（報(bào)告出品方/作者：財(cái)通證券，張文錄）

1. 互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療業(yè)態(tài)豐富多樣

互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)包括在線(xiàn)零售藥房、在線(xiàn)問(wèn)診、消費(fèi)醫(yī)療健康服務(wù)等 TO C 端業(yè) 務(wù)模式，以及數(shù)字化基礎(chǔ)設(shè)施、線(xiàn)上企業(yè)服務(wù)等 TO B 端業(yè)務(wù)模式。其中 B2C、 O2O 模式受益于藥品及非藥品線(xiàn)上銷(xiāo)售滲透率提升及處方外流等趨勢(shì)，市場(chǎng)規(guī)模 較大且盈利模式清晰；廣告及數(shù)字營(yíng)銷(xiāo)業(yè)務(wù)盈利空間較大；B2B 業(yè)務(wù)為互聯(lián)網(wǎng)醫(yī) 療公司以較重的模式切入醫(yī)藥供應(yīng)鏈，毛利率極低；追溯業(yè)務(wù)雖然是數(shù)字基建的 重要環(huán)節(jié)但收入貢獻(xiàn)微??；本地生活屬于到店消費(fèi)業(yè)務(wù)，目前仍處于蓬勃發(fā)展階 段。

2. 互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療市場(chǎng)規(guī)模

2.1. 從供給端看中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療市場(chǎng)

從供給端角度探討互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療的市場(chǎng)規(guī)模，供給端拆分為問(wèn)診市場(chǎng)、藥品市場(chǎng)、 器械及保健品市場(chǎng)，預(yù)計(jì) 2025 年線(xiàn)上市場(chǎng)規(guī)模 4,943 億人民幣，4 年 CAGR 增速 18.9%。

2.1.1. 藥品市場(chǎng)：受益于處方外流和 OTC 市場(chǎng)

根據(jù)米內(nèi)網(wǎng)數(shù)據(jù)，2021 年中國(guó)藥品終端銷(xiāo)售額為 17,747 億人民幣，其中線(xiàn)上銷(xiāo) 售額 368 億人民幣，滲透率僅為 2.1%；線(xiàn)下銷(xiāo)售額 17,379 億人民幣，預(yù)計(jì) 2025 年所有終端藥品市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到 20,761 億元，4 年 CAGR 增速 4.0%。我們將藥品 終端市場(chǎng)分為零售端和醫(yī)院端預(yù)測(cè)，假設(shè)零售端的線(xiàn)上滲透率將逐步提高，醫(yī)院 端外流的處方藥將有部分外溢到線(xiàn)上?？紤]到近年來(lái)由于帶量采購(gòu)導(dǎo)致的處方藥 價(jià)格大幅下滑，我們假設(shè)藥品市場(chǎng)未來(lái)的增速在 2.7%-4.5%區(qū)間。其中，零售端 藥品的份額穩(wěn)定在 24%，預(yù)計(jì)零售端的線(xiàn)上滲透率 2025 年達(dá)到 19%，對(duì)應(yīng) 936億人民幣的線(xiàn)上零售藥品規(guī)模。醫(yī)院端藥品中 40%為口服制劑，這部分可外流至 零售端，預(yù)計(jì) 2025 年處方外流比例達(dá) 15%，對(duì)應(yīng)的處方外流規(guī)模為 950 億人民 幣，假設(shè)外流處方中的 30%流到線(xiàn)上，對(duì)應(yīng)市場(chǎng)規(guī)模 285 億人民幣。

2.1.2. 器械及保健品市場(chǎng)：醫(yī)藥電商平臺(tái)早期切入

保健品作為老年群體的剛性需求，2021 年中國(guó)保健品市場(chǎng)規(guī)模增至 2,708 億人民 幣。據(jù) Euromonitor 數(shù)據(jù)，2020 年國(guó)內(nèi)保健品主要渠道占比分布為直銷(xiāo) 25%、藥 店 23%、電商 40%。在家用器械領(lǐng)域，近年來(lái)，家用血壓計(jì)、血糖儀、小型按摩 器銷(xiāo)售非?；鸨?。據(jù)醫(yī)械研究院發(fā)布的《中國(guó)醫(yī)療器械行業(yè)藍(lán)皮書(shū)(2020)》，2019 年我國(guó)家用醫(yī)療設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模為 1,189 億元。2019 年保健品及家用醫(yī)療器械的線(xiàn) 上滲透率約 33.27%。我們預(yù)計(jì)家用醫(yī)療器械和保健品市場(chǎng) 2025 年市場(chǎng)規(guī)模達(dá) 8,015 億人民幣，4 年的 CAGR 增速為 15.8%，其中線(xiàn)上家用器械和保健品市場(chǎng)規(guī) 模為 2,805 億人民幣。

2.1.3. 問(wèn)診市場(chǎng)：基層醫(yī)療需求帶動(dòng)

