（報告出品方/作者：國泰君安證券，王彥龍，黎明聰）

1.盈利預測

公司深耕光通信行業(yè) 20 余年，主要業(yè)務涵蓋光收發(fā)模塊、光放大器和光 傳輸子系統(tǒng)的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，產(chǎn)品應用于電信網(wǎng)絡干線傳輸、5G 前 傳中回傳、數(shù)據(jù)鏈路采集、數(shù)據(jù)中心互聯(lián)、特高壓通信保護等國家重點 發(fā)展的信息能源基礎設施領域。

1.1.光收發(fā)模塊業(yè)務

1.1.1.全球光收發(fā)模塊市場判斷

全球光模塊市場規(guī)模 2026 年有望達 145 億美元。光通信產(chǎn)業(yè)鏈是全球 化非常明顯的行業(yè)，其中光模塊是光通信產(chǎn)業(yè)最重要器件的器件產(chǎn)品， 公司業(yè)務面向的是全球的光模塊市場。根據(jù)市場咨詢機構 Lightcounting 的預測，2021 年全球光模塊市場規(guī)模約為 87.2 億美元，2026 年將達到 145.3 億美元，復合增速達 10%。

光模塊場景中，電信城域波分和數(shù)據(jù)中心以太網(wǎng)應用貢獻主要增量。隨 著網(wǎng)絡接入側(cè) 5G 用戶、千兆光纖寬帶用戶提升，C 端用戶帶來的流量 增長促使電信網(wǎng)絡城域網(wǎng)擴容、提速需求旺盛；此外，全球主要的大公 有云廠商、互聯(lián)網(wǎng)廠商業(yè)務擴展，也帶來流量和數(shù)據(jù)處理需求，帶動 B 端投建數(shù)據(jù)中心的資本開支快速上升。根據(jù) Lightcounting 預測和拆解， 光模塊應用場景 中，數(shù)據(jù)中心 （以太網(wǎng)）分類 和電信城域波 分 （CWDM/DWDM）市場規(guī)模快速提升，2021 年市場規(guī)模分別為 37 億美 元和 19.4 億美元，2020-2026 年 CAGR 分別達到 11%和 17%。

1.1.2.光收發(fā)模塊銷售判斷

一、光收發(fā)模塊量價情況

2019-2021 年，光收發(fā)模塊銷售量下降，均價先上升后企穩(wěn)。2019-2020 年，公司光收發(fā)模塊銷售數(shù)量下降 15.54%，但均價同比增長 180.63%， 主要是因為 2019 年國內(nèi) 5G 發(fā)牌后，2020 年大規(guī)模 5G 建設對高端模塊 需求旺盛，公司積極相應客戶需求，從以 10G 及以下低速率為主的產(chǎn)品 結(jié)構，切換到以 100G 及以上的高速率為主的結(jié)構。2021 年，5G 建設進 入平穩(wěn)發(fā)展期，同時隨著行業(yè)技術進步，市場對單價較高的 100G 以上 光收發(fā)模塊需求減少，導致光收發(fā)模塊單價整體下降 12.59%。

按具體速率看，100G 以上高端產(chǎn)品單價變動較大，主要是因為 2019-2020 年公司 100G 以上光模塊開始向市場逐漸上量交付。另外，由于重要新 品 200G 模塊公司是當時市場最主要供應商，技術領先明顯，因此價格 較高；到 2021 年，行業(yè)技術持續(xù)迭代，對該品需求有所下降，同時少數(shù) 新市場供應商獲認證進入，帶動該品單價進一步下降。整體而言，公司 模塊單價自 2019-2020 年快速上升后，2021 年整體單價較為穩(wěn)定。

二、光收發(fā)模塊毛利率情況

高端產(chǎn)品占比提升，毛利率水平可維持。隨著 5G 建設持續(xù)深化，公司 積極研發(fā)并推出多快 100G 及以上的高速率產(chǎn)品，100G 及以上的收入占 比從 2018 年的 10.35%快速上升并穩(wěn)定到 2021H1 的 63%以上，整體毛 利率也從 2018 年 26.73%上升至 2021H1 的 34.1%附近并保持穩(wěn)定（注： 2021 年全年光模塊毛利率為 33.97%）。100G 及以上速率的光模塊因為 技術難度大，供應商少，歷年產(chǎn)品定價及行業(yè)毛利率均能保持在較高水平。

1.1.3.公司光收發(fā)模塊業(yè)務預測

我們 預 測 2022-2024 年 公 司 光 收 發(fā)模 塊 業(yè) 務 營 收 增 速 分 別 為 45.3%/52.4%/44.0%，毛利率分別為 35%/35%/35%。關鍵建設如下： 公司光模塊各速率產(chǎn)品線較多，且從 2022 年起公司開始交付高端相干 模塊，為此我們分模塊形式（相干和非相干、不同速率）進行變化闡述， 并最終歸總到針對光模塊業(yè)務的核心假設。

非相干模塊： 100G 以上：該品類主要包括電信 200G、數(shù)通 400G 高速率模塊，高速 率模塊的特點是單位價值量高。電信層面，公司在 200G 10km/40km 是市 場較早推出產(chǎn)品的供應商，隨著 5G 建設推進，流量爆發(fā)帶來更多 10km40km 城域網(wǎng)擴容，公司主要大客戶是國內(nèi)主要的通信設備商，對下游模 塊需求集中度，因此我們推斷公司 200G 產(chǎn)品有望隨著流量增長而持續(xù) 增長。數(shù)通模塊領域，云計算、AI、大數(shù)據(jù)、東數(shù)西算推動數(shù)據(jù)中心互 聯(lián)快速發(fā)展，全球數(shù)通市場 400G 需求量增長極快，規(guī)模極大。

根據(jù)知名 光通信行業(yè)咨詢機構 Lightcounting 預測，全球以太網(wǎng)市場（數(shù)據(jù)中心 市場）對 400G 光模塊的需求量從 2020 年的 33.56 萬只，將快速上升到 2026 年的 1019.05 萬只，具有廣闊的市場空間。考慮公司在 2020 年成 立數(shù)通市場開拓團隊，目前已成功開拓部分客戶，且高速率光模塊技術 較為領先，因此我們推斷公司有望在 2023 年實現(xiàn) 400G 光收發(fā)模塊小批 量供貨，同時 2024 年公司募投項目陸續(xù)達產(chǎn)，在完成 400G 等高速率模 塊產(chǎn)能擴充的前提下，公司將重點突破 BAT 等全球互聯(lián)網(wǎng)巨頭，產(chǎn)能和 技術基礎都齊備，且市場空間寬廣，我們認為數(shù)通 400G 銷量有望實現(xiàn)爆發(fā)式增長。

在公司當前規(guī)劃目標下，100G 以上的光模塊產(chǎn)品前期將以 電信 200G 為主，后期隨著公司 400G 新品開始逐漸量產(chǎn)，我們預測 400G 占比提升有望帶動該類目的均價、銷量持續(xù)上升，而特定速率的均價會 隨著合理的技術降本而每年有10%-20%的降幅。為此我們預測電信200G 光 模 塊 2022-2024 年 銷 量 分 別 為 1250/1500/2000 個 ， 均 價 為 8000/6600/5300 元/個；數(shù)通 400G 我們預測 2022-2024 年銷量分別為 100/2000/13000 個，同時隨著小批量到批量，均價會先下降后停留在一 個穩(wěn)定的降幅水平，因此我們預測均價為 18800/12550/10723 元/個。

100G：公司 100G 模塊主要應用于電信側(cè) 10km-80km 城域網(wǎng)范圍，當 前城域網(wǎng)大部分為 40G/100G DWDM 網(wǎng)絡架構，其流量增速可以很好的代 表全球城域網(wǎng)流量增長情況。產(chǎn)品層面，我們認為公司產(chǎn)品在市場上較 為領先，已經(jīng)獲得主要大客戶和其他客戶的認可，早期交付主要受公司 產(chǎn)能瓶頸。未來隨著流量爆發(fā)帶動城域網(wǎng)擴容和新建，100G 銷售量有望 繼續(xù)提升，而隨著技術降本，價格會以 10%-20%的降幅下降?？紤] Lightcounting 預測用于城域、骨干網(wǎng)的 DWDM 電信網(wǎng)絡帶寬 2020-2026 年增速平均在 40%，我們預測 100G 光模塊未來 3 年大致銷 量有類似的增長幅度。為此，我們預測 2022-2024 年銷量分別為 25000/35000/50000 個，均價 3800/3000/2500 元/個。

