得上是“熱門排行榜top5”品牌，其不僅以膠原蛋白敷料出圈，近兩年推出的功效性護膚品也開始走進大眾視野。

2023年上半年，在消費復蘇壓力頗大的美妝市場，可復美品牌實現(xiàn)收入12.28億元，同比增長超過100%。

可復美收入大增，也帶動母公司巨子生物業(yè)績雙增。據(jù)巨子生物8月28日發(fā)布的半年報，上半年實現(xiàn)收入16.06億元，凈利潤6.66億元，同比增幅分別為63.0%、52.3%。

雖然業(yè)績增速在國貨美妝公司中遙遙領先，但細分來看，巨子生物旗下不同品牌和渠道，差異卻巨大。

上半年，巨子生物旗下兩大核心品牌中的另一主要品牌可麗金，實現(xiàn)收入3.21億元，同比增長6.64%，僅比去年同期微增。

此外，公司直銷渠道和經銷渠道的表現(xiàn)，同樣也是相去甚遠。上半年，公司直銷渠道實現(xiàn)收入10.83億元，同比增長111.94%，經銷商渠道實現(xiàn)收入5.23億元，同比增長僅10.34%。

直銷收入占比，也從去年同期的51.8%，提升至67.43%。

巨子生物不僅業(yè)績高速增長，運營模式也在短短一年內發(fā)生巨大改變。以天貓、京東、抖音、小紅書、拼多多等平臺的直銷店鋪，作為直銷模式核心收入來源的巨子生物，正在以極快的速度向C端消費者靠攏。

只是，目前的高速增長模式是可持續(xù)的嗎？巨子生物又為此付出了怎樣的代價？

冰與火，冷與熱

在巨子生物旗下眾多品牌中，可復美和可麗金是收入占比擁有絕對優(yōu)勢的一對“姐妹花”。

2023年上半年，可復美和可麗金合計實現(xiàn)收入15.49億元，占比96.45%。

不過，讓人感到詫異的是，巨子生物的增長幾乎全靠可復美拉動，可麗金的存在感正不斷減弱。

上半年，可復美收入12.28億元，同比增長100.98%?？甥惤鹗杖?.21億元，同比增長6.64%。

而2022年，可復美、可麗金實現(xiàn)收入16.13億元、6.18億元，同比增長分別是79.62%、17.71%。

而根據(jù)招股書數(shù)據(jù)，2019年，可麗金收入規(guī)模還是可復美的近兩倍。2019年-2022年四年來，可麗金僅增長了28.48%，可復美增長了456.21%。

巨子生物的港股上市歷程，似乎可以簡單濃縮為一部《可復美品牌崛起史》。

同為旗下核心品牌，如此厚次薄彼，在美妝類上市公司中并不多見。難道是因為可麗金產品差距太大難當重任？

巨子生物在招股書中表示，可麗金2009年推出，是公司中高端多功能皮膚護理品牌，其主要功效為抗衰老，面向有皮膚保養(yǎng)需求的消費者?？蓮兔榔放?011年推出，專門針對有皮膚修護需求的消費者，早期主要面向醫(yī)療機構客戶。二者主要成分都是巨子生物的核心優(yōu)勢成分重組膠原蛋白。

可以看到，可麗金本身就是一個面向C端市場的抗衰品牌，可復美早期主要面向醫(yī)療機構。

隨著巨子生物不斷向C端轉型，硬生生將可復美這樣一個醫(yī)美線品牌打造成了一個大眾消費品牌。

從這個角度而言，如果想要獲得C端消費者的青睞，著重打造本身就面向C端市場的可麗金不是更省事嗎？

可麗金主打的抗衰也是美妝消費的熱點，跟修復需求相比，市場需求潛力只會更大，國貨美妝代表公司珀萊雅就是核心圍繞抗衰需求而快速發(fā)展至今，目前年收入規(guī)模已突破60億元。