根據(jù)衛(wèi)生統(tǒng)計(jì)年鑒，2021 年中國(guó)醫(yī)院總診療人次達(dá) 38.8 億，基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)診療 人次達(dá) 42.5 億人次。2021 年，醫(yī)院次均檢查費(fèi) 62.3 人民幣，基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)次均 檢查費(fèi) 29.6 人民幣，2021 年醫(yī)院?jiǎn)栐\市場(chǎng)規(guī)模約 2,419 億人民幣，基層醫(yī)療機(jī)構(gòu) 問(wèn)診市場(chǎng)規(guī)模 1,257 億人民幣。我們預(yù)計(jì)問(wèn)診人次將保持 4%左右增速，而單價(jià) 逐步提升，線(xiàn)上問(wèn)診需求主要來(lái)自慢病復(fù)查和輕癥首診，我們預(yù)計(jì) 2025 年線(xiàn)上 問(wèn)診市場(chǎng)規(guī)模達(dá) 917 億人民幣，4 年的 CAGR 增速為 20.1%。

3. 競(jìng)爭(zhēng)格局：醫(yī)藥電商集中度高，地域優(yōu)勢(shì)凸顯

互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療代表的盈利模式主要分為由醫(yī)往藥走的平安好醫(yī)生，及從藥往醫(yī)走的 京東健康、阿里健康等。在互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療的細(xì)分市場(chǎng)中，京東健康及阿里健康占據(jù) 絕大部分市場(chǎng)份額，通過(guò)自營(yíng)（1P 業(yè)務(wù)，賺取藥品差價(jià)）、平臺(tái)（3P 業(yè)務(wù)，賺取 傭金、平臺(tái)使用費(fèi)等）擴(kuò)大營(yíng)收，專(zhuān)注于新零售 O2O 業(yè)務(wù)的叮當(dāng)快藥也參與該 賽道競(jìng)爭(zhēng)，平安好醫(yī)生、微醫(yī)、春雨醫(yī)生等提供在線(xiàn)問(wèn)診服務(wù)，通過(guò)問(wèn)診傭金分 成或者廣告營(yíng)銷(xiāo)等方式實(shí)現(xiàn)盈利。2021 財(cái)年阿里健康經(jīng)測(cè)算的商品交易總額 （GMV）為 1,232 億人民幣，京東健康經(jīng)測(cè)算的商品交易總額（GMV）為 1,101 億人民幣。

我們認(rèn)為實(shí)體藥店與醫(yī)藥電商既互為競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手也業(yè)態(tài)互補(bǔ)。從品類(lèi)結(jié)構(gòu)上看，實(shí) 體藥店藥品占比更高，醫(yī)藥電商非藥品類(lèi)占比更高，主要源于藥品對(duì)藥師服務(wù)的 要求更高，非藥品類(lèi)沒(méi)有購(gòu)買(mǎi)壁壘，具體品類(lèi)上，實(shí)體藥店以中西成藥為主，2021 年化學(xué)藥、中成藥、藥材類(lèi)、保健品、器械類(lèi)及其他類(lèi)藥物在實(shí)體藥店的銷(xiāo)售占 比分別為 51%、26%、7%、6%、6%和 4%。從定位客群來(lái)看，實(shí)體零售藥店客群 年齡較大，醫(yī)藥電商用戶(hù)年輕化趨勢(shì)更加明顯；醫(yī)藥電商面臨的監(jiān)管政策較多， 異地醫(yī)保結(jié)算目前實(shí)現(xiàn)難度較大，零售藥店仍可享受個(gè)人賬戶(hù)帶來(lái)的紅利；零售 藥店的擴(kuò)張往往先深耕低線(xiàn)地區(qū)，再尋求異地?cái)U(kuò)張。由于門(mén)店整合所需時(shí)間較長(zhǎng)， 同時(shí)亦面臨新進(jìn)入市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)，線(xiàn)下藥店擴(kuò)張?zhí)崴偈芟?，線(xiàn)下連鎖藥店布局全國(guó) 面臨的障礙較大；醫(yī)藥電商則在全國(guó)范圍內(nèi)建立倉(cāng)儲(chǔ)及配送網(wǎng)絡(luò)，商品可以無(wú)障 礙的觸達(dá)全國(guó)用戶(hù)，例如京東健康依托京東集團(tuán)自有的京東物流，阿里健康依托 阿里集團(tuán)依托旗下菜鳥(niǎo)物流和“通達(dá)系”。

4. 互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療政策層面曲折發(fā)展

互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療在政策層面經(jīng)歷了曲折的發(fā)展歷程。在藥品銷(xiāo)售與互聯(lián)網(wǎng)融合的初期，出于謹(jǐn)慎考量，國(guó)家明確禁止通過(guò)網(wǎng)絡(luò)向個(gè)人消費(fèi)者銷(xiāo)售處方藥。但是，隨著互 聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療的快速發(fā)展，加之近年來(lái)大眾生活習(xí)慣的改變，遠(yuǎn)程問(wèn)診、線(xiàn)上購(gòu)藥等 需求急劇增加，網(wǎng)售處方藥、在線(xiàn)問(wèn)診及線(xiàn)上接通醫(yī)保等在新的環(huán)境下規(guī)范發(fā)展。