10G-100G：公司該速率主要為 25G 光模塊。隨著未來 2 年海外市場如 日本、歐洲等 5G 建設有望持續(xù)啟動，海外將普遍采用較長距離的前傳 傳輸組網(wǎng)，公司從 2022 年起有望受益于 25G 中長距離光模塊在海外的 規(guī)模應用，從而帶動該品類單價和銷量上升。同時，在公司募投項目順 利落地后，有望打開交付瓶頸，我們預測 10G-100G 模塊銷量有望與海 外建設 5G 節(jié)奏類似，即基數(shù)較小時 25G 的增量將帶動該品類營收大幅 上升后，維持在一個穩(wěn)定增長的水平，而價格也將隨著新品導入以及后 續(xù)每年 10%-20%的技術降本而呈現(xiàn)先升后降的態(tài)勢。

10G 及以下：隨著技術升級，客戶對光模塊速率有更高的要求，從而使 得如 2.5G 速率的模塊需求逐漸被 10G 及以上速率替代。同時，公司已 規(guī)劃在成都建設研發(fā)中心，未來將在 10G PON 模塊領域進行投入。10G PON 模塊的國內(nèi)市場數(shù)量可以大致以工信部披露的千兆局端端口數(shù)量來 計算。根據(jù)工信部數(shù)據(jù)，2021 年我國新增約 300 萬個千兆局端端口，十 四五期間隨著“雙千兆”行動的持續(xù)推進，我們認為國內(nèi)市場將始終保 持每年數(shù)百萬只的需求，基于此，公司該品的銷量與市場容量比仍有較 大上升空間。綜合來看，我們預測 2.5G 的品類大幅減少將帶動短期該品 類銷售絕對數(shù)量下降，而更高單價的 10G PON 模塊在 2023 年降帶動均 價提升、銷量穩(wěn)中有升。價格方面，隨著 2023 年更高價值的（與 2.5G 比）10GPON 持續(xù)上量，單價在 2023 年會有比較大的漲幅，后續(xù)隨著行 業(yè)技術降本而呈現(xiàn) 10%-20%的降幅。

相干模塊：相干模塊廣泛應用于 DWDM 長距離傳輸。根據(jù)知名光通信 咨詢機構 Lightcounting 的統(tǒng)計和預測，2020 年，100G 以上 DWDM 模 塊全球需求量為 42.61 萬只，2026 年，100G 以上 DWDM 模塊全球需求 量將達到 197 萬只，且其中高速率（400G 及以上）結(jié)構占比會越來越高， 應用數(shù)量大，增長速度也較快?；谝延屑夹g平臺，公司相干模塊產(chǎn)品 是 2022 年起新開發(fā)導入的品類，該品類是要面向城域網(wǎng)、骨干網(wǎng)超長距 離傳輸應用，率先投產(chǎn)的是當前主流的 100G/200G 相干光模塊，2023 年 起將開始陸續(xù)導入 400G 以上的更高速率相干光模塊。

產(chǎn)能對銷量支撐：根據(jù)公司 2021 年數(shù)據(jù)，2021 年公司現(xiàn)有產(chǎn)能可支持 119.74 萬只光模塊銷售，其中 100G 及 100G 以上可支撐銷售量 24187 只，10G-100G 可支撐銷量 38796 只，10G 及以下可支撐 1134421 只。 “高速率光模塊產(chǎn)品線擴產(chǎn)及升級建設項目”建成后，可形成新增高速率 光收發(fā)模塊年產(chǎn) 110 萬支的生產(chǎn)能力，其中 50G100G200G 光收發(fā)模塊 年新增產(chǎn)能 72 萬支，400G800G 光收發(fā)模塊年新增產(chǎn)能 38 萬支。2022 年及 2024 年，募投項目處于建設釋放期。2022 年有望新增 22000 只高速率模塊，2023 年和 2024 年有望分別 增加 220000 只和 660000 只。整體而言，2022、2023、2024 年高速率模 塊產(chǎn)能陸續(xù)增加，同時加上原有產(chǎn)能低速率模塊產(chǎn)銷量持續(xù)下降，現(xiàn)有 產(chǎn)能和募投產(chǎn)能投放節(jié)奏下，可以滿足我們以上各速率模塊預測量的生 產(chǎn)制造。

匯總假設：綜合前述分類別銷量和均價預測匯總，同時考慮公司相干、 非相干模塊中主要高端產(chǎn)品營收占比將逐步提升，我們預測高端占比提 升，而單位價值低的低速產(chǎn)品銷量下降，因此均價會持續(xù)抬升，而毛利 率水平有望先上升后待產(chǎn)品結(jié)構后穩(wěn)定而保持平穩(wěn)。為此，我們預測銷 量端 2022-2024 年 yoy 分別為：-29.9%/-34.8%/25.6%；2022-2024 年均 價端 yoy 分別為 107.2%/133.7%/14.6%;2022-2024 年單個模塊成本端 yoy 分別為 104.0%/133.7%/14.6%。

1.2.光放大器業(yè)務

1.2.1.光放大器市場判斷

全球光放大器市場規(guī)模 2027 年有望達 15.8 億美元。根據(jù) QYResearch 發(fā)布的《2021 全球光放大器市場研究報告》，包含干線中 EDFA 放大器、 SOA 半導體光放大器、非線性光學放大器市場規(guī)模在 2020 年大概為 9.1 億美元，預測到 2027 年市場規(guī)模有望達到 15.8 億美元，復合增長率為 7.83%。

1.2.2.光放大器銷售判斷

（一）光放大器量價判斷

2019-2020年，光放大器銷量穩(wěn)步增長，2021年新品帶動量價再上臺階。 2019-2020 年，公司光放大器銷售量增長 3.66%，平均單價穩(wěn)定在 3700 元附近水平。進入 2021 年，擴展波段的光放大器以及小型化光放大器需 求快速提升，公司光放大器銷售量同比增長 15.88%。同時，光放大器新 品的占比提升帶動單價同比增長 10%，上升至 4000 元以上。

（二）光放大器毛利率判斷

光放大器新品占比提升帶動單價和毛利提升。光放大器是非常成熟的產(chǎn) 品，全球廣泛應用已經(jīng)有超過 20 年的歷史。為此，光放大器單位成本非 常穩(wěn)定，大致在 2600-2800 元之間。2021 年，公司銷售的擴展波段的光 放大器，以及小型化的產(chǎn)品占比提升，由于其單價較高，帶動光放大器 銷售單價提高 10%，并帶動該項業(yè)務整體毛利率提升 4.91%。

1.3.光傳輸子系統(tǒng)業(yè)務

1.3.1.光傳輸子系統(tǒng)市場判斷

公司光傳輸子系統(tǒng)業(yè)務主要包括前傳子系統(tǒng)、數(shù)據(jù)鏈路采集系統(tǒng)、超長 距離傳輸子系統(tǒng)。光傳輸子系統(tǒng)業(yè)務主要通過招投標形式由下游電信運 營商、國家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)等最終用戶直接采購，為此，我們統(tǒng)計了完 整年度前傳波分、數(shù)據(jù)鏈路采集、超長距離光傳輸子系統(tǒng)主要客戶采購額情況。

前傳子系統(tǒng)：國內(nèi) 5G建設進入穩(wěn)定投入期，海外市場方興未艾，前傳 子系統(tǒng)走向長距離、更高價值量。從 2020 年起，國內(nèi) 5G 建設投入趨于 穩(wěn)定增長，2020-2022 年大致每年新建 5G 基站 60 萬站左右，但前傳網(wǎng) 絡發(fā)生結(jié)構性的變化。隨著從城市密集地區(qū)走向城郊，降低成本的角度 上趨勢傳統(tǒng)的光纖直傳方案，逐步走向無源波分、半有源波分等更節(jié)省 光纖的方案，同時所需的距離、性能參數(shù)要求越來越高。根據(jù)我們對 2020 年度運營商各省市招采前傳波分設備統(tǒng)計，2020 年全國招采金額為 13.5 億元，公司的市場份額約 7%。此外，海外地區(qū) 5G 建設也將逐漸趕上， 日本、歐洲等 5G 建設或持續(xù)啟動，海外主要采用長距離前傳設備建設 網(wǎng)絡，通過增大間距、減少系統(tǒng)設備部署數(shù)量來降低整體成本，因此對 所用的設備單位價值量也比國內(nèi)要高。

數(shù)據(jù)鏈路采集系統(tǒng)：數(shù)據(jù)快速增長，網(wǎng)絡安全對采集設備用量快速上升。 數(shù)據(jù)鏈路采集主要應用于數(shù)據(jù)端口，是網(wǎng)絡安全鏈路的重要前端硬件設 備，采集速度也從最初 1.25G 提升到當前主流的 100G，并逐步向 200G/400G 推進。根據(jù)我們對 2020 年度運營商招采數(shù)據(jù)鏈路采集數(shù)據(jù) 的統(tǒng)計，2020 年全國招采金額約為 7200 萬元，德科立中標金額 3700 萬 元，市場份額超過 50%。根據(jù)工信部數(shù)據(jù)，2021 年移動流量平均增速為 30%，對流量采集的需求有望快速增長。