「界面新聞·子彈財經」觀察發(fā)現(xiàn)，巨子生物不去重點拉動可麗金的增長，或與兩個品牌的銷售模式有很大關系。

其中，巨子生物此前最大的經銷商西安創(chuàng)客村是一個關鍵角色。

巨子生物從2015年開始與西安創(chuàng)客村合作，作為巨子生物最大的客戶，西安創(chuàng)客村貢獻的收入，一度超過公司總收入的一半。

據(jù)招股書及財報數(shù)據(jù)，2019年-2022年，巨子生物來自西安創(chuàng)客村的收入，分別占總收入的52.2%、49.3%、29.3%、17.63%。

而西安創(chuàng)客村銷售的正是可麗金品牌。

「界面新聞·子彈財經」編輯以消費者名義撥通西安創(chuàng)客村客服電話，詢問是否可以購買可復美產品，客服專員表示：“雖然我們是和巨子生物合作，但我們只賣可麗金，不賣可復美?！?/p>

至于為何可麗金增速比可復美慢、未來是否可能代理可復美品牌等問題，「界面新聞·子彈財經」編輯聯(lián)系了西安創(chuàng)客村一位女性負責人，該女士表示“無可奉告”后匆匆掛斷了電話。

從目前整體信息可以看到，可復美主要由巨子生物直銷，可麗金主要通過西安創(chuàng)客村等渠道分銷。

據(jù)招股書信息，西安創(chuàng)客村與巨子生物淵源頗深，該公司本身就是由巨子生物創(chuàng)始人及公司元老一起創(chuàng)辦。

巨子生物董事會主席兼首席執(zhí)行官嚴建亞和巨子生物子公司陜西巨子生物技術為西安創(chuàng)客村于2015年注冊成立時的唯一股東。

2017年9月，嚴建亞和陜西巨子生物技術將持有的西安創(chuàng)客村股權，分別轉讓給張兵、馬曉軒。而張兵、馬曉軒則分別于2020年5月、2019年5月從巨子生物離職，專注于西安創(chuàng)客村業(yè)務。

招股書還顯示，巨子生物創(chuàng)始人范代娣、嚴建亞夫婦與張兵在西北大學學習期間相識。之后，范代娣、嚴建亞還與馬曉軒、張兵曾一起經營小型商業(yè)創(chuàng)投公司。

隨著西安創(chuàng)客村與巨子生物徹底脫離關聯(lián)，可復美和可麗金也加速走向不同的發(fā)展道路。

從經銷到直銷大轉身

“醫(yī)美面膜里面，元老級是敷爾佳白膜，可復美是后來居上?！北本┠翅t(yī)美機構負責人曾向「界面新聞·子彈財經」表示。

可復美爆款產品是械字號的膠原蛋白敷料貼，一盒5貼，單價188元/盒。

“可復美賣得最貴，成本應該是最高的。首先它膜布很厚，一般醫(yī)美面膜可以敷30分鐘，可復美可以敷40分鐘。醫(yī)院也是主要推這款，很多醫(yī)院可以走醫(yī)保，一人一次最多買兩盒?！鄙鲜鲐撠熑苏f。

而消費者趙華則是一位敏感肌患者，皮膚經常過敏、泛紅，去醫(yī)院就診的時候，醫(yī)生給她開了可復美的產品，她感覺使用效果不錯，而且因為能走醫(yī)保，費用上大大節(jié)省，所以她逐漸把護膚品都換成了包括可復美品牌在內的械字號產品。

無論是醫(yī)美機構還醫(yī)院，這些傳統(tǒng)的銷售渠道曾是可復美的銷售主戰(zhàn)場。不過，時至今日，可復美業(yè)績高速增長，卻主要依靠的是電商平臺上的直銷店鋪，傳統(tǒng)渠道的占比已經大大降低。

2023年上半年，巨子生物僅DTC直銷店鋪收入占比，就達到了總收入的60.9%。

直銷渠道合計收入10.83億元，同比增長111.94%，經銷商銷售收入5.23億元，同比增長10.34%。經銷商渠道增速只有直銷的零頭。

上半年，直銷渠道收入占比為67.43%，接近7成。而在2022年前5個月，直銷渠道收入占比僅46.5%，還不到一半。而早在2019年，直銷收入占比僅20.1%。

隨著渠道格局的變化，巨子生物已經從一家批發(fā)商轉變?yōu)榱闶凵獭?/p>

在這個過程中，隨著產品的更迭，可復美也打造出更多功效護膚方面的爆品。據(jù)半年報披露，2021年底上市的可復美Human-like重組膠原蛋白肌御修護次拋精華（膠原棒），在今年618大促期間，全網銷售超過3500萬支，GMV同比增長700%以上。

