作為上一年最賺錢的行業(yè)，半導(dǎo)體還是敗給了盛極而衰的永恒定律。

最新財(cái)報(bào)顯示，英偉達(dá)二季度營(yíng)收增速大幅下滑，凈利潤(rùn)更是直接暴跌七成，游戲業(yè)務(wù)表現(xiàn)慘淡。今年以來(lái)英偉達(dá)股價(jià)累計(jì)已下跌超40%，和去年的輝煌時(shí)期有天淵之別。

英偉達(dá)游戲業(yè)務(wù)收入驟降，和PC市場(chǎng)萎縮、挖礦需求暴跌都有很大關(guān)系。以PC市場(chǎng)為例，不少機(jī)構(gòu)都預(yù)計(jì)其頹勢(shì)將會(huì)延續(xù)很長(zhǎng)一段時(shí)間，二季度全球PC出貨量則錄得14.7%的同比跌幅。

當(dāng)然，在大環(huán)境下滑之余，英偉達(dá)和“等等黨”之間的矛盾，也是造成顯卡庫(kù)存高企的重要原因。畢竟無(wú)論在中國(guó)還是海外，英偉達(dá)顯卡產(chǎn)能優(yōu)先滿足礦商，游戲玩家則需要承受高溢價(jià)都是一個(gè)長(zhǎng)期爭(zhēng)議。

展望后市，英偉達(dá)三季度業(yè)績(jī)指引依舊悲觀，但分析師卻對(duì)其前景相當(dāng)看好。而數(shù)據(jù)中心和游戲這兩大業(yè)務(wù)的堅(jiān)挺程度，將決定英偉達(dá)未來(lái)的命運(yùn)。

（圖片來(lái)自UNsplash）

利潤(rùn)暴跌、游戲業(yè)務(wù)開(kāi)倒車，英偉達(dá)Q2財(cái)報(bào)“寒氣逼人”

北京時(shí)間8月25日凌晨美股盤后，英偉達(dá)2023財(cái)年二季度（截止2022年7月31月的三個(gè)月）財(cái)報(bào)如期出爐。即便早在8月8日就發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)警給投資者打了一支預(yù)防針，最終公布的數(shù)據(jù)還是令人倒吸一口涼氣：營(yíng)收增速創(chuàng)下近年來(lái)新低，利潤(rùn)端各項(xiàng)數(shù)據(jù)全線下挫，主營(yíng)游戲業(yè)務(wù)也是盡顯頹勢(shì)……

從行情來(lái)看，財(cái)報(bào)公布后英偉達(dá)盤后起伏并不算大。財(cái)報(bào)公布后，英偉達(dá)股價(jià)盤后最高跌逾4%，截止發(fā)稿時(shí)跌幅已縮窄至不足1%。由此可見(jiàn)，英偉達(dá)的預(yù)防針發(fā)揮了作用，資本市場(chǎng)對(duì)其二季度糟糕成績(jī)單早有預(yù)期。

但別忘了，今年以來(lái)英偉達(dá)股價(jià)累計(jì)已下跌超40%，和去年的輝煌時(shí)期有天淵之別。細(xì)看財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，價(jià)值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）認(rèn)為英偉達(dá)遇到的麻煩可能比我們想象中要多。

先看營(yíng)收。數(shù)據(jù)顯示，英偉達(dá)二季度收入為67億美元，同比小幅增長(zhǎng)3%，環(huán)比則錄得19%的跌幅，且遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于今年5月份給出的81億美元季度營(yíng)收指引和45%增速預(yù)期。

單從增速的角度看，無(wú)論環(huán)比今年一季度還是同比去年二季度，英偉達(dá)退步都是驚人的。數(shù)據(jù)顯示，今年Q1英偉達(dá)營(yíng)收達(dá)到82.88億美元，同比大幅增長(zhǎng)46.41%；去年二季度65.07億美元的總營(yíng)收雖然略低于今年同期，但同比增速是驚人的68.31%。

其次看利潤(rùn)。如果說(shuō)勉強(qiáng)維持同比增長(zhǎng)的營(yíng)收還能充當(dāng)遮羞布的話，那凈利、毛利的集體下挫，就完全無(wú)法令人滿意了。