超長距離傳輸子系統(tǒng)：特高壓電力電纜在傳輸電力時需要并行的光纖傳 輸光信號對信號進行保護，傳輸距離由初期 200km 以內(nèi)，發(fā)展到當前的 400km 以上。公司一直是該市場方向的技術引領者?！笆奈濉逼陂g，國 家電網(wǎng)規(guī)劃建設特高壓工程“24 交 14 直” ，共計線路 38 條，預計總 長度 3 萬公里，總計投資 3800 億元。而對比“十三五”期間，特高壓工 程共計只完成了 18 條特高壓線路，其中直流線路八條，交流線路十條， 線路總數(shù)遠小于“十四五”。超長距離傳輸子系統(tǒng)有望迎來持續(xù)的需求。

1.3.2.光傳輸子系統(tǒng)銷售判斷

（一）光傳輸子系統(tǒng)量、價情況

2019-2021 年，子系統(tǒng)銷量快速增長，平均單價先升后略降。2020 年， 5G 開始全面建設，公司 25G 前傳子系統(tǒng)和數(shù)據(jù)鏈路采集子系統(tǒng)收入提 升顯著，帶來單價較快的提升。此外，2020 年公司向多個專網(wǎng)客戶完成 超長距離子系統(tǒng)項目，超長距離子系統(tǒng)單價最高，也帶動整體產(chǎn)品線量 價齊升。2021 年，隨著我國大數(shù)據(jù)、云計算等技術推動流量爆發(fā)式增長，公司前傳子系統(tǒng)、數(shù)據(jù)鏈路采集子系統(tǒng)需求旺盛，推動銷售額進一步提 升，但平均單價略有回落。

按具體類別看，數(shù)據(jù)鏈路子系統(tǒng)單價最低，超長距離傳輸子系統(tǒng)單價最 高。 2019 年，由于運營商對數(shù)據(jù)鏈路采集子系統(tǒng)進行集中采購，銷售 單價相對較低；同年下半年，我國開始 5G 建設，公司 5G 前傳子系統(tǒng)和 數(shù)據(jù)鏈路采集子系統(tǒng)銷售占比持續(xù)提升，由 2019 年的 67.37%提升到 2020 年 79.31%，漲幅明顯；2021 年，前傳子系統(tǒng)和數(shù)據(jù)鏈路子系統(tǒng)需 求繼續(xù)旺盛，帶動光傳輸子系統(tǒng)收入進一步抬升。

（二）光傳輸子系統(tǒng)毛利率判斷

高成長期毛利率波動較大，降本優(yōu)化和高難度新品帶動毛利率結(jié)構改善。 2019-2021 年，公司光傳輸子系統(tǒng)產(chǎn)品處于高速增長階段，由于基數(shù)小， 部分方案定制化特種明顯，導致毛利率波動較大。2019 年下半年，中國 5G 建設啟動，公司 5G 前傳子系統(tǒng)銷售占比提升，相較于 4G 前傳子系 統(tǒng)，5G 前傳子系統(tǒng)毛利率較高，使得 2019 年毛利率處于較高水平。另 外，由于 2019 年電信運營商對數(shù)據(jù)鏈路采集子系統(tǒng)進行集中采購，銷 售單價下降，但公司產(chǎn)品成本尚未完成優(yōu)化，致使該類別產(chǎn)品的毛利率 由 2019 年 33.28%下降至 2020 年的 16.18%，拉低了整體毛利率水平。 2021 年，數(shù)據(jù)鏈路采集子系統(tǒng)的成本優(yōu)化得到解決，毛利率水平回升明 顯；另一方面公司獲得多個超長距傳輸子系統(tǒng)訂單，產(chǎn)品技術要求難度 較大，綜合導致 2021 年毛利率提升較快。

1.4.營收匯總預測

本章節(jié)對上述部分進行匯總，綜合上述詳細論述，我們認為給予的業(yè)務 預測假設與行業(yè)實際情況、歷史增長情況、在手訂單、產(chǎn)業(yè)知名咨詢機 構預測數(shù)據(jù)等匹配，經(jīng)過三大業(yè)務分項審慎預測下，我們認為 2022-2024 年營業(yè)收入分別為 9.05/13.29/21.04 億元，同比增長分別為 23.9%/46.8%/58.3%，毛利率水平分別為 35.2%/35.3%/35.4%，公司表現(xiàn) 出來的產(chǎn)品能力、技術能力、產(chǎn)能擴張能力將為實現(xiàn)上述業(yè)務增長提供 重要的基礎。

1.5.費用預測

銷售費用率，管理費用率：我們預測公司 2022-2024 年營收增速較快， 且以高單價產(chǎn)品增加為主，帶動銷售、管理費率下降，此外，公司為期 三年的股權激勵攤銷有望在 2023 年 9 月攤銷完成，帶動 2024 年銷售、 管理費率下降，為 此我們預為此假 設 2022-2024 年銷售費率 為 4.6%/4.4%/4.2%。管理費率 2022-2024 年分別為 3.2%/3.1%/2.9%。 研發(fā)費用率：公司作為研發(fā)企業(yè)，會保持研發(fā)費用率投入，而股份支付 的影響到 2023 年為止。為此，我們預測 2022-2024 年研發(fā)費率為 7.7%/7.7%/7.5%。 財務費用率：公司發(fā)行前資產(chǎn)負債率已經(jīng)在較低水平，預計發(fā)行募資后 現(xiàn)金等或帶來一定利息收入。假設公司 2022-2024 年現(xiàn)金短期貸款利率 為 4%，存款利率為 1%，則 2022-2024 年財務費用率為 0.02%/-0.8%/- 0.5%。

2.德科立：長距離光傳輸技術專家

2.1.傳輸行業(yè)老兵，專注突破長距通信難點

深耕電信傳輸行業(yè)逾二十載，科技成果斐然。公司前身中興光電子在 2000 年成立，成立后主要專注于長距離傳輸領域光纖放大器、光收發(fā)模 塊、光傳輸子系統(tǒng)產(chǎn)品。2004 年，公司產(chǎn)品打入北美市場，是國內(nèi)首家 進入北美市場的光通信企業(yè)，后續(xù)陸續(xù)進入歐洲、日韓等高端市場。2007 年，公司超長距離傳輸設備獲國家科技進步二等獎，奠定了公司在行業(yè) 內(nèi)長距離產(chǎn)品領域的領先地位。2018-2019 年，公司完成管理層收購，實 現(xiàn)控制權和管理權的統(tǒng)一，公司業(yè)務發(fā)展走向快車道。2019 年，公司完 成 5G 前傳、中傳全系列光收發(fā)模塊的開發(fā)，并且在后續(xù) 5G 產(chǎn)品招標中 陸續(xù)中標。2020 年，公司儲備的 200G 10km 和 40km 模塊產(chǎn)品率先批量 出貨，實現(xiàn)市場領先。2022 年，公司籌措登錄資本市場，規(guī)劃更大的發(fā) 展。

公司主要產(chǎn)品為應用于長距離傳輸?shù)墓馐瞻l(fā)模塊、光放大器和光 傳輸子系統(tǒng)。公司主力光收發(fā)模塊為應用于骨干網(wǎng)、城域網(wǎng)的長距 離相干、非相干收發(fā)模塊，該類模塊傳輸距離通常在 10km 以上， 技術難度大，國內(nèi)供應商少；光放大器主要應用于骨干網(wǎng)和城域網(wǎng)， 在通信線路中起中繼放大的作用，公司該類產(chǎn)品份額為國內(nèi)前二， 全球前五；光傳輸子系統(tǒng)主要包括 5G 前傳子系統(tǒng)和數(shù)據(jù)鏈路子系 統(tǒng)，以及應用于電力長距離通信的子系統(tǒng)。

公司主要大客戶為中興通訊，當前已經(jīng)建立豐富的客戶群體。公司下游 主要大客戶為中興通訊，2019-2021 占比分別為 55.59%、54.94%、43.49%； 此外，公司在 2004 年即進入北美市場，目前與 Ciena、Infinera 等知名傳 輸設備廠商建立長期穩(wěn)定的合作關系。根據(jù)公司招股書披露，2019-2021 年，公司客戶數(shù)量分別為 151 家、213 家、235 家。

2.2.高端品放量支撐公司快速增長

近 4 年迎快速成長期，高端產(chǎn)品持續(xù)放量。2018 年以前，公司營收主要 產(chǎn)品為歷史最悠久的光放大器產(chǎn)品，2019 年以后，隨著我國 5G 發(fā)放牌 照并開始規(guī)模建設，對高端子系統(tǒng)、高速率模塊需求快速增加。公司研 發(fā)的長距離 5G 前傳子系統(tǒng)、長距離光模塊在 2019、2020 年快速導入， 帶動營收規(guī)模在 2019、2020 年快速增長。2021 年，某款光模塊需求下 降，同時隨著技術進步，模塊價格也有所下滑，綜合導致光模塊業(yè)務有 所縮減，但前傳子系統(tǒng)、新型光放大器等需求繼續(xù)向好，帶動另外兩項 業(yè)務有較高增長。