「界面新聞·子彈財經」編輯查詢了可復美天貓旗艦店銷售量排行，可復美修護乳、可復美爽膚水超過膠原蛋白敷料貼，分別居第一和第二位。

在消費趨勢、習慣快速變化的美妝市場，通過直銷的方式將渠道牢牢掌握在品牌自己手里，并通過與消費者即時、有效的溝通來改善運營策略，或成為美妝企業(yè)保持活力和增長勢能的關鍵因素所在。

巨子生物正在快速完成蛻變。不過，背后的成本也是巨大的。

銷售投入拉動規(guī)模增長存風險

巨子生物的快速增長，以及C端影響力的構建，是建立海量銷售成本投入的基礎上，并且以犧牲利潤率為代價。

2023年上半年，巨子生物銷售費用為5.55億元，同比增長高達110.3%。

巨子生物在半年報中表示，銷售費用的增長主要是因為線上直銷渠道快速擴張，使得線上營銷費用增加所致。

實際上，在不斷通過線上直銷店鋪進行規(guī)模擴張的同時，公司銷售費用一直在持續(xù)高速增長。

招股書及財報數(shù)顯示，2020年-2022年，巨子生物銷售費用分別為1.58億元、3.46億元、7.06億元，同比增速分別為68.1%、119.0%、104.1%。

同期，公司實現(xiàn)營收11.9億元、15.52億元、23.64億元，同比增長24.3%、30.4%、52.3%。

可以看到，由于此前經銷收入占比過大，銷售費用的投放又主要拉動直銷收入增長，導致巨子生物營收增速，遠遠不及銷售費用增速。

銷售費用長期保持高速增長的另一面是，是公司凈利率的直線下降。

2019年-2022年，公司經調整后凈利率分別為60.1%、69.5%、54.8%、44.7%。到2023年上半年，這一數(shù)據(jù)下降至42.09%。

雖然在銷售規(guī)模大幅增長的同時，凈利率下滑的速度在放緩，驗證了巨子生物轉型的效率和質量。但凈利率會繼續(xù)保持下滑，也將是大概率事件。

危機在于，通過持續(xù)的銷售費用高速增長來拉動業(yè)務，這并不是一條可持續(xù)的路徑。

以華熙生物為例，2020年、2021年，華熙生物連續(xù)兩年銷售費用增速超100%，其旗下功能性護膚品收入也同樣實現(xiàn)了112.19%、146.57%的高增長。但隨著2022年銷售費用增速回落至25.17%，其護膚品收入增速也應聲而落至38.80%。

到了2023年上半年，華熙生物表示對護膚品業(yè)務進行主動調整，放緩業(yè)務增速，并進行業(yè)務調整和變革，同期，其護膚品業(yè)務增速滑落至-7.56%。

巨子生物最近兩年的發(fā)展模式，與華熙生物前幾年的狀態(tài)不可謂不像。

2023年上半年，巨子生物銷售費用率達到34.6%，而去年同期這一數(shù)據(jù)還只有26.8%。一旦銷售費率到50%左右，繼續(xù)增加的空間將更為有限。

巨子生物能否快速鞏固品牌的C端影響力，還需要時間的檢驗。但是，通過此前披露的信息，巨子生物明顯還留了后手。

據(jù)招股書信息，巨子生物計劃在2024年第一季度-2025年上半年，取得4款肌膚煥活產品的Ⅲ類醫(yī)療器械證。取證后，這些產品將可以用于醫(yī)美注射。

此前巨子生物并沒有注射類醫(yī)療器械產品，隨著未來注射類產品取證，這意味著公司將開拓全新的產品線，該類產品只能在醫(yī)美醫(yī)療機構進行銷售，與公司目前全力面向C端的運營路徑并不相同。

未來新產品上線，必然需要投入大量資金進行推廣，屆時，也將是對公司整體運營及資源調配能力的考驗。