（報(bào)告出品方/分析師：華泰證券研究所 朱洵、易峘）
歐洲能源危局可能進(jìn)一步凸顯我國制造業(yè)相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)力，尤其是能源依賴度高的全球出口產(chǎn)品。短期內(nèi)，我國可能搶占一部分歐洲的全球貿(mào)易份額、對(duì)歐洲出口“替代效應(yīng)”愈發(fā)明顯，順差維持高位；但需關(guān)注歐洲需求下行壓力對(duì)我國出口的拖累，是否逐漸“蓋過”我國供給優(yōu)勢(shì)正向拉動(dòng)的“臨界點(diǎn)”。
能源危機(jī)加劇歐洲經(jīng)濟(jì)下行壓力、同時(shí)凸顯我國制造業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力
俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)加劇歐洲經(jīng)濟(jì)下行壓力，高頻指標(biāo)顯示，歐洲多國已進(jìn)入技術(shù)性衰退、而增長預(yù)期還在進(jìn)一步下調(diào)。截至 5 月數(shù)據(jù)，德國（-1.4%）、法國（-0.6%）工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比已連續(xù) 1 個(gè)季度負(fù)增長；歐元區(qū)的德國、法國、意大利等國工業(yè)產(chǎn)出增速自去年 7 月見頂以來、逐漸回落。先行指標(biāo)方面，6 月份歐元區(qū)制造業(yè) PMI 跌至 52.1%，為 2020 年 7 月以來低點(diǎn)，從俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)后、今年 3 月開始加快回落，或預(yù)示著增長預(yù)期可能進(jìn)一步下調(diào)。
截至 7 月中旬，彭博對(duì)于歐元區(qū) 2022 年 GDP 的一致增長預(yù)期已經(jīng)從年初的 4.2%下調(diào)至2.7%、而對(duì)于歐元區(qū) 2022 年 CPI 的預(yù)期從年初的 2.5%上調(diào)至 7.5%。自俄烏沖突升級(jí)后，國際油價(jià)波動(dòng)明顯加大；截至 7 月下旬，今年 3 月初至今，布倫特油價(jià)期間高點(diǎn)的累計(jì)漲幅一度達(dá)到 35%。能源成本大幅上升之下，歐洲經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期隨之一路下調(diào)，而通脹預(yù)期則一路上調(diào)。
“北溪一號(hào)”天然氣斷供風(fēng)險(xiǎn)可能加劇歐洲工業(yè)生產(chǎn)/生活成本上行、并加大歐洲經(jīng)濟(jì)下行壓力——而當(dāng)歐洲進(jìn)入今年秋冬取暖旺季時(shí)，“北溪困局”可能加劇能源價(jià)格進(jìn)一步上升的風(fēng)險(xiǎn)、造成歐洲對(duì)能源較高依賴度的工業(yè)生產(chǎn)下行幅度更大。在俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)后，從今年3-4 月數(shù)據(jù)來看，歐盟的化工、建筑業(yè)、機(jī)械設(shè)備、汽車、電子等對(duì)能源依賴度較高的行業(yè)工業(yè)產(chǎn)出均受到了較大沖擊。我們預(yù)計(jì)，在能源供給緊張的情況下，考慮政治和民生需求，歐盟可能會(huì)優(yōu)先保證居民部門的用電、從而擠占工業(yè)部門的能源供應(yīng)——這可能導(dǎo)致秋冬采暖季時(shí)，對(duì)能源依賴度高的工業(yè)行業(yè)生產(chǎn)下行更為明顯。
與日本、歐盟、韓國等其他制造業(yè)大國對(duì)比，我國工業(yè)生產(chǎn)成本上升相對(duì)緩和。2020 年以來，我國 PPI 價(jià)格指數(shù)累計(jì)上升 5.6%，而日本為 11.5%、韓國為 14.6%、歐盟則大幅上行42.7%。海外通脹、原材料、薪資等成本上升之下，我國制造業(yè)“相對(duì)成本優(yōu)勢(shì)”有望強(qiáng)化，鞏固出口競(jìng)爭(zhēng)力。
在供給更多元化、且國內(nèi)能源供給自足率較高的背景下，中長期看中國制造業(yè)的相對(duì)成本優(yōu)勢(shì)更為突出。2021 年，中國能源自給率（能源自產(chǎn)總量與能源消費(fèi)總量的百分率）為 82.6%，僅17.4%則依賴進(jìn)口，而歐盟2020年的能源自給率僅為43.4%，即全部能源消費(fèi)中的56.6%來自于對(duì)外進(jìn)口。如我們?cè)?7 月 19 日《北溪 1 號(hào)斷供威脅如何影響中國？》中的分析，經(jīng)歷全球疫情和俄烏沖突的沖擊后，中國制造業(yè)在原材料和勞工成本方面的優(yōu)勢(shì)得到加強(qiáng)。