高端占比上升、技術降本驅(qū)動毛利率向上企穩(wěn)。隨著 5G 建設推進，電 信市場對高速率、長距離的光模塊、子系統(tǒng)等高端品類需求日益增加。 2020 年公司光模塊業(yè)務從以 10G 為主快速切換到以 100G 及以上模塊為 主的結(jié)構，帶動該項業(yè)務毛利率上升較快。此外，子系統(tǒng)領域，2021 年 公司在數(shù)據(jù)鏈路子系統(tǒng)上完成技術降本，帶動該項業(yè)務毛利率回升。

公司營業(yè)成本以材料成本為主，新增內(nèi)部產(chǎn)線減少外采。公司所在行業(yè) 為典型的光電子器件行業(yè)，營業(yè)成本中，占比超過 80%為直接材料成本， 另外約 4%-6%為人工成本，7%-10%為制造費用成本。2021 年，公司采購 額大幅減少，主要是公司當年擴充內(nèi)部光器件產(chǎn)線，大幅降低對外采光 器件 OSA 的依賴，同時公司考慮 5G 建設增速放緩，減少了對單價較高 的泵浦激光器和 SOA 的采購規(guī)模，因此在營收規(guī)模大致相同的情況下 采購金額大幅下降。

2.3.研發(fā)持續(xù)投入，財務指標健康

期間費用受股份支付影響較大。2019-2021年公司期間費用合計占營業(yè) 收入的比例分別為 17.62%、11.74%、15.71%。2020 年，隨著高毛利單品 上量迅速，營收規(guī)?？焖偬嵘陂g費用占比下降比較明顯；2021 年， 公司計提股份支付費用約 3051 萬元，大部分計入期間費用（研發(fā)、銷 售、管理）中，帶動整體占比提升。2023 年 9 月股權激勵費用成本將攤 銷完成，期間費用率提升的壓力將大幅下降。公司資產(chǎn)負債率較低，處于健康水平。公司 2018 年經(jīng)營承壓，資產(chǎn)負債 率較高，后續(xù)隨著業(yè)務擴張、多輪融資，以及 5G 建設需求帶動下，新 品逐漸貢獻較大增量，資產(chǎn)負債率由 2018 年 60%+下降到 2021 年末約 28.19%，目前處于健康水平，后續(xù)若募集項目順利推進，有望進一步降 低資產(chǎn)負債率。

2.4.股權結(jié)構穩(wěn)定，激勵提高積極性

股權結(jié)構已穩(wěn)定，實控人為主要管理層。歷史上公司控股權經(jīng)過多 次更迭，最初公司是中興通訊子公司，2013 年分立后成為中科白 云和中科創(chuàng)投持股企業(yè)。2016 年碩貝德控股長期投資通訊行業(yè)， 并達成協(xié)議受讓公司股權。碩貝德控股時期，通過設立多個控股平 臺（德博管理、德福管理、德耀管理等）鼓勵核心管理層和骨干員 工。2019 年，由于控股股東資金需求，碩貝德控股將其持有的股 份出售與當前的管理層團隊。隨著管理層收購后與多輪融資，當前 公司實際控制人為桂桑、渠建平、張劭，分別通過控股秦科領科間 接持股，以及直接持有公司股權享有 36.33%表決權，均為目前公 司主要管理層人員。

管理層控股后實施股權激勵計劃。歷史上不同控股方推出了多輪 股權激勵計劃。管理層控股后，公司實施第四次股權激勵計劃，覆 蓋核心骨干員工 30 名，股份支付費用總額為 9159.50 萬元，攤銷 時間 3 年，預計至 2023 年 9 月攤銷完成。公司通過自然人直接持 股及持股平臺間接持股的形式健全了激勵機制，充分調(diào)動了公司 中高層管理人員、核心技術員工的工作積極性。

3.流量高速增長，光通信器件需求快速上升

3.1.光通信網(wǎng)絡建設本質(zhì)為滿足日益增長的數(shù)據(jù)需求

光通信產(chǎn)業(yè)鏈分工明確，公司處于光電子器件環(huán)節(jié)。光通信技術是利用 光波傳輸信息的一種技術，當前在電信網(wǎng)絡廣泛應用。光通信技術廣泛 應用二十余年，已經(jīng)形成全球較為成熟的產(chǎn)業(yè)鏈體系。最上游的是元器 件供應商，包括 PCB、光芯片、光有源器件、光無源器件等，中游為具 備完整獨立功能的光電子器件，包括光收發(fā)模塊、光放大器、光傳輸子 系統(tǒng)等，光電子器件組裝集成后形成通信設備環(huán)節(jié)，最終交付網(wǎng)絡運營 方使用。公司所處的環(huán)節(jié)為光電子器件環(huán)節(jié)。

光通信網(wǎng)絡建設的本質(zhì)驅(qū)動是人們快速且持續(xù)增長的數(shù)據(jù)流量需求。光 通信技術經(jīng)過數(shù)十年的更新和迭代，市場規(guī)模一直處于持續(xù)增長狀態(tài)， 根本是人們迎接數(shù)字時代美好生活所帶來的海量數(shù)據(jù)需求。

3.2.5G、固網(wǎng)和數(shù)據(jù)中心流量增長，帶動高速率光器件需求

無線網(wǎng)絡、固定寬帶和數(shù)據(jù)中心是光通信網(wǎng)絡三個最重要的流量接入或 產(chǎn)生場景，且將向城域網(wǎng)、核心骨干網(wǎng)持續(xù)傳導。光通信網(wǎng)絡流量增長 主要來源于用戶側(cè)（C 端），包括移動用戶（對應下圖基站側(cè)）和固定寬 帶用戶（對應下圖有線寬帶側(cè)），以及數(shù)據(jù)中心（B 端）中來源于互聯(lián)網(wǎng) 廠商、云廠商、政企等數(shù)據(jù)計算、存儲的需求。從網(wǎng)絡結(jié)構上看，無線 接入、固定寬帶接入、數(shù)據(jù)中心產(chǎn)生的流量將持續(xù)匯入電信城域承載網(wǎng) 絡。

無線接入側(cè)，5G 基站建設全球領先，5G用戶滲透率快速提升。根據(jù)工 信部數(shù)據(jù)，截止至 2022 年 3 月，我國已建成 155.9 萬 5G 基站，5G 基站 建設數(shù)量全球第一。此外，我國 5G 用戶數(shù)量持續(xù)快速增長，2021 年年 初滲透率僅 17%，到 2021 年末已經(jīng)達到 44%，2022 年 5 月滲透比例已經(jīng)達到 54%，上升非常迅速。

移動流量在過去 5 年保持快速增長。但根據(jù)工信部統(tǒng)計，我國數(shù)據(jù)流量 仍能保持在 30%左右的持續(xù)增長。其中，2021 年我國移動互聯(lián)網(wǎng)接入流 量達 2,216 億 GB，較 2020 年增長 33.8%。若考慮戶均流量情況，則 2021 年全年移動互聯(lián)網(wǎng)月戶均流量達 13.36GB/戶/月，較 2020 年增長 29%。

固網(wǎng)側(cè)迎千兆升級，千兆覆蓋用戶數(shù)快速提升。我國目前有5億寬帶接 入用戶，絕大部分使用光纖接入的方式，由于需要提升千兆覆蓋能力， 必然以此 5 億用戶作為基本盤。而其中約 4 億戶是位于城市，因此也是 “雙千兆”的主要目標群體。根據(jù)“雙千兆”規(guī)劃，我國 2021 年覆蓋應 超過 2 億戶，而實際到 2021 年末，已經(jīng)覆蓋 3 億戶，超額完成 50%。此 外，重要指標 10G PON 端口在 2021 年原定應超過 500w，但截止到年 末已經(jīng)完成了 786 萬個，超額完成 2021 年目標 50%。

千兆升級有望帶來用戶側(cè)更多流量增量。前述千兆網(wǎng)絡能力升級，有望 帶動 C 端用戶選擇千兆寬帶套餐和千兆入戶，并享受更低時延、更高速 率的數(shù)字生活。根據(jù)工信部數(shù)據(jù)，我國 FTTH/O 用戶大概為 5 億戶，而 截止至 2022 年 4 月目前千兆以上速率用戶僅 5000 萬，占比僅 10%，仍 有較大提升空間。