4.1. 網(wǎng)售處方藥政策在曲折中前進(jìn)

處方藥網(wǎng)絡(luò)銷(xiāo)售歷經(jīng)了明確禁止、開(kāi)放探索和有序放開(kāi)三個(gè)階段。2021 年 7 月， 藥監(jiān)局的《藥品網(wǎng)絡(luò)銷(xiāo)售監(jiān)督管理辦法（征求意見(jiàn)稿）》，提出醫(yī)藥電商在未獲取 處方前，不能通過(guò)自建網(wǎng)站或第三方平臺(tái)提供處方藥選擇購(gòu)買(mǎi)操作。2022 年 6 月， 《互聯(lián)網(wǎng)診療監(jiān)管細(xì)則（試行）》公布，嚴(yán)禁“先藥后方”，規(guī)范管理在線(xiàn)醫(yī)療。

5. 京東健康：醫(yī)藥電商零售巨頭

5.1. 發(fā)展歷史

2013 年京東集團(tuán)開(kāi)始布局保健品零售業(yè)務(wù)，自 2014 年 2 月起，醫(yī)療健康業(yè)務(wù)開(kāi) 始作為京東集團(tuán)獨(dú)立的業(yè)務(wù)類(lèi)目進(jìn)行運(yùn)營(yíng)。從 2017 年起依次推出在線(xiàn)問(wèn)診服務(wù)、 獲批線(xiàn)上處方以及完成首筆線(xiàn)上醫(yī)保支付等。2019 年 5 月，京東健康正式獨(dú)立運(yùn) 營(yíng)。2020 年 9 月，京東公告擬通過(guò)以京東健康股份于港交所上市的方式分拆京東 健康。2020 年 12 月，京東健康在港交所正式 IPO 上市。

5.2. 2C 端切入，醫(yī)藥雙輪驅(qū)動(dòng)

公司主要業(yè)務(wù)包括醫(yī)藥和健康產(chǎn)品銷(xiāo)售（1P 業(yè)務(wù)：1P B2C+1P B2B）、平臺(tái)、廣 告和其他服務(wù)收入（3P 業(yè)務(wù)+數(shù)字化營(yíng)銷(xiāo)+在線(xiàn)問(wèn)診+消費(fèi)醫(yī)療）兩大業(yè)務(wù)板塊。 自營(yíng)模式中，公司直接向上游藥企或醫(yī)藥經(jīng)銷(xiāo)商采購(gòu)藥品，通過(guò)自有的京東大藥 房銷(xiāo)售給客戶(hù)，賺取產(chǎn)品的差價(jià)。2021 年自營(yíng)板塊實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 262 億人民幣， 占公司營(yíng)收 85.3%。 平臺(tái)業(yè)務(wù)即 3P 業(yè)務(wù)通過(guò)第三方藥店在京東健康平臺(tái)上展示藥品，并由京東健康 收取平臺(tái)使用費(fèi)和管理費(fèi)，2021 年京東健康的平臺(tái)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 19 億人民 幣，占公司營(yíng)收 6%。 數(shù)字化營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)收入即廣告收入， 2021 年京東健康數(shù)字化營(yíng)銷(xiāo)板塊實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收 入 23 億人民幣，占公司營(yíng)收 8%。 在線(xiàn)問(wèn)診業(yè)務(wù)即公司通過(guò)自有醫(yī)生團(tuán)隊(duì)和外部醫(yī)生團(tuán)隊(duì)為用戶(hù)提供問(wèn)診服務(wù)， 2021 年京東健康在線(xiàn)問(wèn)診業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入 0.19 億人民幣。 消費(fèi)醫(yī)療業(yè)務(wù)即用戶(hù)可以在京東健康的平臺(tái)上預(yù)約和購(gòu)買(mǎi)體檢、醫(yī)美、口腔齒科、 疫苗預(yù)約和基因測(cè)試等服務(wù)，并到店消費(fèi)，京東健康收取相應(yīng)的傭金。2021 年京 東健康消費(fèi)醫(yī)療實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 2.64 億人民幣。

5.2.1. 零售板塊：多模式協(xié)同，全場(chǎng)景滿(mǎn)足消費(fèi)者大健康產(chǎn)品需求

京東健康的零售藥房業(yè)務(wù)采用三種運(yùn)營(yíng)模式：自營(yíng)（1P）、線(xiàn)上平臺(tái)（3P）、和全 渠道運(yùn)營(yíng)（O2O）。