我國對(duì)歐盟出口：機(jī)電、汽車、化工等行業(yè)有望增長較快
結(jié)合我國出口行業(yè)相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)力、以及我國對(duì)歐盟出口數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)分析，我們認(rèn)為包括電子產(chǎn)品、汽車、化工品、新能源產(chǎn)品、（采暖）家電甚至機(jī)械設(shè)備等在內(nèi)的我國出口（歐盟）商品可能有較大增長。而未來何時(shí)達(dá)到“損益平衡點(diǎn)”，可能取決于能源危機(jī)對(duì)歐盟經(jīng)濟(jì)增長的拖累幅度。
1）對(duì)于（生產(chǎn)端）能源依賴度高的全球出口產(chǎn)品，中國具有產(chǎn)業(yè)鏈成熟完整、能源成本相對(duì)較低等競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。我們認(rèn)為我國在家電、汽車、電子產(chǎn)品、化工、醫(yī)藥/部分金屬制品、機(jī)械設(shè)備等行業(yè)的相對(duì)成本優(yōu)勢(shì)可能更為突出。
歐洲能源危機(jī)背景下，我國有望“搶占”歐洲國家的一部分全球貿(mào)易份額：2021 年，在主要出口商品類別（在總出口中的占比接近或超過 10%）當(dāng)中，中國和歐盟“重合度”較高的包括電子產(chǎn)品（26.8% vs 9.4%，中國在前）、機(jī)械（16.3% vs 16.1%）和化工產(chǎn)品（11.2%vs 20%）（圖表 40）。這些與歐盟“重合度”較高的商品門類當(dāng)中，2022 年截至 6 月數(shù)據(jù)，我國出口化工品（+28%）和電子產(chǎn)品（+18.7%）金額同比增長較快，而機(jī)械和汽車出口在疫情受控后也快速修復(fù)；今年上半年，我國出口化工品（+24%）、電子產(chǎn)品（+14.5%）、車輛（+20%）金額累計(jì)同比增幅均超過整體出口。
選擇德國作為“代表性”的歐洲制造業(yè)出口國、與其對(duì)比，我國的化工品、電子產(chǎn)品、機(jī)械、車輛年初以來的出口增速均大幅“跑贏”德國，印證我國制造業(yè)成本及供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)有助于“搶占”歐洲傳統(tǒng)制造業(yè)強(qiáng)國的全球貿(mào)易份額。
2）隨著歐洲本土的能源、原材料、和人工成本上升，我國目前對(duì)歐元區(qū)出口的“替代效應(yīng)”正體現(xiàn)的越來越明顯，或繼續(xù)支撐對(duì)歐盟出口及順差——參考俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)后，歐盟電子及汽車生產(chǎn)降幅較大、而我國對(duì)應(yīng)產(chǎn)品向歐洲出口較強(qiáng)。我們認(rèn)為我國未來對(duì)歐出口表現(xiàn)較好的行業(yè)可能包括電子、化工、汽車、醫(yī)藥、設(shè)備等。2021 年，我國出口歐盟的前五大類商品分別為電子產(chǎn)品（占比 26%）、機(jī)械（19%）、服裝鞋帽（12%）、化工（11%）和家具玩具（9%）。
類似我國總體出口行業(yè)結(jié)構(gòu)、我國往歐盟出口機(jī)電產(chǎn)品金額占比仍然包攬前兩名。今年上半年累計(jì)，我國往歐盟出口化工品（+21%）、電子產(chǎn)品（+27%）、汽車（+32%）金額同比增幅都更大于對(duì)歐盟整體出口（+18.9%），機(jī)電產(chǎn)品引領(lǐng)我國對(duì)歐盟出口的“替代效應(yīng)”。
此外，歐洲能源危機(jī)倒逼加速新能源、綠色能源迭代進(jìn)程，德國、法國、意大利均出臺(tái)鼓勵(lì)新能源車和光伏行業(yè)的政策，或利好我國新能源行業(yè)生產(chǎn)及出口——過去一年（2021 年 6 月至今年 6 月），萬得數(shù)據(jù)顯示我國新能源車產(chǎn)量同比增幅平均超過 130%；歐洲冬季天然氣供給缺口或難以滿足，可能利好我國取暖家電（電暖、空調(diào)等）出口；能源及農(nóng)產(chǎn)品等“剛需”價(jià)格上漲，可能利好將相對(duì)成本優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)化成價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力的金屬、零件、化工品等。