根據(jù)二季度財(cái)報(bào)，英偉達(dá)凈利潤(rùn)錄得6.56億美元，不足預(yù)期中23.82億美元的30%，且較去年同期的23.74億美元暴跌72%；Non-GAAP凈利潤(rùn)也僅為12.92億美元，同比下跌51%。

利潤(rùn)端最糟糕的數(shù)據(jù)，還要數(shù)毛利潤(rùn)。數(shù)據(jù)顯示，英偉達(dá)毛利潤(rùn)從一季度的54.31億美元斷崖式下滑至如今的29.15億美元，毛利率則僅錄得43.5%，較今年一季度的65.5%和去年二季度的64.8%都下滑超過(guò)20個(gè)百分點(diǎn)。要知道，這也是自2018年以來(lái)，英偉達(dá)的單季毛利率首次跌破50%。

毛利潤(rùn)和毛利率的暴跌，指向同一個(gè)問(wèn)題——產(chǎn)品積壓和庫(kù)存上升，經(jīng)銷商不得不大幅削減訂單。財(cái)報(bào)顯示，英偉達(dá)二季度庫(kù)存總額為38.9億美元，庫(kù)存采購(gòu)總額和長(zhǎng)期供應(yīng)義務(wù)為92.2億美元，前者較去年同期上升45.76%，后者更是直接翻倍。

自2020財(cái)年開(kāi)始，得益于顯卡價(jià)格的大幅躍升，英偉達(dá)毛利率不僅完勝英特爾、AMD等直接競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，還一度壓過(guò)蘋果，成為全球最賺錢的科技企業(yè)。但這一股延續(xù)數(shù)年的顯卡熱，眼看就要到頭了。

這也就引出了下一個(gè)要探討的數(shù)據(jù)——營(yíng)收結(jié)構(gòu)。

英偉達(dá)如今的營(yíng)收主要來(lái)自四個(gè)業(yè)務(wù)，分別為游戲、數(shù)據(jù)中心、專業(yè)可視化和汽車，前兩項(xiàng)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)接近90%的營(yíng)收，是支撐英偉達(dá)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的“雙核”。

但正如前文所說(shuō)，在二季度游戲這條大腿是瘸得更嚴(yán)重了。數(shù)據(jù)顯示，二季度英偉達(dá)數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)收入38.1億美元，同比增長(zhǎng)61%，延續(xù)此前的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)；游戲業(yè)務(wù)收入?yún)s僅為20.4億美元，同比大跌33%。

在價(jià)值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）看來(lái)，英偉達(dá)游戲業(yè)務(wù)收入驟降，和PC市場(chǎng)萎縮、挖礦需求暴跌都有很大關(guān)系。年內(nèi)暴跌的股價(jià)和二季度大幅下滑的利潤(rùn)也告訴我們一個(gè)事實(shí)——數(shù)據(jù)中心無(wú)法單腿支撐英偉達(dá)這個(gè)巨人，游戲業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略地位依舊非常重要。

然而，在游戲、PC、加密貨幣等關(guān)聯(lián)市場(chǎng)都大幅下滑的背景下，英偉達(dá)游戲業(yè)務(wù)想重拾昔日榮光，并不容易。

顯卡賣不動(dòng)，是天災(zāi)還是人禍？

在財(cái)報(bào)電話會(huì)上，英偉達(dá)為自己的三季度業(yè)績(jī)指引定下了悲觀基調(diào)。高層們預(yù)計(jì)，該公司三季度總營(yíng)收約為59億美元，環(huán)比、同比分別下跌11.94%和20.34%。業(yè)績(jī)下滑的矛頭，還是指向游戲業(yè)務(wù)——也就是英偉達(dá)最核心的GPU顯卡身上。

眾所周知，英偉達(dá)游戲業(yè)務(wù)的收入主要來(lái)自游戲顯卡和礦機(jī)所需的高算力顯卡。但禍不單行，PC和加密貨幣市場(chǎng)如今都處于下行軌道，這對(duì)英偉達(dá)顯卡銷售造成了很大壓力。

以PC為例，根據(jù)IDC的數(shù)據(jù)，二季度全球PC出貨量同比下滑14.7%至7130萬(wàn)臺(tái)。更糟糕的是，不少機(jī)構(gòu)都預(yù)計(jì)，PC市場(chǎng)的頹勢(shì)將會(huì)延續(xù)很長(zhǎng)一段時(shí)間。