數(shù)據(jù)中心側(cè)，以太網(wǎng)流量保持高增長，全球云廠商資本開支處于高位。 數(shù)據(jù)中心本質(zhì)是處理、存儲、和交換來自于云業(yè)務和流量業(yè)務的網(wǎng)絡數(shù) 據(jù)流量。根據(jù) Lightcounting 預測，以太網(wǎng)帶寬增速當前到 2026 年都有 望穩(wěn)定在 40%附近。在數(shù)據(jù)中心以太網(wǎng)流量指數(shù)增長的背景下，當前全 球最大的云廠商和互聯(lián)網(wǎng)廠商亞馬遜、Meta、谷歌和微軟對數(shù)字基礎設 施投入持續(xù)增大。四巨頭資本開支往往是數(shù)據(jù)中心側(cè)的前瞻指標， 2022Q1 單季度規(guī)模約 353.92 億美元，近 5 個季度始終保持 30%的同比 增長。

數(shù)據(jù)中心互聯(lián)速率明顯升級。根據(jù)思科發(fā)布的 Cisco GlobalCloud 白皮 書，71.5%的數(shù)據(jù)中心流量產(chǎn)生于數(shù)據(jù)中心內(nèi)部，13.6%產(chǎn)生于數(shù)據(jù)中心 之間交互，只有 14.9%發(fā)生在數(shù)據(jù)中心到用戶。為此，數(shù)據(jù)中心內(nèi)部高 速光互聯(lián)的需求是非常大的，主要有三類，一是機柜內(nèi)交換機和服務器 互聯(lián)，機柜間交換機互聯(lián)和數(shù)據(jù)中心互聯(lián)。不同層級速率需求不一樣。 當前服務器和柜頂交換機互聯(lián)通常采用 10G、25G，正向 100G 升級；葉 交換機和骨干交換機當前處于 400G 向 800G 升級的過程中。

3.3.政策加持，高端突破，國內(nèi)產(chǎn)業(yè)持續(xù)上升

國家政策支持光電子器件發(fā)展、升級?；仡櫄v史，在諸如 4G、5G、千兆 寬帶等重大網(wǎng)絡規(guī)劃時間節(jié)點上，國務院、國家發(fā)改委、工信部、財政 部、科技部等部門往往會頒布一系列支持政策，對中國光通信產(chǎn)業(yè)有較 大推進作用。政策鼓勵和加持下，國內(nèi)產(chǎn)業(yè)份額持續(xù)上升，從追趕者到領先者。市場 層面，根據(jù) Lightcounting 統(tǒng)計，2010 年，全球前十大光模塊廠商，僅 WTD（光迅科技前身）為中國廠商，且排名前十靠后，但到 2020 年， 前十廠商中已經(jīng)看到 6 家中國廠商的身影，光模塊行業(yè)份額提升是我國 光通信產(chǎn)業(yè)快速興起，從追趕到領先的縮影。

高端芯片、組件環(huán)節(jié)仍缺失，需持續(xù)向上游核心物料突破。相對于光通 信設備如華為、中興、烽火等企業(yè)成長為全球領導者，我國光通信高端 模塊、組件，乃至上游高速率光芯片、電芯片，雖然近年有所突破，但 核心技術主要掌握在美國、日本的國外廠商手中。因此，國內(nèi)光通信產(chǎn) 業(yè)鏈需走出一條屬于自身的原創(chuàng)技術道路，可以實現(xiàn)持續(xù)迭代，有望在 緩解供應同時，陸續(xù)跟上甚至達到世界領先水平。

4.需求向上，技術引領，高端產(chǎn)品多點開花

公司主要產(chǎn)品為光收發(fā)模塊、光放大器、光傳輸子系統(tǒng)，具備完整的長 距離、高速率傳輸技術能力，產(chǎn)品廣泛應用于城域網(wǎng)、骨干網(wǎng)和長距離 的無線接入網(wǎng)。通信領域長距離傳輸器件、設備技術壁壘高。公司新品 研發(fā)儲備豐富，在上一章節(jié) 5G 建設持續(xù)推進，網(wǎng)絡流量快速增長背景 下，有望較好帶動各項業(yè)務增長。

4.1.光收發(fā)模塊：高端占比提升，新品儲備充足

4.1.1.光收發(fā)模塊向高速率、長距離、集成化發(fā)展

光收發(fā)模塊是光通信系統(tǒng)中進行光信號和電信號轉(zhuǎn)換的重要光電子傳 輸器件。光通信傳輸系統(tǒng)以光為傳輸信號載體，以光纖為信號傳輸媒介。 因此，光通信設備需要將電信號轉(zhuǎn)換為光信號，使得信號能通過光纖進 行信號傳輸；信號到達接收側(cè)后，需要光通信設備將光信號轉(zhuǎn)換為電信 號進行信息處理。光模塊內(nèi)部主要由發(fā)射組件、接收組件組成，可實現(xiàn) 光電轉(zhuǎn)換和光收發(fā)的功能。

數(shù)通、電信領域，高速率模塊市場占比快速提升。數(shù)通以太網(wǎng)市場以及 電信波分市場是光模塊主要的市場組成部分。根據(jù) Lightcounting數(shù)據(jù)和預測，100G 以上以太網(wǎng)光模塊占比從 2016 年 38.9%快速上升到 2022 年將 超過 70%，2022 年將達到 37 億美元市場規(guī)模；100G 及以上電信城域波 分市場中，100G 以上模塊市場規(guī)模占比也將從 2016 年 65.4%，快速提 升到 2022 年超過 90%，達到 25.19 億美元。可以說，數(shù)通模塊市場和城 域模塊市場的增長主要由高速率、高價值量的模塊增長驅(qū)動。

5G 網(wǎng)絡架構下，高速率、長距離、集成化模塊需求上升。5G 電信承載 網(wǎng)絡主要為無線接入網(wǎng)、固定接入網(wǎng)與核心骨干網(wǎng)之間，建立網(wǎng)絡連接， 傳輸要求越來越高。5G 網(wǎng)絡包括前傳、中傳和回傳三部分。5G 建設過 程中，前傳主要使用 10G、25G 光收發(fā)模塊，中傳主要使用 50G、100G、 200G 光收發(fā)模塊，回傳主要使用 100G、200G、400G 光收發(fā)模塊，傳輸 距離一般與網(wǎng)絡區(qū)位結(jié)構有關，通常城域網(wǎng)或傳輸網(wǎng)均在 10km 以上。 此外，在封裝形式上，為了節(jié)省器件體積和能耗，高速率模塊封裝形式 逐漸從 CFP/CFP2 升級到 OSFP、QSFP-DD 等形式，對模塊廠商技術水 平提出了更高的挑戰(zhàn)。

4.1.2.高端模塊技術領先，新品豐富帶來增量

光模塊業(yè)務 2020 年排名國內(nèi)前十。根據(jù) FROST&SULLIVAN 報告，中 國光收發(fā)模塊市場份額集中在頭部幾家主要廠商，前十市場地位較為穩(wěn) 定。以公開可獲得的數(shù)據(jù)計算銷售收入排序，公司光模塊業(yè)務位列 2020年中國光收發(fā)模塊第十。

推出多款長距離、小型化、高速率模塊，順應模塊行業(yè)技術需求。公司 光模塊產(chǎn)品在近年內(nèi)技術不斷演進，根據(jù)招股書披露，公司當前已進入 樣品或已經(jīng)研發(fā)中的代表性產(chǎn)品包括氣密封裝的 100G 80km、100G 40km（單通道 100G）、100G 10km（單通道 100G）、400G 40km 等，主 要高端模塊廠商還包括中際旭創(chuàng)、索爾思、新易盛，在主要應用于電信 長距離傳輸?shù)臍饷芊庋b產(chǎn)品研發(fā)和發(fā)布進度上均處于行業(yè)領先。

以 100G80km 和 200G10km/40km 高端產(chǎn)品為例，公司推出時間行業(yè) 內(nèi)領先。該兩款光模塊廣泛應用于 5G 中傳和回傳等較長距離傳輸瓶頸， 在 100G、200G 速率下傳輸 10km 以上在業(yè)內(nèi)具有較高的技術門檻。從 市場公開信息看，該兩款產(chǎn)品上公司推出時間均要比主要競爭對手更早。

公司通過驗證的高端產(chǎn)品較多，未來有望貢獻更多增量。近年公司光模 塊業(yè)務收入增長迅速，盈利水平快速提高，主要得益于公司近年先后推 出的 100G CFP/CFP2 40km，200G CFP2 40km，100G 更小封裝 QSFP28 80km，400G 小封裝 10km 等高端產(chǎn)品。其中 2020 年，公司成功開發(fā)的 200G 10km、200G 40km 等一系列高速率模塊在 5G 中傳、5G 回傳領域 獲得率先批量應用。而當前，根據(jù)招股書和回復函披露，公司研發(fā)的 400G 10km 和 100G LR1 產(chǎn)品已經(jīng)完成樣品測試，同時電信氣密封裝 400G 和 100G 單波長 40km 產(chǎn)品方案已經(jīng)得到客戶認可，目前已經(jīng)完成樣品開 發(fā)，預計 2022 年實現(xiàn)批量生產(chǎn)，有望繼續(xù)提升該業(yè)務高端模塊占比。