自營(yíng)業(yè)務(wù)主要通過(guò)京東大藥房進(jìn)行，京東健康與京東集團(tuán)合作，利用京東物流遍 布全國(guó)的配送基礎(chǔ)設(shè)施網(wǎng)絡(luò)。自營(yíng)業(yè)務(wù)方面，截至 2021 年，已設(shè)立了 19 個(gè)藥品 倉(cāng)庫(kù)和超過(guò) 400 個(gè)非藥品倉(cāng)庫(kù)，自營(yíng)冷鏈能力覆蓋全國(guó) 200 余城市，80%的自營(yíng) 藥品訂單實(shí)現(xiàn)次日達(dá)?；钴S用戶(hù)的增長(zhǎng)是零售藥房業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)的主要推動(dòng)力， 2017 年至 2021 年，京東健康的年度活躍用戶(hù)分別為 0.44 億、0.51 億、0.56 億、 0.90億、1.23億，在京東集團(tuán)年活用戶(hù)中占比分別為15.0%、16.5%、15.5%、19.0%、 21.6%。根據(jù)公司招股書(shū)，截至 2020 年上半年，京東健康自營(yíng)業(yè)務(wù)藥品銷(xiāo)售收入 占比 29%，非藥品收入占比 71%。京東健康藥品收入增速上行源于處方外流、帶 量采購(gòu)（丟標(biāo)廠家尋找線(xiàn)上平臺(tái)）、不便于線(xiàn)上銷(xiāo)售的品類(lèi)調(diào)整劑型投放電商、 C2M 貼牌代工產(chǎn)品，未來(lái)隨著更多基藥品類(lèi)加入集采、處方外流加速，預(yù)計(jì)線(xiàn)上 藥品增速仍有提升空間。

平臺(tái)業(yè)務(wù)提供更多品類(lèi)，是自營(yíng)業(yè)務(wù)的重要補(bǔ)充。京東健康從通過(guò)該平臺(tái)銷(xiāo)售的 第三方商家賺取傭金及平臺(tái)使用費(fèi)，同時(shí)向供應(yīng)商和第三方商家收取根據(jù)他們的 要求提供數(shù)字化營(yíng)銷(xiāo)的廣告服務(wù)費(fèi)。截至 2021 年，京東健康線(xiàn)上平臺(tái)已擁有超 過(guò) 1.8 萬(wàn)第三方商家。京東健康對(duì)第三方商家在線(xiàn)平臺(tái)上進(jìn)行的銷(xiāo)售收取一定比 例的傭金，且不同產(chǎn)品傭金收取比例存在差異。同時(shí)，京東健康還向平臺(tái)商家收 取平臺(tái)使用費(fèi)，京東健康收取平臺(tái)傭金確認(rèn)成收入后不用通過(guò)關(guān)聯(lián)交易支付給母 集團(tuán)，而是在每年固定時(shí)間以不超過(guò) 3%的固定費(fèi)用率付給集團(tuán)，這部分費(fèi)用不 體現(xiàn)在成本中，因此京東健康 3P 業(yè)務(wù)的毛利率較高?！毒〇|健康營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)框架協(xié) 議》顯示，無(wú)論第三方廣告主與任何一方簽訂協(xié)議，京東健康都可獲得單獨(dú)投放 在京東健康平臺(tái)的全部營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)費(fèi)，對(duì)投放在京東集團(tuán)和第三方資源的服務(wù)可按 比例獲得分成。

O2O 業(yè)務(wù)連接線(xiàn)上平臺(tái)與線(xiàn)下藥房，可以更好地滿(mǎn)足用戶(hù)緊急用藥需求。針對(duì)用 戶(hù)的不同需求，O2O 業(yè)務(wù)提供當(dāng)日達(dá)、次日達(dá)、30 分鐘、7*24 小時(shí)快速等多項(xiàng) 服務(wù)。京東健康 O2O 業(yè)務(wù)模式與自建物流平臺(tái) O2O 模式類(lèi)似，即線(xiàn)下藥店提供 藥品，京東健康通過(guò)自有配送團(tuán)隊(duì)完成配送。截至 2021 年，京東健康的 O2O 業(yè) 務(wù)已攜手 5 萬(wàn)商家，覆蓋超 300 個(gè)城市。

2017 年 3 月，京東健康上線(xiàn)第三方藥品批發(fā)平臺(tái)藥京采（B2B 業(yè)務(wù)），連接藥品 生產(chǎn)企業(yè)、批發(fā)企業(yè)等，直接觸達(dá)醫(yī)院、零售藥店、診所等第三終端客戶(hù)，打破 了小 B 端客戶(hù)常見(jiàn)的層層分銷(xiāo)的傳統(tǒng)模式，建立了廠家直達(dá)精選經(jīng)銷(xiāo)商的直銷(xiāo)模 式，為終端客戶(hù)節(jié)約了大量的采購(gòu)成本，同時(shí)為醫(yī)院、零售藥店、診所等第三終 端提供各種返利。根據(jù)國(guó)家藥監(jiān)局，截至 2020 年，全國(guó)共有零售連鎖藥店、零 售單體藥店 31.3 萬(wàn)、24.1 萬(wàn)家，零售單體藥店占比 40%，且下沉市場(chǎng)中小連鎖及 單體藥店數(shù)量占全國(guó)藥店數(shù)量的 80%。傳統(tǒng)多層分銷(xiāo)模式導(dǎo)致藥企較難直接觸達(dá) 下沉市場(chǎng)單體藥店，中小 B 端零售商有較大意愿與京東健康這樣的第三方平臺(tái)合 作，降低采購(gòu)成本。