Gartner的報(bào)告就顯示，2022年全年，全球PC出貨量將出現(xiàn)9.5%的同比下跌，市占率排名前五的聯(lián)想、惠普、戴爾、宏碁和蘋果出貨量都出現(xiàn)下滑。該報(bào)告預(yù)測(cè)，在2021年達(dá)到出貨量巔峰之后，疫情帶來(lái)的需求紅利已經(jīng)消耗殆盡，留給PC市場(chǎng)的將是一段漫長(zhǎng)的蟄伏期。

英偉達(dá)GPU的另一個(gè)重要買家——加密貨幣礦工，最近的日子同樣不好過(guò)。據(jù)媒體報(bào)道，華碩的CEO沈振來(lái)在今年5月份曾公開(kāi)表示，包括以太坊等加密貨幣的礦機(jī)工作量都在下降，挖礦業(yè)對(duì)高端GPU的需求在未來(lái)肯定會(huì)減少。而前期開(kāi)足馬力擴(kuò)產(chǎn)，則給相應(yīng)的廠商造成了嚴(yán)重庫(kù)存壓力。

在看到這一系列悲觀預(yù)期之后，英偉達(dá)也通過(guò)實(shí)際行動(dòng)盡可能減少自己損失。

7月初，外媒爆料英偉達(dá)已告知臺(tái)積電，將會(huì)在今年下半年削減下一代GeForce RTX 40系列GPU產(chǎn)品的5nm晶圓訂單。無(wú)獨(dú)有偶，英偉達(dá)的老冤家AMD也在同一時(shí)間被爆削減2萬(wàn)片6nm GPU晶圓訂單。兩大巨頭聞風(fēng)而動(dòng)，GPU顯卡供過(guò)于求、庫(kù)存高企的現(xiàn)狀完全顯露人前。

值得一提的是，由于三星承接的RTX 30系列GPU晶圓代工業(yè)務(wù)良品率不及預(yù)期，英偉達(dá)不得不將先進(jìn)制程代工訂單大量轉(zhuǎn)移給臺(tái)積電。而考慮到臺(tái)積電5nm先進(jìn)制程芯片的有限產(chǎn)能，英偉達(dá)可是提前給這份合同支付了高達(dá)數(shù)十億美元的資金。

若主動(dòng)削減訂單一事屬實(shí)，會(huì)不會(huì)給英偉達(dá)在資金上造成更多損失，又會(huì)否對(duì)英偉達(dá)和臺(tái)積電的合作造成裂痕，我們現(xiàn)狀都還不得而知。

在很多人看來(lái)，GPU顯卡需求下滑主要受市場(chǎng)大環(huán)境影響，英偉達(dá)、AMD等廠商其實(shí)也無(wú)能為力。但價(jià)值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）認(rèn)為，之所以造成庫(kù)存高企、產(chǎn)品積壓的局面，英偉達(dá)們也要負(fù)上一定責(zé)任——比如沒(méi)有處理好游戲玩家和挖礦商的需求矛盾。

無(wú)論在中國(guó)還是海外，英偉達(dá)顯卡產(chǎn)能優(yōu)先滿足礦商，游戲玩家則需要承受高溢價(jià)都是一個(gè)長(zhǎng)期爭(zhēng)議。

在去年5月份，游戲玩家的不滿到達(dá)巔峰。根據(jù)3DCenter的統(tǒng)計(jì)，英偉達(dá)歐洲地區(qū)出售的RTX系列顯卡平均溢價(jià)高達(dá)304%，在短短一個(gè)月之內(nèi)就上升了超過(guò)60個(gè)百分點(diǎn)。

將目光放回國(guó)內(nèi)，情況也沒(méi)好到哪兒去。知名科技媒體雷科技（ID：leitech）曾報(bào)道稱，根據(jù)英偉達(dá)供應(yīng)鏈企業(yè)的消息，去年7-8月份有大批顯卡芯片出貨，考慮到中國(guó)在PC DIY市場(chǎng)的地位和需求，必然能分到不少的配額。