4.2.光放大器：行業(yè)領先，可插拔、小型化成新需求

4.2.1.2027年市場或達15.8億美元，公司深耕二十年國內(nèi)領先

光放大器主要用途是在光纖通信中對光信號直接放大。在長途通信傳輸 中，光信號往往會產(chǎn)生損耗，為此實際操作中需要在每隔 40 或 80km 在 鏈路途中加入光放大器用于補償光鏈路傳輸損耗，以實現(xiàn)光纖通信系統(tǒng) 中的全光中繼長距離、高速率傳輸，是全光網(wǎng)絡不可缺少的重要器件。 具體形態(tài)上，當前既可對單個光放大器進行銷售，也可以集成板塊（如 公司子系統(tǒng)產(chǎn)品）中再進行銷售。

2027年各類光放大器全球市場空間或達到 15.80億美元。目前主流的光 放大器有 EDFA（摻餌光纖放大器）、SOA（半導體光放大器）、非線性 光放大器等。其中，EDFA 放大增益較好，噪聲較小，廣泛應用于骨干 網(wǎng)、城域網(wǎng)等長距離傳輸網(wǎng)絡中，在 OTN、PTN 中應用廣泛；而 SOA 可以放大 EDFA 不能放大的帶寬，但噪聲略大，輸出功率不高，因此主 要在 5G、DCI、數(shù)據(jù)鏈路采集等系統(tǒng)、光模塊中有廣泛的應用。根據(jù) QY Research 的統(tǒng)計，光放大器全球市場空間 2027 年有望達到 15.80 億美 元，復合增長率為 7.83%，其中，EDFA 在 2021 年度銷售額最高，占比 55.58%。

公司深耕光放大器二十余年，排名全球前五，國內(nèi)第二。公司光放大器 產(chǎn)品經(jīng)過 20 多年的發(fā)展，在行業(yè)內(nèi)知名度很高，是國內(nèi)外知名設備商的 長期合作廠家，主要客戶包括中興通訊、烽火通信、Ciena、Infinera 等 全球知名電信設備制造商。根據(jù) QYrsearch 對全球光放大器制造廠商的 統(tǒng)計，公司(Wuxi Taclink)光放大器市場份額為 4.98%，全球排名前五， 國內(nèi)僅次于光迅科技(Accelink)。

4.2.2.更多波段、可插拔、小型化的光放大器成新需求

技術發(fā)展路徑看，多波段、可插拔、小型化日益成為新的需求。2000 年 前，EDFA、SOA、拉曼等光放大器已經(jīng)廣泛應用，并一直延續(xù)至今，但 對技術參數(shù)的升級卻從未停止。從早期單波、DWDM 8 波導 40 波，再 到當前 96 波，波數(shù)升級的趨勢明顯。除了光纖頻譜的擴展，尺寸、功耗 隨系統(tǒng)端口越來越密集，單個器件可分配的空間有限，從而產(chǎn)生可插拔、 小型化的需求。

骨干網(wǎng)流量持續(xù)增長，要求拓展光波段。骨干網(wǎng)流量快速增長，從我國 數(shù)據(jù)看，中國電信根據(jù)骨干光網(wǎng)絡帶寬的歷史統(tǒng)計和進行預測， 2010~2030 年二十年骨干光網(wǎng)絡最大鏈路容量的年均復合增長率 （CAGR）預計達到 23%，2020 年已經(jīng)超過 100Tb/s，預計 2027 年超 過 300Tb/s。原有的 C 波段波數(shù)已經(jīng)不能滿足日益增長的業(yè)務需求，因 此從技術上需要使用擴展波段如 C++，C+L 等。因此，當前在骨干網(wǎng)領域，擴展波段的光放大器，包括擴展 C Band，擴展 L Band，以及 C+L 等產(chǎn)品需求日益顯現(xiàn)。

城域網(wǎng)領域，端口速率提升帶動可插拔光放大需求增加。城域范圍一般 在 10-80km 之間，在低速率傳輸下，由于損耗較小，通?？梢栽?80km 以上加光放大器；但隨著城域端口走向 100G、200G，速率提升往往帶 來更高的鏈路損耗，為此需要在更短的距離（如 40km）進行光放大。但 由于系統(tǒng)部署的原因，在設備升級過程中，沒有單板空間給傳統(tǒng)光放大 器安放，需要采用更加小型化、可插拔的光放大器。由于該領域供應商較少，小型化、可插拔的光放大器雖然尺寸功 耗更小，但價值量更高。

4.3.光傳輸子系統(tǒng)：通信線路重要組成部分

光傳輸子系統(tǒng)設備是一類與通信系統(tǒng)主設備進行交互、功能互補的產(chǎn)品。 子系統(tǒng)在實現(xiàn)線路保護、管理、告警、增強信號傳輸能力等領域得到廣 泛應用。公司主要涉及的子系統(tǒng)包括前傳波分子系統(tǒng)、數(shù)據(jù)鏈路采集系 統(tǒng)、超長距離傳輸子系統(tǒng)。從結(jié)構和具體形態(tài)上看，光傳輸子系統(tǒng)既有 軟件也有硬件，硬件部分主要由機框平臺設備、業(yè)務功能板卡、主控板 塊、配套的光收發(fā)模塊、光放大器等組成，軟件部分主要實現(xiàn)線路管理、 算法等功能。其中，功能板塊是實現(xiàn)各項業(yè)務的主要載體，是光傳輸子 系統(tǒng)內(nèi)部最重要的組成部件。

4.3.1.前傳波分子系統(tǒng)：長距離高端產(chǎn)品業(yè)內(nèi)領先

前傳子系統(tǒng)主要應用于 5G基站到 BBU/DU機房?；窘邮諢o線信號后， 需要通過光纖回傳到運營商的機房，為此業(yè)內(nèi)提出多種低成本回傳方案。 2019 年下半年，5G 建設啟動，為節(jié)省光纖且便于管理，業(yè)界提出在 5G 前傳采用無源波分、半有源、有源波分等技術，使用多個波長的光進行 信號傳輸，比傳統(tǒng)灰光方案直連可以節(jié)省光纖的部署和埋設成本。

前傳子系統(tǒng)走向長距離、半有源，公司多項產(chǎn)品業(yè)內(nèi)領先。2020 年，6 波 25G 10km CWDM 前傳子系統(tǒng)由于相對成本較低、產(chǎn)業(yè)鏈較成熟，率 先引入市場；而 2021 年以來，隨著 5G 建設的深入，尤其是 5G 基站的 部署從城市逐漸擴展到城郊、鄉(xiāng)鎮(zhèn)地區(qū)等較遠距離的建設，對前傳子系 統(tǒng)產(chǎn)品的要求也朝著支持更多波長、可管可控，以及長距離等方向變化， 為此，更高波數(shù)和更高管理能力的子系統(tǒng)應用需求上升，如公司開發(fā)出 25G 12 波半有源前傳子系統(tǒng)以及 20km-40km 長距離 5G 前傳子系統(tǒng)產(chǎn) 品業(yè)內(nèi)領先，其中前者在 2020 年是首批通過中國移動半有源 OAM 測試 的廠商之一，而后者為公司在業(yè)內(nèi)首創(chuàng)，目前未有其他廠商推出類似產(chǎn) 品。

公司 MWDM 半有源產(chǎn)品發(fā)力，2022 年招標名列前茅。2022 年 6 月 30 日，中國移動發(fā)布 2022-2023 年基站前傳 MWDM 設備集采公告，本次 招標 9638 套，按投標均價算單套設備 5095 元，公司名列第二，獲得 22.22%的份額。而看 2021 年，低端前傳子系統(tǒng)市場競爭較為激烈，國內(nèi) 30 余家廠商參與競爭，主要包括迅特通信、光迅科技和欣諾通信等，根 據(jù)招股書披露對三大電信運營商公開招標統(tǒng)計，公司 2021 年前傳子系統(tǒng)中標金額占招標總額的 7%左右。未來公司 MWDM、長距離產(chǎn)品主打 高端市場，有望更好的保持產(chǎn)品盈利。

4.3.2.數(shù)據(jù)鏈路采集系統(tǒng)：市場份額領先，流量驅(qū)動增長

數(shù)據(jù)鏈路采集子系統(tǒng)是應用于網(wǎng)絡安全場景的設備。數(shù)據(jù)鏈路采集子系 統(tǒng)的原理是在原來光通信線路上，額外引出多一只光通路分支，導入采 集系統(tǒng)實現(xiàn)數(shù)據(jù)的采集，主要部署的物理位置為核心交換機、組網(wǎng)設備 端口附近，隨著網(wǎng)絡數(shù)據(jù)流量快速增長，該類產(chǎn)品應用有望快速提升。