5.2.2. 服務(wù)板塊：多資源整合，醫(yī)療服務(wù)兼?zhèn)鋰?yán)肅及消費(fèi)屬性

京東健康的在線(xiàn)醫(yī)療服務(wù)板塊目前主要包括嚴(yán)肅醫(yī)療（強(qiáng)調(diào)以疾病診治為核心的 診療服務(wù)、互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院服務(wù)及家庭醫(yī)生服務(wù)）和消費(fèi)醫(yī)療兩部分，在線(xiàn)醫(yī)療健康 業(yè)務(wù)是零售藥房業(yè)務(wù)的重要延伸。

京東健康在線(xiàn)問(wèn)診傳統(tǒng)流程上，患者回答完 AI 輔助篩查問(wèn)題后，智能醫(yī)生助手 對(duì)患者病情進(jìn)行初步詢(xún)問(wèn)后，將患者分配到對(duì)應(yīng)科室?；颊呖梢赃x擇實(shí)時(shí)問(wèn)診、 在線(xiàn)問(wèn)診、極速電話(huà)等多種問(wèn)診方式，患者向醫(yī)生問(wèn)診后，醫(yī)生開(kāi)具電子處方單， 患者可憑借電子處方單跳轉(zhuǎn)到京東健康大藥房完成購(gòu)藥。 患者亦可根據(jù)自己的需求跳過(guò) AI 咨詢(xún)直接向全科醫(yī)生咨詢(xún)，通過(guò)點(diǎn)擊京東健康 APP 首頁(yè)的找醫(yī)生功能，直接與全科醫(yī)生取得聯(lián)系。京東健康的在線(xiàn)問(wèn)診業(yè)務(wù)由 自有醫(yī)生和外部醫(yī)生共同提供，截至 2021年，京東健康的醫(yī)生團(tuán)隊(duì)超過(guò) 17萬(wàn)人， 在線(xiàn)問(wèn)診日均問(wèn)診量超過(guò) 19 萬(wàn)人次。同時(shí)京東健康通過(guò)搭建專(zhuān)科中心的方式， 優(yōu)化問(wèn)診流程。截至 2021 年，京東健康建立了涵蓋心臟中心、呼吸中心、耳鼻 喉中心等在內(nèi)的 27 個(gè)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療專(zhuān)科中心。

消費(fèi)醫(yī)療健康服務(wù)屬于到店消費(fèi)業(yè)務(wù)，京東健康與第三方醫(yī)療健康服務(wù)商合作， 將體檢、醫(yī)美、疫苗接種等服務(wù)整合到線(xiàn)上，為用戶(hù)提供信息展示和線(xiàn)上預(yù)約等功能。目前京東健康提供的消費(fèi)醫(yī)療服務(wù)涵蓋體檢服務(wù)、重疾早篩、醫(yī)療美容、 口腔齒科、核酸檢測(cè)、疫苗預(yù)約、基因檢測(cè)等健康服務(wù)。

京東健康在智慧業(yè)務(wù)方面亦有布局，公司通過(guò)與線(xiàn)下醫(yī)院合作搭建互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院， 為患者提供“診前+診中+診后“、“線(xiàn)上+線(xiàn)下”全流程服務(wù)，提升患者就醫(yī)體驗(yàn)。 京東健康在線(xiàn)支付的項(xiàng)目歷程，目前到 5.0 階段，1.0 階段：從 2016 年年底開(kāi)始， 與山東淄博合作共建處方流轉(zhuǎn)平臺(tái)，是由當(dāng)?shù)毓と恕⒙毠めt(yī)院、京東健康和新華 制藥、及政府牽頭的四方項(xiàng)目，京東健康主要提供處方流轉(zhuǎn)平臺(tái)、藥品配送，主 要形式為京東健康將職工醫(yī)院結(jié)算完的處方電子化，并流轉(zhuǎn)出來(lái)，由新華制藥的 藥房及京東配送；2.0 階段：京東健康幫助江蘇泰州中西醫(yī)結(jié)合醫(yī)院醫(yī)院建設(shè)智 慧醫(yī)院（線(xiàn)上問(wèn)診）、醫(yī)生由醫(yī)院提供（線(xiàn)上問(wèn)診本地患者）、打通醫(yī)保個(gè)賬的在 線(xiàn)支付，在線(xiàn)問(wèn)診處方后藥品流轉(zhuǎn)到京東健康在當(dāng)?shù)氐膶?shí)體藥房，并為結(jié)算主體 （真正意義的醫(yī)保支付）；3.0 階段：2019 年江蘇宿遷參保人直接使用社?？ㄔ?京東健康平臺(tái)注冊(cè)，直接使用個(gè)賬在京東健康平臺(tái)上買(mǎi)藥（以 OTC 為主），由京 東健康和醫(yī)保局結(jié)算，實(shí)現(xiàn)醫(yī)藥電商在線(xiàn)支付；4.0 階段：京東健康作為結(jié)算主 體，幫江西撫州醫(yī)院建設(shè)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院、實(shí)現(xiàn)慢病統(tǒng)籌在線(xiàn)支付；5.0 階段：計(jì)劃于 廣西北海、重慶南岸、沈陽(yáng)的部分地區(qū)收購(gòu)實(shí)體醫(yī)療機(jī)構(gòu)（綜合門(mén)診部性質(zhì)，不 是醫(yī)院性質(zhì)），在當(dāng)?shù)厣暾?qǐng)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院牌照，設(shè)立為醫(yī)保定點(diǎn)、慢病統(tǒng)籌定點(diǎn)、申 請(qǐng)開(kāi)通醫(yī)保在線(xiàn)支付。