但實(shí)際上，這批鎖算力芯片的主要供應(yīng)區(qū)域并不包括中國(guó)。同一時(shí)期，RTX 3060Ti的價(jià)格再次逼近5000元，RTX 3060的價(jià)格也是回漲到了3600元左右，溢價(jià)相當(dāng)嚴(yán)重。

時(shí)間來(lái)到今年5月份，美國(guó)SEC向英偉達(dá)開(kāi)出了一份550萬(wàn)美元的罰單，原因是英偉達(dá)沒(méi)有正確披露2017年加密貨幣挖礦潮對(duì)其游戲顯卡業(yè)務(wù)的影響程度。

這張罰單，可以說(shuō)在某種程度上揭穿了黃仁勛的“謊言”——在此之前，黃仁勛多次強(qiáng)調(diào)英偉達(dá)顯卡會(huì)優(yōu)先保證游戲玩家需求。但實(shí)際上，SEC的判罰決定中清楚列明，英偉達(dá)業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)是由加密貨幣挖礦潮推動(dòng)的，其主要買家也是挖礦商而非游戲玩家。

換句話說(shuō)，這幾年英偉達(dá)其實(shí)在優(yōu)先保證加密貨幣機(jī)構(gòu)挖礦的顯卡需求。

英偉達(dá)在權(quán)衡游戲玩家和挖礦業(yè)需求時(shí)頗有爭(zhēng)議的操作，直接導(dǎo)致“等等黨”的迅速壯大，廠商和買家之間的矛盾和博弈也被公開(kāi)化。如今挖礦需求下降、顯卡不再供不應(yīng)求了，游戲玩家卻不急著買了——翻看各大社交平臺(tái)都能發(fā)現(xiàn)，還在等英偉達(dá)顯卡降價(jià)的游戲玩家比比皆是。

不過(guò)客觀地說(shuō)，即便遭遇玩家的“反戈一擊”，我們也很難斷定英偉達(dá)當(dāng)初的戰(zhàn)略是對(duì)是錯(cuò)。畢竟在加密貨幣大紅大紫的年代，全民挖礦潮的確帶來(lái)了難以復(fù)制的顯卡需求紅利。

只能說(shuō)，每一個(gè)選擇都要付出代價(jià)。而英偉達(dá)現(xiàn)在要做的，就是正視GPU顯卡供過(guò)于求的事實(shí)，調(diào)整自己的下一階段的策略。

重回增長(zhǎng)軌道？游戲與數(shù)據(jù)中心缺一不可

即便二季度財(cái)報(bào)問(wèn)題多多，大部分分析師還是對(duì)英偉達(dá)的前景充滿信心。FactSet統(tǒng)計(jì)的44個(gè)分析師中，有34人為英偉達(dá)開(kāi)出買入評(píng)級(jí)，35位分析師認(rèn)為其股價(jià)能跑贏大盤，平均目標(biāo)價(jià)位則為227.12美元，較英偉達(dá)當(dāng)前股價(jià)還有接近30%的溢價(jià)空間。

在價(jià)值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）看來(lái)，資本市場(chǎng)的良好預(yù)期，一是考慮到市場(chǎng)出現(xiàn)超跌跡象，二是出于對(duì)英偉達(dá)市場(chǎng)份額和兩項(xiàng)主營(yíng)業(yè)務(wù)前景的信任。而英偉達(dá)現(xiàn)在首先要做的，就是繼續(xù)發(fā)揮自己的優(yōu)勢(shì)——無(wú)論游戲還是數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)，都離不開(kāi)GPU的支持，其核心競(jìng)爭(zhēng)力也仍是算力這兩個(gè)字。

從各項(xiàng)數(shù)據(jù)看，英偉達(dá)在GPU市場(chǎng)的地位，依舊十分穩(wěn)固。

根據(jù)市場(chǎng)調(diào)研機(jī)構(gòu)JPR的報(bào)告，截止去年四季度，全球GPU顯卡市場(chǎng)仍保持英偉達(dá)、AMD和英特爾三分天下的格局，三巨頭的份額也幾無(wú)變化。其中，英特爾以62%的市占率穩(wěn)居榜首，AMD和英偉達(dá)的市場(chǎng)份額同為19%，前同比變化均不超過(guò)1個(gè)百分點(diǎn)。