據(jù)海關(guān)和統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2021 年，我國對(duì)歐盟出口電子和機(jī)械產(chǎn)品金額占該行業(yè)全年工業(yè)增加值比重分別達(dá)到 13%和 24%。綜上可見，我國在機(jī)械電子等高端行業(yè)出口上“搶占”歐美份額、對(duì)歐盟的出口和順差擴(kuò)大，對(duì)相關(guān)行業(yè)訂單及生產(chǎn)的拉動(dòng)或?qū)⑾喈?dāng)顯著，并有助于鞏固我國產(chǎn)業(yè)鏈升級(jí)態(tài)勢(shì)，“對(duì)抗”部分中低端產(chǎn)業(yè)鏈（如服裝等）向東南亞轉(zhuǎn)移的壓力。
我國對(duì)歐盟進(jìn)口減速、順差短期或維持高位
從分行業(yè)/商品數(shù)據(jù)看，上半年，歐洲供應(yīng)鏈（工業(yè)生產(chǎn)）恢復(fù)不及預(yù)期，且制造業(yè)相對(duì)成本上升更快、疊加我國內(nèi)需（消費(fèi)力）減速等因素，對(duì)我國自歐盟進(jìn)口影響較大。相比 2021全年，今年 1-6 月累計(jì)，我國自歐盟進(jìn)口的大部分商品門類（金額）同比轉(zhuǎn)為下跌，電子產(chǎn)品、機(jī)械和車輛拖累最為顯著。具體看——上半年我國從歐盟進(jìn)口服裝鞋帽（-8%）、車輛（-6%）、電子產(chǎn)品（-3.5%）、機(jī)械（-12.6%）等主要類項(xiàng)同比均負(fù)增長——其中電子產(chǎn)品（-0.5pct）、車輛（-0.9pct）、機(jī)械（-2.1pct）拖累我國自歐盟 1-6 月累計(jì)進(jìn)口同比 3.5個(gè)百分點(diǎn)，接近整體累計(jì)同比跌幅（-7.6%）的一半。而電子產(chǎn)品和車輛正是上半年我國對(duì)歐洲出口增長較快的門類，與進(jìn)口的疲弱對(duì)比鮮明。
短期內(nèi)，我國對(duì)歐盟出口和進(jìn)口剪刀差或?qū)⒗?、繼續(xù)支撐對(duì)歐盟貿(mào)易順差維持高位。2季度，我國對(duì)歐盟的貿(mào)易順差同比、環(huán)比均擴(kuò)大——截至 6 月份，我國對(duì)歐盟出口同比增長 17.2%，而進(jìn)口同比下跌接近 10%。上半年，我國對(duì)歐盟累計(jì)出口增速+19%、而進(jìn)口累計(jì)同比-7.6%。2 季度，我國對(duì)歐盟的貿(mào)易順差環(huán)比增長 3.8%、同比增長 66%，貿(mào)易順差額（682 億美元）接近二十年來的高點(diǎn)；對(duì)歐盟貿(mào)易順差占到我國當(dāng)季總順差的 35%（2021全年占比則為 31%）。
分項(xiàng)來看，電子產(chǎn)品（560 億美元）、服裝鞋帽（277 億美元）和機(jī)械（275 億美元）位居今年上半年我國對(duì)歐盟累計(jì)順差的前三名行業(yè)。
往前看，我們關(guān)注在能源危機(jī)發(fā)酵、歐洲經(jīng)濟(jì)下行壓力進(jìn)一步加大之后，歐洲需求下行壓力對(duì)我國出口的拖累，是否逐漸“蓋過”我國供給優(yōu)勢(shì)正向拉動(dòng)的“臨界點(diǎn)”。如果歐盟增長陷入更深的衰退泥沼、購買力下降，中國對(duì)歐洲出口的相對(duì)優(yōu)勢(shì)也可能最終難抵總增長的“逆勢(shì)”——尤其對(duì)可選消費(fèi)品的壓力最大。
我們維持對(duì)人民幣名義匯率中長期溫和升值的觀點(diǎn)不變，而歐洲和其他能源進(jìn)口國面臨的困局可能進(jìn)一步加強(qiáng)了中國的相對(duì)成本優(yōu)勢(shì)——從真實(shí)匯率分析的角度，這一現(xiàn)象也可以解釋為真實(shí)匯率通過相對(duì)較低的通脹完成貶值，而人民幣名義匯率的競(jìng)爭(zhēng)力在此過程中得以保持、甚至強(qiáng)化。誠然，中國國內(nèi)金融風(fēng)險(xiǎn)如果上升、可能加大人民幣匯率的波動(dòng)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
1）歐洲能源危機(jī)加劇全球增長減速、全球經(jīng)濟(jì)衰退幅度超預(yù)期。
2）能源價(jià)格上漲超預(yù)期，加大中國宏觀政策調(diào)控難度，中國金融風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期。
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