5.3. 財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)

京東健康 2021 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 307 億人民幣，同比上漲 58%；年度虧損 11 億， 經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)達(dá) 14 億元，調(diào)整后凈利潤(rùn)率 4.6%；分業(yè)務(wù)板塊來(lái)看，產(chǎn)品收入實(shí) 現(xiàn) 262 億元，同比增加 56%；服務(wù)收入實(shí)現(xiàn) 45.1 億元，同比上升 73%。2021 年 京東健康毛利率 23%，主要由于產(chǎn)品組合變動(dòng)及促銷(xiāo)，其中藥品保持高速增長(zhǎng)， 處方藥營(yíng)業(yè)收入同比超 60%，但處方藥毛利小于非處方藥毛利，非藥板塊毛利有 所下降，京東健康將供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)帶來(lái)的效益更多返利給用戶(hù)。

2017 年至 2021 年，京東健康的研發(fā)費(fèi)用分別為 1.2 億、2.2 億、3.4 億、6.1 億及 8.9 億人民幣，研發(fā)費(fèi)用率分別達(dá) 2.2%、2.7%、3.1%、3.1%及 2.9%。京東健康的 研發(fā)主要投入于自營(yíng)業(yè)務(wù)端的供應(yīng)鏈優(yōu)化及平臺(tái)購(gòu)藥體驗(yàn)提升等。 2017 年至 2021 年，京東健康的銷(xiāo)售費(fèi)用分別為 2.6 億、3.9 億、7.5 億、14.3 億及 21.3 億，銷(xiāo)售費(fèi)用率分別為 4.6%、4.8%、6.9%、7.4%及 7.0%，銷(xiāo)售費(fèi)用主要用 于品牌營(yíng)銷(xiāo)，加大對(duì)醫(yī)藥電商及在線(xiàn)醫(yī)療健康服務(wù)的推廣。 2017 年至 2021 年，京東健康的履約費(fèi)用分別為 6.4 億、9.3 億、11.7 億、19.9 億 及 30 億人民幣，公司的履約支出主要涵蓋物流與倉(cāng)儲(chǔ)服務(wù)開(kāi)支、參與履約活動(dòng) 員工的員工福利開(kāi)支、與京東集團(tuán)分配的其他支持服務(wù)相關(guān)的開(kāi)支及支付服務(wù)開(kāi) 支。履約費(fèi)用率逐步下降，源于規(guī)模效應(yīng)。

6. 阿里健康：大健康平臺(tái)完善，數(shù)字資產(chǎn)反哺平臺(tái)

6.1. 發(fā)展歷史

阿里健康是阿里巴巴集團(tuán)在大健康戰(zhàn)略布局中的旗艦平臺(tái)，2004 年 1 月阿里巴 巴和云峰基金通過(guò)收購(gòu)港股上市公司中信 21 世紀(jì)，并在 2014 年 10 月將其更名 為阿里健康。2016 年，阿里健康戰(zhàn)略調(diào)整，通過(guò)收購(gòu)廣州五千年醫(yī)藥連鎖有限公 司，啟動(dòng)醫(yī)藥電商自營(yíng)業(yè)務(wù)。后阿里集團(tuán)不斷向阿里健康注入天貓醫(yī)藥館業(yè)務(wù)， 大力發(fā)展其醫(yī)藥電商平臺(tái)業(yè)務(wù)。2020 年，阿里健康 APP 更名為“醫(yī)鹿”，向線(xiàn)上 醫(yī)療服務(wù)傾斜，不斷推陳出新，包括推出健康險(xiǎn)業(yè)務(wù)及 18 個(gè)城市的線(xiàn)上醫(yī)保支 付打通等。

6.2. 憑借流量?jī)?yōu)勢(shì)，賦能醫(yī)療生態(tài)