高采集速率、大容量是技術發(fā)展方向之一，公司產(chǎn)品技術領先。近年來 隨著數(shù)據(jù)傳輸速率提升，需求持續(xù)增長，數(shù)據(jù)鏈路的采集速率也從最初 的 1.25G、10G 發(fā)展到目前主流的 100G，并逐步向 200G 和 400G 推進。 目前，同行業(yè)領先企業(yè)的數(shù)據(jù)鏈路采集子系統(tǒng)產(chǎn)品，可實現(xiàn) 100G 16 路 /U 的信號放大，而公司已實現(xiàn)的 200G 24 路/U 和 100G 40 路/U 數(shù)據(jù)鏈 路采集子系統(tǒng)，屬于高端產(chǎn)品。

公司市場份額較高，業(yè)務快速增長。根據(jù)統(tǒng)計，僅考慮該業(yè)務在 2020 年 涉及的、最主要的三大運營商公開招標市場，總招標金額約 7200 萬元， 公司 2020-2021 年該項業(yè)務收入分別為 4818/5293 萬元，市場份額超過 50%，該領域主要競爭者為光迅科技、信諾通信等。由于該業(yè)務本質(zhì)是 流量驅(qū)動，前章提及的 5G 用戶數(shù)量、千兆寬帶用戶數(shù)量爬升、數(shù)據(jù)中 心流量增長都有望持續(xù)帶動業(yè)務發(fā)展，而參考 2019-2021 年的增長情況， 預計公司在該項業(yè)務增長速度較快。

4.3.3.超長距離傳輸子系統(tǒng)：特高壓線路增加帶動需求增長

超長距離傳輸子系統(tǒng)主要用于長跨距的特高壓通信領域。超長距傳輸子 系統(tǒng)，主要應用于電力通信系統(tǒng)，通過通信的方式實現(xiàn)對電力系統(tǒng)運維、 監(jiān)察等功能，其特點是業(yè)務容量小、無中繼傳輸距離長、低時延、高可 靠性等。由于我國電力資源東西分布不均，需要實行“西電東送”，為此 跨距動輒上千公里。子系統(tǒng)傳輸距離的性能直接影響到中間站點的布設 數(shù)量，從而影響到電路系統(tǒng)的部署成本。為此，超長距離傳輸子系統(tǒng)是 電力通信系統(tǒng)的重要部件之一。

傳輸速率、距離提升是主要技術方向，競爭對手較少。在發(fā)展初期，以 155M、622M、2.5G 業(yè)務為主，傳輸距離在 200km 以內(nèi)；2010 年以后， 發(fā)展為以 2.5G、10G 業(yè)務為主，傳輸距離逐漸延長至 300km 以上；2018 年以來，傳輸距離向 400km 以上發(fā)展。該領域技術壁壘較高，業(yè)內(nèi)主要 競爭對手為光迅科技。 “十四五”期間，特高壓線路建設量高速增長，將帶動超長距電力通信 系統(tǒng)的建設需求。

“十四五”期間，國家電網(wǎng)規(guī)劃建設特高壓工程“24 交 14 直”，共計線路 38 條，預計總長度 3 萬公里，變電換流容量 3.4 億千 伏安，總計投資 3800 億元。而對比“十三五”期間，特高壓工程共計只 完成了 18 條特高壓線路，其中直流線路八條，交流線路十條，線路總數(shù) 遠小于“十四五”。自從我國 2006 年開始探索特高壓工程以來，中國國 網(wǎng)共計建成特高壓線路 34 條，在建線路 5 條?！笆奈濉逼陂g特高壓建 設明顯提速，高壓線路建成總量有望超過“十一五”至“十三五”十五 年間線路建成總量。而在 2022 年，我國將計劃開工“三交九直”共 12 條特高壓線路，占總體特高壓線路的 30%，高于每年平均預期。截止 2022 年三月，國網(wǎng)先后啟動了金上-湖北、川渝、張北-勝利等招標設計，特高 壓建設再次提速。

公司是超長距傳輸子系統(tǒng)的技術引領者。公司于2001 年起成功開發(fā)廣 電用超長距傳輸子系統(tǒng)產(chǎn)品，后續(xù) 20 年內(nèi)陸續(xù)承擔 863 項目、獲得包 括國家科技進步獎在內(nèi)的多項榮譽，超長距離傳輸子系統(tǒng)已經(jīng)廣泛應用 在國內(nèi)電力傳輸網(wǎng)絡中。此外，根據(jù)招股書披露，公司當前產(chǎn)品單跨達 能力已經(jīng)達到 430km，優(yōu)于可比公司的 400km。

5.橫向協(xié)同，垂直布局，子系統(tǒng)平臺研發(fā)拼圖補齊

5.1.傳輸基因深嵌，業(yè)務垂直整合

5.1.1.產(chǎn)品橫向協(xié)同，傳輸領域相互促進

扎根傳輸場景二十余載，模塊器件產(chǎn)品需要系統(tǒng)級理解。公司前身2000 年成立后，光纖放大器、光收發(fā)模塊、光傳輸子系統(tǒng)產(chǎn)品便陸續(xù)批量投 入市場，2004 成為第一家進入北美市場的國內(nèi)廠商，深耕業(yè)務并延續(xù)至 今。骨干網(wǎng)、城域網(wǎng)對光電子器件的要求是傳輸距離長、需要高可靠性、 大帶寬，技術難度高，是光電子器件的技術高地。我們認為，光模塊、 光放大器等器件的競爭能力，需要系統(tǒng)層面的理解。

一方面，傳輸子系 統(tǒng)內(nèi)部需要用到光放大器（或相關功能板卡），也需要在端口插拔光模塊， 光模塊、光放大器需要匹配子系統(tǒng)的發(fā)展趨勢。例如，隨著城域范圍板 塊容量受限，光放大器需要做到可插拔，小型化，公司是市場上較早發(fā) 掘這一需求的廠商之一，當前城域范圍可插拔光放大器已經(jīng)批量出貨。 又如長距離傳輸 100G 光模塊，公司深入?yún)⑴c 5G 子系統(tǒng)領域的研發(fā)，在 市場上率先推出 200G 40km 中回傳光模塊，并成為當年市場主要供應 商（詳見光模塊部分 5.1.2）。整體而言，傳統(tǒng)的光器件廠商難以擁有從 系統(tǒng)層面對光模塊、光放大器的市場需求和技術理解，這是競爭對手無 法與公司比擬的競爭優(yōu)勢。

光放大器和光模塊的研發(fā)和技術投入，同樣反哺子系統(tǒng)能力。光收發(fā)模 塊除了對外銷售，也大量應用到光傳輸子系統(tǒng)中，光放大器、光模塊的 性能，將直接影響到光傳輸子系統(tǒng)的能力中。根據(jù)招股書披露，2019 年 至 2021H1，公司光傳輸子系統(tǒng)業(yè)務分別自用了 68568、148288、67654 只光模塊，其中 100G 及以上高速率光收發(fā)模塊自用數(shù)量為 420、18340、 2948 只。

5.1.2.掌握核心技術，降本增效顯著

公司具備 “芯片設計、封測、器件封裝、模塊制造、子系統(tǒng)”垂直設計 制造能力，有望降本增效。公司是業(yè)內(nèi)少有的從芯片到設備均覆蓋的企 業(yè)。在光收發(fā)模塊領域，公司主要對芯片封測、OSA 光器件等產(chǎn)線進行 投入。由于高速率收發(fā)模塊需要高速芯片，高速芯片的 COC 等封測能 力和良率水平將直接影響高速率、長距離收發(fā)模塊性能指標和盈利能力。 此外，2021 年公司對內(nèi)部 OSA 環(huán)節(jié)進行擴產(chǎn)，從以前外購高端 OSA 變 成自己自制，雖然營收上并沒有反映內(nèi)部環(huán)節(jié)擴產(chǎn)的增量，但從成本構 成中我們可以看到直接材料采購中外購光器件的規(guī)模大幅減少。

掌握底層核心技術，形成拳頭產(chǎn)品，保持較高的技術壁壘和創(chuàng)新能力。 公司通過參股、自研等方式，獲得多項底層技術突破，構建較強的技術 壁壘和創(chuàng)新優(yōu)勢。 光收發(fā)模塊領域，2020 年 6 月和 8 月，公司通過參股華飛光電、鈮奧光 電獲得光收發(fā)模塊中重要的可調(diào)諧激光器芯片、高速薄膜鈮酸鋰調(diào)制器 芯片技術能力，兩項技術均為國內(nèi)原創(chuàng)，與國外技術路徑不同。公司將 薄膜調(diào)制器芯片快速應用到高速光模塊中。例如，公司在 2020 年底正式 立項開發(fā) 400G 光模塊，后續(xù) 2021 年推出了 400G 長距離 40km 氣密封 裝的光模塊產(chǎn)品，且根據(jù)招股書披露預計 2022 年第三季度有望實現(xiàn)量 產(chǎn)。此外，可調(diào)諧激光器芯片技術可應用到相干光模塊中，也可以應用 到未來 O 波段密集波分技術平臺。

