一手好牌打得稀爛。
1
蘇寧不寧
張近東父子被全球追債的消息，傳得到處都是。
事情的起因是7月19日，香港高等法院判決張康陽敗訴，并要求張康陽向一家海外銀團償還一筆超過2.55億美元的借款。
根據(jù)《棱鏡》的梳理，原告是中國建設(shè)銀行（亞洲）有限公司，它代表一個由多家境外金融機構(gòu)組成的銀團。貸款協(xié)議顯示，2020年8月起，該銀團向Great Matrix Limited提供了1.65億美元貸款，并認(rèn)購了由 Great Matrix Limited 發(fā)行的8500萬美元票據(jù)，票面利息為7%。
這個Great Matrix Limited，背后的實控人正是張康陽。時至今日，這筆錢早已逾期且還款無望，海外債權(quán)人開始對張近東、張康陽展開全球追債。
作為張近東的獨子，張康陽很早就遠赴海外讀書，畢業(yè)后還在摩根士丹利、摩根大通等機構(gòu)工作，2015年才回國進入接班模式。
這些年，張康陽是媒體上的?？?，收購國際米蘭足球俱樂部、成為俱樂部史上最年輕的主席、收購家樂福中國、接手蘇寧零售版圖的核心業(yè)務(wù)……每一次出現(xiàn)幾乎都是重磅消息，“蘇寧少東家”的名號傳遍江湖。
但如今，這位少東家身上的麻煩似乎越來越多。
他接手的家樂福中國板塊，接連傳出門店關(guān)閉的消息，2021年的總體營收還同比下降超過10%。
他擔(dān)任主席的國際米蘭，據(jù)2021-2022財年前九個月財報，全賽季最終赤字將在1.2億歐元（約合人民幣8.2億元）左右。
此外，在今年5月，張康陽發(fā)微博慶祝國米奪得意大利杯賽冠軍時，隊長吳曦、吉翔等多位前江蘇蘇寧俱樂部球員，集體向其討薪。
他爸爸張近東的日子更不好過。
今年5月，蘇寧易購因連續(xù)三年虧損被“戴帽”，更名為“ST易購”。
緊接著7月份，“中城院要案中心”協(xié)助被拖欠貨款的供應(yīng)商向南京市中級人民法院申請了蘇寧易購破產(chǎn)清算程序。搞得蘇寧易購緊急發(fā)布聲明，稱網(wǎng)傳的“蘇寧易購破產(chǎn)清算”系謠言，并表示公司經(jīng)營一切正常。
更早些時候，根據(jù)財新的報道，截至2021年末，蘇寧內(nèi)部員工理財逾期未兌付金額近10億元，波及了兩三千人……
更多的暗流還在水面之下涌動，如今的蘇寧，一點都不安寧。
2
蘇寧，到底有多少債？
蘇寧的危機，其實很早就露出了苗頭。
時間回到2020年12月，根據(jù)國家企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)的披露，蘇寧控股集團股東張近東、張康陽及南京潤賢企業(yè)管理中心（有限合伙）已將公司全部股權(quán)出質(zhì)給淘寶（中國）軟件有限公司。
當(dāng)時被質(zhì)押的，不止蘇寧控股。國家企業(yè)信用信息顯示，張近東還將蘇寧置業(yè)集團的6.5萬股進行了出質(zhì)，出質(zhì)對象同樣是淘寶。
這樣大規(guī)模的股權(quán)質(zhì)押操作，令外界感到疑惑，到底是“商業(yè)合作”還是“江湖救急”？要知道，股權(quán)質(zhì)押容易，要是沒錢贖回來，可就成甩賣了。
從那時候開始，外界就感覺到，蘇寧真的缺錢了。翻開蘇寧的財報，也許能更接近其債務(wù)的真實情況。
1990年12月，張近東以10萬元自有資金創(chuàng)辦了蘇寧。30年過去了，當(dāng)年那個賣空調(diào)的的小店，已經(jīng)發(fā)展成一個橫跨零售、物流、金融、地產(chǎn)、文創(chuàng)和體育的龐大“蘇寧系”。
從業(yè)務(wù)上來看，在“蘇寧系”中，核心業(yè)務(wù)（零售、物流、地產(chǎn)等）被裝進了蘇寧電器集團有限公司（簡稱“蘇寧電器”），上市公司蘇寧易購（002024）的控股股東也正是蘇寧電器。而其他的多元化業(yè)務(wù)（文創(chuàng)、體育等），則被劃入蘇寧控股集團有限公司（簡稱“蘇寧控股”）。
在上市公司蘇寧易購的財報中，截至2021年底，蘇寧易購的總負(fù)債約1397.09億元，資產(chǎn)負(fù)債率為81.83%。其中短期借款合計364.65億元，另有328.93億元應(yīng)付款項已逾期未支付。
但同期，蘇寧易購真正能夠自由支配的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物只有——
41.62億元。
更令人驚訝的是，現(xiàn)金流緊繃的蘇寧易購背后，母公司蘇寧電器藏著更大的債務(wù)危機。