阿里健康業(yè)務(wù)涵蓋主要包括醫(yī)藥自營(yíng)、醫(yī)藥電商平臺(tái)及醫(yī)療健康和數(shù)字化服務(wù)業(yè) 務(wù)。其中，B2C 1P 業(yè)務(wù)及數(shù)字營(yíng)銷(xiāo)業(yè)務(wù)確認(rèn)到醫(yī)藥自營(yíng)業(yè)務(wù)條目，阿里健康將 B2C 3P 平臺(tái)業(yè)務(wù)確認(rèn)為醫(yī)藥電商平臺(tái)業(yè)務(wù)，將在線(xiàn)問(wèn)診、消費(fèi)醫(yī)療及追溯業(yè)務(wù) 歸納到醫(yī)療健康服務(wù)與數(shù)字基建條目。 阿里健康醫(yī)藥自營(yíng)業(yè)務(wù)在阿里健康大藥房、阿里健康海外旗艦店兩家店鋪展開(kāi)， 向商戶(hù)和個(gè)人客戶(hù)提供藥品、保健品和醫(yī)療器材等多種醫(yī)療產(chǎn)品。2022 財(cái)年阿里 健康自營(yíng)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 179 億人民幣，占公司總營(yíng)收 87%。 阿里健康醫(yī)藥電商平臺(tái)業(yè)務(wù)由阿里健康通過(guò)天貓醫(yī)藥館（原為天貓旗下第三方藥 品網(wǎng)售平臺(tái)，2016 年 4 月起被阿里健康逐步接管）和新零售模式即 O2O 模式經(jīng) 營(yíng)，2022 財(cái)年阿里健康醫(yī)藥電商平臺(tái)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 20 億人民幣，占公司營(yíng) 收 10%。 阿里健康醫(yī)療健康及數(shù)字化服務(wù)板塊 2022 財(cái)年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 6.7 億，占公司營(yíng) 收 3%。阿里健康在線(xiàn)問(wèn)診自 2017 年開(kāi)始通過(guò)自有藥師、第三方藥師為阿里健康 APP、支付寶、淘寶、天貓等客戶(hù)端用戶(hù)提供問(wèn)診服務(wù)；數(shù)字基建業(yè)務(wù)以 2016 年起建立的“碼上放心”追溯平臺(tái)為主，通過(guò)為藥品、疫苗等醫(yī)療用品賦予追溯碼， 實(shí)現(xiàn)對(duì)醫(yī)療健康產(chǎn)品生產(chǎn)、流通、使用全生命周期的追溯。

6.2.1. 零售板塊：多模式協(xié)同，全場(chǎng)景滿(mǎn)足消費(fèi)者大健康產(chǎn)品需求

阿里健康的醫(yī)藥自營(yíng)業(yè)務(wù)側(cè)重于慢病用藥和處方藥，2022 財(cái)年以阿里健康品牌 運(yùn)營(yíng)的自營(yíng)藥房藥品收入占比達(dá) 64%，其中處方藥占比 40%，非處方藥占比 60%。 阿里健康依托 17地 29倉(cāng)的配送網(wǎng)絡(luò)，自營(yíng)藥品次日達(dá)配送服務(wù)量占比達(dá)到 76%。 截至 2022 財(cái)年，阿里健康年度活躍用戶(hù)達(dá) 2.98 億人次，阿里巴巴中國(guó)零售市場(chǎng) 年度活躍用戶(hù)為 9.24 億人次，在阿里巴巴主站用戶(hù)的滲透率為 32.3%。阿里健康 可以利用阿里巴巴豐富的用戶(hù)流量有效擴(kuò)大用戶(hù)群和品牌影響力。例如，支付寶 用戶(hù)可以通過(guò)主頁(yè)或搜索功能輕松訪問(wèn)阿里健康服務(wù)。阿里健康還與餓了么、口 碑等阿里巴巴旗下平臺(tái)積極合作，布局本地生活終端服務(wù)。

阿里健康的電商平臺(tái)類(lèi)目全方位滿(mǎn)足消費(fèi)者大健康產(chǎn)品需求，2020 年 4 月，阿里 健康完成從集團(tuán)收購(gòu)天貓醫(yī)藥館、天貓超市及天貓國(guó)際旗下醫(yī)藥產(chǎn)品和特醫(yī)食品 等相關(guān)類(lèi)目。截至目前，阿里健康運(yùn)營(yíng)類(lèi)目包括從阿里巴巴集團(tuán)收購(gòu)的天貓醫(yī)藥 館旗下醫(yī)療器械及保健用品、成人計(jì)生、隱形眼鏡、保健食品、特醫(yī)食品以及醫(yī) 療及健康服務(wù)類(lèi)目，同時(shí)并繼續(xù)為天貓?zhí)峁┳萄a(bǔ)保健品相關(guān)類(lèi)目的代運(yùn)營(yíng)服務(wù)。 阿里健康線(xiàn)上平臺(tái)業(yè)務(wù)需要將從商家交易收取的傭金約 50%通過(guò)關(guān)聯(lián)交易上交 給母集團(tuán)，剩余部分確認(rèn)為毛利率。從收入模式看，阿里健康對(duì)天貓醫(yī)藥館未注 入的類(lèi)目，按天貓醫(yī)藥館的交易傭金的 21.5%計(jì)為收入（GMV*take rate*21.5%）； 對(duì)于天貓醫(yī)藥館已注入的類(lèi)目，將天貓醫(yī)藥館的交易傭金（GMV*take rate）計(jì)為 收入。

截至 2022 財(cái)年，阿里健康線(xiàn)上平臺(tái)已擁有超過(guò) 2.6 萬(wàn)第三方商家，庫(kù)存數(shù)量超過(guò) 4400 萬(wàn)個(gè) SKU。2022 財(cái)年，阿里健康的第三方平臺(tái)業(yè)務(wù)的測(cè)算商品交易凈額 （NMV）約 703 億元。