子系統(tǒng)層面，公司芯片層級自研低功耗光放大器芯片、非對稱無源集成 光子芯片，并內(nèi)部封裝成 DOA 光放大器和分光器器件，可以實現(xiàn)高密 度的光放大板卡和分光板卡，最終實現(xiàn)高密度、低功耗的傳輸子系統(tǒng)， 具備較強的成本優(yōu)勢。2021 年，公司通過上述技術降本，光傳輸子系統(tǒng) 業(yè)務毛利率從 2020 年 25.52%提升到 2021 年上半年 40.12%。

5.2.全球客戶資源，提前研判需求

與大客戶合作穩(wěn)定，產(chǎn)品升級需求明顯。公司脫胎于中興光電子，與大 客戶保持密切的合作關系。近年來，大客戶對 10G 以下光模塊需求有所 減少，對 100G 以上高端光模塊采購需求增加，對于公司募投高端模塊 產(chǎn)能的消化有積極的作用。從招股書披露的來自中興通訊訂單看，2019- 2021 年占比分別為 71.79%、70.73%、63.08%。

全球各類客戶儲備豐富，有望快速洞悉市場需求。根據(jù)招股書披露，公 司開拓客戶的數(shù)量在逐年增加，2019-2021 年客戶數(shù)分別為 151 家、213 家、235 家。其中有中興通訊、Ciena、Infinera 等知名傳輸設備的大客戶， 也有各類運營商、經(jīng)銷商等中小型客戶。其中，公司境外客戶梳理分別 為 42 家、49 家、41 家和 38 家，有來自日本、美國、加拿大等地的企 業(yè)，對當?shù)氐碾娦沤ㄔO具有本土化優(yōu)勢。公司接洽該類客戶，也有望把 握海外電信建設市場的需求，提高公司的研發(fā)路線精準度和成功率。

5.3.技術拼圖補全，O波段傳輸子系統(tǒng)有較大發(fā)展前景

O波段密集波分具有成本低、光譜寬帶寬等優(yōu)點，城域范圍應用潛力巨 大。公司基于二十余年的光傳輸子系統(tǒng)研發(fā)平臺，敏銳察覺到城域網(wǎng)的 需求變化。當前城域網(wǎng)走向更高速率，更大容量，波數(shù)快速增加，傳統(tǒng) 城域傳輸方案采用 CWDM 形式，未來演進按傳統(tǒng)的“相干下沉”方案 成本較高，且相干技術中最為關鍵的相干 DSP 芯片、算法掌握在國外少 數(shù)廠商手中，國內(nèi)僅華為有部分 DSP 算法能力。相比之下，O 波段密集 波分系統(tǒng)具有如下優(yōu)點：1）O 波段光譜可用寬度超過 100nm，寬度擴展 至 1270nm-1375nm，DWDM 系統(tǒng)可實現(xiàn) 120 波。2）另一方面，在薄膜 鈮酸鋰芯片國產(chǎn)化的前提下，薄膜芯片良好的性能可用支持 400G 高速 率光模塊傳輸 40km 或以上，可使用直接調(diào)制和探測，無需采用相干調(diào) 制和探測技術，可大幅降低系統(tǒng)成本，且技術可控。

O波段密集波分平臺技術拼圖齊備，核心技術均自主可控。O波段密集 波分平臺需要產(chǎn)業(yè)鏈共同支持，產(chǎn)能實現(xiàn)最終的低成本大容量。從光通 信系統(tǒng)功能角度，物理硬件需要高速率高帶寬調(diào)制器芯片、支持 O 波段 的可調(diào)諧激光器芯片、40km 以上的 400G 模塊、子系統(tǒng)研發(fā)能力，算法 上需要非對稱色散補償算法、非對稱合解波技術等。當前，公司技術拼 圖已經(jīng)基本齊備。從底層芯片層面，公司參股或自研擁有薄膜調(diào)制器、 可調(diào)諧激光器芯片技術，泵浦激光器芯片國內(nèi)廠商可提供；從器件層面， 公司擁有全波段光放大器，以及自研非對稱合解波器以及色散補償器件和算法；模塊層面，公司擁有長距離傳輸光模塊產(chǎn)品能力，技術領先； 子系統(tǒng)層面，公司擁有二十年子系統(tǒng)設計制造能力。綜上，多層級技術 拼圖已經(jīng)齊全。

O波段密集波分產(chǎn)業(yè)化持續(xù)推進，目前由中國電信和公司一起牽頭推進。 公司創(chuàng)新性提出基于 O 波段的 DWDM 密集波分方案，在 2021 年，該 項目“基于光子集成技術的光傳輸系統(tǒng)研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化”得到江蘇省科技 廳的科技成果轉(zhuǎn)化項目支持。同年，公司《基于光子集成技術的新型 OBand 密波光傳輸平臺》入圍科技部主辦的全國顛覆性技術創(chuàng)新大賽第二 輪。當前，公司在方案研發(fā)過程中，積極與中國移動、中國電信等用戶 部門討論，并于中國電信作為牽頭單位，研究課題已在中國通信標準化 協(xié)會提交立項。

6.發(fā)展目標與方向

6.1.戰(zhàn)略規(guī)劃

公司戰(zhàn)略規(guī)劃：公司將以原創(chuàng)技術為核心，繼續(xù)強化在高速率和長距離 方面的技術優(yōu)勢，充分發(fā)揮垂直整合能力強、產(chǎn)品覆蓋面廣的特點，積 極參與國際競爭，努力成為國內(nèi)領先、國際一流的光電子行業(yè)領軍企業(yè)。 光收發(fā)模塊領域：公司將繼續(xù)以高速、長距離模塊作為突破口，加速產(chǎn) 品升級換代，持續(xù)提升產(chǎn)能，完善 100G、200G 等高端產(chǎn)品系列，鞏固 行業(yè)領先地位。此外，在公司已有的 400G 長距離光收發(fā)模塊研發(fā)成果 基礎上，公司將快速實現(xiàn) 10km-40km 的 400G 光模塊批量交付，深入研 究 800G 等更高速率的長距離光收發(fā)模塊技術路徑，成為高速率、長距 離光模塊的全球領先者。

光傳輸子系統(tǒng)領域：隨著 5G 建設加速和有線寬帶需求、數(shù)據(jù)中心建設 的需求提升，傳統(tǒng)的接入網(wǎng)和承載網(wǎng)無法滿足日益增長的通信傳輸需求。 全球市場主要采用“相干下沉”方案，但傳統(tǒng)的相干下沉方案成本高， 且核心 DSP 芯片、算法等高度依賴海外幾家主要廠商，推進速度也較慢。 當前，公司初步建立基于 O 波段的光傳輸子系統(tǒng)研發(fā)平臺，已經(jīng)囊括芯 片、器件、算法等層級的核心技術，可以在不使用相干技術的情況下， 通過物理芯片、器件的能力減少對海外算法、核心技術的以來，大幅提 升系統(tǒng)的傳輸能力。未來公司將利用該平臺實現(xiàn)相關成果轉(zhuǎn)化，鞏固公司在光傳輸子系統(tǒng)領域的領先地位。

6.2.已有成果和研發(fā)規(guī)劃

6.2.1.已有技術成果

公司經(jīng)過多年的自主研發(fā)、與高校院所、產(chǎn)業(yè)鏈上下游合作，加大了在 光子集成和光電混合集成技術領域的研究和投入，已經(jīng)形成了一整套完 整的技術儲備，主要包括： 1)基于光子集成技術的非對稱合解波器芯片、非對稱色散集成器件、全 波段光放大器芯片研發(fā)順利，部分已經(jīng)形成產(chǎn)品銷售； 2)與參股公司合作開發(fā)系列的可調(diào)激光器芯片和高速調(diào)制器芯片，已用 于公司高速率長距離光收發(fā)模塊，樣品性能測試優(yōu)異，正處于小批量試 產(chǎn)和可靠性驗證階段； 3）自制高端生產(chǎn)及測試設備。公司已經(jīng)形成完整的自動化裝備技術團隊， 已經(jīng)授權或受理多項與自動化智能化制造相關的專利及軟件著作權。公 司的自制設備能力已經(jīng)發(fā)展為整套高度自動化系統(tǒng)的開發(fā)，為實現(xiàn)戰(zhàn)略 目標提供有力保障。

6.2.2.技術研發(fā)計劃

公司圍繞募集資金投資項目，制定了詳細完整的研發(fā)計劃，包括從底層 技術研究到系統(tǒng)設計的全套核心技術，主要為長距離傳輸光收發(fā)模塊、 光傳輸子系統(tǒng)等領域。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】未來智庫 – 官方網(wǎng)站