在需求下滑的情況下，英偉達(dá)游戲業(yè)務(wù)想擴(kuò)張當(dāng)然很難。但守住現(xiàn)在的江山，還是具有重要意義。

在今年3月份舉行的英偉達(dá)GTC春季圖形技術(shù)大會(huì)上，黃仁勛親自登場(chǎng)向外界推介了超高性能的H100 GPU，臺(tái)積電代工的4nm先進(jìn)制程芯片，集成1800億個(gè)晶體管的頂級(jí)配置和比上一代A100 GPU快了將近三倍的浮點(diǎn)算力，被不少媒體喻為英偉達(dá)的“核武器”。

至于數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)，情況就比更加簡(jiǎn)單了：市場(chǎng)需求仍在增長(zhǎng)，只要保持技術(shù)上的優(yōu)勢(shì)就不愁生意。

信通院統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)顯示，2021年全球數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)規(guī)模為679億美元，同比增長(zhǎng)9.89%，預(yù)計(jì)將在今年達(dá)到746億美元。在美國(guó)、中國(guó)和歐洲等市場(chǎng)，數(shù)據(jù)中心需求正呈爆發(fā)之勢(shì)，企業(yè)支出也是逐漸遞增。

毫無(wú)疑問(wèn)，算力是英偉達(dá)安身立命的根本，即便數(shù)據(jù)中心早已超越游戲成為英偉達(dá)頭號(hào)營(yíng)收支柱，其算力還是建立了在高性能服務(wù)器Tesla V100 GPU的基礎(chǔ)上的。而英偉達(dá)數(shù)據(jù)中心的算力提升方向，在于顛覆——即拋棄傳統(tǒng)的CPU為核心的處理模式，啟用面向數(shù)據(jù)中心的基礎(chǔ)架構(gòu)處理器DPU。

在算力上的不斷向前推進(jìn)，或許能給英偉達(dá)迎接各路強(qiáng)敵挑戰(zhàn)提供底氣。畢竟英特爾和AMD，同樣死死盯住數(shù)據(jù)中心這塊戰(zhàn)場(chǎng)。

今年8月份，英特爾推出了數(shù)據(jù)中心GPU Flex系列，將向客戶提供媒體處理、傳輸以及安卓云游戲數(shù)據(jù)服務(wù)。在今年稍早時(shí)候舉行的英特爾“On產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新峰會(huì)”上，同樣應(yīng)用于英特爾數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)的Arctic Sound-M也首發(fā)亮相。

和英偉達(dá)一樣，英特爾所有新產(chǎn)品，都是圍繞著提升算力這個(gè)主題打轉(zhuǎn)。這幾個(gè)半導(dǎo)體巨頭的算力內(nèi)卷，或許將會(huì)讓整個(gè)數(shù)據(jù)中心行業(yè)提速前進(jìn)。

寫在最后

來(lái)到第三季度，英偉達(dá)在和“等等黨”的較量中依然處于下風(fēng)。

瑞銀在8月份發(fā)布的最新研報(bào)指出，今年4-7月期間，美國(guó)市場(chǎng)的RTX 30和RX 6000系列顯卡價(jià)格都有明顯下滑，A卡和N卡的平均跌幅都超過(guò)20%。此外還有消息指出，由于9月份以太坊將實(shí)現(xiàn)升級(jí)并轉(zhuǎn)向POS權(quán)益，可能會(huì)徹底終結(jié)GPU挖礦時(shí)代，顯卡價(jià)格屆時(shí)可能會(huì)再出現(xiàn)一波暴跌。

不過(guò)換個(gè)角度想，英偉達(dá)一再發(fā)出悲觀的業(yè)績(jī)指引、主動(dòng)降低外界期待，其實(shí)也是為自己預(yù)留沖刺空間。自疫情爆發(fā)以來(lái)，半導(dǎo)體行業(yè)經(jīng)歷了無(wú)比輝煌的三年，周期論失效、市盈率暴漲，英偉達(dá)也好，AMD、英特爾等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手也罷，都早已賺得盆滿缽滿。

但疫情的紅利不可能一直持續(xù)下去，苦日子總歸是要來(lái)的。半導(dǎo)體行業(yè)每一次穿破周期，靠的都是技術(shù)。這一次，但愿英偉達(dá)們也可以延續(xù)這個(gè)傳統(tǒng)。