全渠道布局業(yè)務(wù)方面，2016 年阿里健康牽頭成立中國(guó)醫(yī)藥 O2O 先鋒聯(lián)盟，與線(xiàn) 下藥房合作打造 O2O 生態(tài)圈。截至 2022 財(cái)年末，阿里健康已戰(zhàn)略投資安徽華人 健康、貴州一樹(shù)、山東漱玉平民、甘肅德生堂等區(qū)域連鎖藥店，共同探索“網(wǎng)訂 （藥）店取、網(wǎng)訂（藥）店送“等醫(yī)藥新零售模式。2022 財(cái)年，阿里健康已于 23 個(gè)城市上線(xiàn)了多模式、多支付方式的線(xiàn)上線(xiàn)下醫(yī)保購(gòu)藥試點(diǎn)，提升醫(yī)保人員就醫(yī) 購(gòu)藥的便捷度。

6.3. 打造醫(yī)療服務(wù)平臺(tái)，深化醫(yī)療屬性

阿里健康的醫(yī)療健康服務(wù)以阿里健康互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院為載體，并輔以自有醫(yī)師團(tuán)隊(duì)， 阿里健康與醫(yī)療從業(yè)人員簽約，為淘寶、天貓、支付寶和自有的醫(yī)鹿等平臺(tái)的終 端用戶(hù)提供專(zhuān)業(yè)、便捷的線(xiàn)上問(wèn)診服務(wù)。同時(shí)，阿里健康是支付寶用戶(hù)的獨(dú)家線(xiàn) 上醫(yī)療服務(wù)商。2020 年 9 月，阿里健康 APP 更名為“醫(yī)鹿”，醫(yī)藥電商的屬性逐 步減弱，重點(diǎn)布局互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療服務(wù)。截至 2022 年 3 月 31 日，醫(yī)鹿 APP 月度活躍 用戶(hù)數(shù)已超過(guò) 320 萬(wàn)；與阿里健康簽約的執(zhí)業(yè)醫(yī)師、執(zhí)業(yè)藥師和營(yíng)養(yǎng)師合計(jì)近 16 萬(wàn)人，其中小鹿中醫(yī)已擁有注冊(cè)中醫(yī)師達(dá)到 7.6 萬(wàn)，日均在線(xiàn)問(wèn)診服務(wù)量達(dá) 30 萬(wàn) 次。

數(shù)字化追溯業(yè)務(wù)方面，阿里健康的前身中信二十一世紀(jì)擁有電子監(jiān)管產(chǎn)品 PIATS系統(tǒng)（產(chǎn)品識(shí)別，認(rèn)證和追溯系統(tǒng)）的相關(guān)經(jīng)驗(yàn)，阿里健康在此基礎(chǔ)上于 2016 年 推出追溯平臺(tái)“碼上放心”，通過(guò)為疫苗、藥品等賦上追溯碼，實(shí)現(xiàn)全品種、全過(guò) 程追溯。阿里健康積極響應(yīng)國(guó)家藥品追溯政策，持續(xù)為品牌商、消費(fèi)者、經(jīng)銷(xiāo)商、 政府等提供合規(guī)解決方案并拓展更多增值服務(wù)。

本地醫(yī)療業(yè)務(wù)方面，阿里健康主要致力于滿(mǎn)足用戶(hù)包括疫苗、體檢、醫(yī)美、口腔 等多方面消費(fèi)醫(yī)療需求，截至 2022 財(cái)年，阿里健康與 3000 家公立和民營(yíng)體檢機(jī) 構(gòu)建立了合作關(guān)系。

6.4. 阿里健康財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)

2022 財(cái)年阿里健康收入同比增長(zhǎng) 32.6%至 205.8 億人民幣，經(jīng)調(diào)整凈虧損為 3.9 億人民幣，2021 財(cái)年盈利 6.3 億人民幣。分板塊看，2022 財(cái)年自營(yíng)板塊收入增長(zhǎng) 35.5%至 179 億人民幣，受益于年活躍用戶(hù)數(shù)和處方藥銷(xiāo)售快速增長(zhǎng)；電商平臺(tái) 板塊收入增長(zhǎng) 1.6%至 20.0 億人民幣，增速放緩主因疫情影響供應(yīng)鏈及履約、宏 觀環(huán)境波動(dòng)及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇下天貓整體流量增速放慢，變現(xiàn)率則相對(duì)保持穩(wěn)定； 醫(yī)療健康及數(shù)字化板塊收入增加 98.9%至 6.7 億人民幣。

毛利率同比下滑 3.3%至 20.0%，主要源于 2022 財(cái)年商品價(jià)格讓利加大，自營(yíng)業(yè) 務(wù)中處方藥銷(xiāo)售占比持續(xù)提升。履約效率提升和營(yíng)銷(xiāo)投放策略調(diào)整帶來(lái)費(fèi)用率環(huán) 比下降。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關(guān)信息，請(qǐng)參閱報(bào)告原文。）

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