大摩財經(jīng)獲得的一份蘇寧易購母公司蘇寧電器2020年中報顯示，早在2020年上半年，蘇寧電器的總負(fù)債規(guī)模就達到3000億元，其中有息債務(wù)規(guī)模接近1800億元，但彼時蘇寧電器手頭現(xiàn)金僅248億元。
在“蘇寧系”中，蘇寧電器是核心資產(chǎn)平臺，也是主要的發(fā)債融資平臺。
2017年至2019年，蘇寧電器有息債務(wù)規(guī)模分別為1366.53億、1629.74億、1770.27億元，資產(chǎn)負(fù)債率分別為68.38%、69.81%、73.76%。
逐漸走高的債務(wù)中，隨著前兩年發(fā)行的債券、票據(jù)陸續(xù)到期，蘇寧電器面臨的，是償債高峰期。
這些，還只是蘇寧系債務(wù)冰山的一角。
聚焦到上市公司，一邊是債務(wù)高企，一邊卻是蘇寧易購持續(xù)的虧損。
2021年，蘇寧易購全年營收為1389億元，同比下降44.94%；扣非凈利潤為-446億元，同比下降——
556.23%。
在2022年《財富》中國500強虧損公司排行榜中，蘇寧更是以432.65億元的虧損排名第三。
我看了下蘇寧易購（ST易購）的股價，只剩下2塊多一點，總市值不到200億，相比2015年的市值高點已經(jīng)跌去了87%。
3
迷失在資本魔術(shù)里
追溯蘇寧危機的起點，和它自己的戰(zhàn)略有關(guān)。
創(chuàng)立30多年來，蘇寧給外界的印象一直是零售巨頭。從蘇寧電器到蘇寧云商，再到蘇寧易購，從傳統(tǒng)零售、連鎖零售再到互聯(lián)網(wǎng)零售，數(shù)次轉(zhuǎn)型中，零售一直是蘇寧的傳統(tǒng)主營業(yè)務(wù)。
但有意思的是，蘇寧的主業(yè)其實并不賺錢。正如上文我們提到的，蘇寧易購連續(xù)八年經(jīng)營業(yè)績出現(xiàn)虧損，而虧損的關(guān)鍵，正在于主業(yè)。
傳統(tǒng)的商業(yè)模式，是把主業(yè)做大做強，通過產(chǎn)品優(yōu)勢形成競爭壁壘，以此占領(lǐng)市場，實現(xiàn)盈利。
而蘇寧易購的模式，似乎正好相反。表面上來看，蘇寧易購的目標(biāo)是億萬線上線下的客戶，為他們提供零售服務(wù)。但實際上，這個主營業(yè)務(wù)是不賺錢的，真正賺錢的，是副業(yè)。
這個副業(yè)，就是變賣資產(chǎn)。梳理財報可以發(fā)現(xiàn)，2014—2019年，蘇寧易購幾乎每年都通過處理旗下的子公司與相關(guān)股權(quán)、股票資產(chǎn)獲取巨額收益。
例如2018年，通過清倉阿里巴巴股票，實現(xiàn)投資收益113億元。再如2019年，通過剝離蘇寧小店和蘇寧金服增資擴股，獲得超過180億元收入。
當(dāng)出售子公司和股票成了常態(tài)，那么，我們不得不重新思考蘇寧的商業(yè)模式——
這家公司根本不是搞零售的，而是搞資本的。
天眼查資料顯示，蘇寧構(gòu)建了極其龐大的參控股體系。通過層層疊疊的互相持股，實現(xiàn)了無數(shù)家公司“護航”蘇寧易購這家上市公司。賣貨賺不賺錢，好像已經(jīng)不重要了。
資料來源天眼查
資本運作雖然賺錢輕松，但前提是得有大量的資金，再加上不斷擴張卻不斷燒錢的多元化，蘇寧最終嘗到了資本騰挪的苦果——
償債壓力越來越大。
4
尾聲
蘇寧也曾有過高光時刻。
多年前，乘著消費大潮的東風(fēng)，蘇寧成為了“家電連鎖第一股”。那時候，淘寶才成立一年，京東的電子商務(wù)尚處于起步階段，拼多多的黃崢剛剛碩士畢業(yè)。彼時的蘇寧，唯一的對手只有國美。
就連轟轟烈烈的“美蘇大戰(zhàn)”（國美VS蘇寧），也以國美老板黃光裕的入獄拉下帷幕。
2013年和2014年，蘇寧甚至兩度位列中國民營企業(yè)500強榜首，成為名副其實的“中國第一民企”。
但如今，這些光環(huán)幾乎都暗淡了。
回想2017年9月的時候，有一張“交杯酒照”在網(wǎng)絡(luò)上流傳。主角正是蘇寧掌門張近東和恒大許老板。
交杯酒換來了兄弟情。張近東向恒大地產(chǎn)戰(zhàn)略投資了200億元，這筆錢在兩年之后轉(zhuǎn)為了長期持有的普通股權(quán)。
當(dāng)時正是恒大的危難時刻，人們都說，許老板的朋友夠義氣。但有人注意到，如此喜慶的場面，許老板旁邊的張近東，卻眉頭緊皺，心事重重。
回過頭來看，張近東的心情似乎也可以理解。當(dāng)1800億元有息債務(wù)壓頂，手頭上的現(xiàn)金僅有248億元的時候，誰能不眉頭緊皺、心事重重呢？
彼時的張近東想著做許老板的朋友，也想著投資一把，順便做時間的朋友，但他沒有料到——
在時代的變革面前，時間不一定有那么多的朋友。
