《一周資本市場觀察》是鈦媒體推出的資本市場要聞解讀直播欄目，每周一中午12:30-13:30，在一個小時的時間里，幫助大家一網(wǎng)打盡一周資本市場大事！

本期節(jié)目，《一周資本市場觀察》主理人雨朦對話雪球人氣大V Takun、《鈦度熱評》主編車銘德與鼎盛華資本投資總監(jiān)吳吞，盤點了7月制造業(yè)PMI再回景氣度以下的原因，燃油附加費下調(diào)釋放的信號，“知識付費”賽道的前景，阿里巴巴23財年第一季度業(yè)績解讀，尚乘數(shù)科暴漲暴跌原因，段永平為何增持騰訊以及騰訊主要業(yè)務線、業(yè)務護城河是否足夠寬等話題。

一周資本市場表現(xiàn)盤點（08.01-08.05）

上周，A股三大指數(shù)中除了滬指周跌0.81%之外，深成指跟創(chuàng)業(yè)板指都有小幅上漲，其中深成指周漲0.02%，創(chuàng)業(yè)板指周漲0.49%。上周，北上資金凈流入105.82億元，環(huán)比再上周減少了26.25億元，南下資金上周凈流入119.23億元。行業(yè)偏好上，北上資金增持規(guī)模前三的行業(yè)為軟件開發(fā)、食品飲料與電池行業(yè)；北上資金最青睞的前5只個股，分別是中國中免、伊利股份、五糧液、涪陵榨菜與恒瑞醫(yī)藥。

上周，美股三大指數(shù)中納指表現(xiàn)最好，道指累計下跌0.13%，標普500指數(shù)周漲0.36%，納指周漲2.15%。

上周，港股表現(xiàn)穩(wěn)定，恒生指數(shù)上周上漲0.23%，恒生科技指數(shù)上周上漲1.95%。

上周A股共有9家新股上市，其中當日漲幅最大的是快可電子，單日漲幅達到267.42%。

近期騰訊下跌的原因是什么？

雪球人氣大V Takun表示，股價下跌的主要原因是宏觀上的不確定性。大股東減持的影響不是很大，通過Prosus（南非報業(yè)子公司）的財報可以發(fā)現(xiàn)，除了投資騰訊外，南非報業(yè)還投資了很多歐洲市場、俄羅斯市場、美國市場等地的互聯(lián)網(wǎng)公司，但即便如此，最成功的一筆投資依然是騰訊。通過Prosus的現(xiàn)金流量表可以發(fā)現(xiàn)，Prosus自我造血機制受限，2022年自由現(xiàn)金流為負，為了維持公司在歐洲等地的互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務，必須去做減持。很多時候，通過觀察Prosus的現(xiàn)金流量表就能夠預測它下一步的行動。

除了減持以外，Prosus也在回購自己的股票，因為其期待能有更多的“價值發(fā)現(xiàn)”。Prosus當前股價相對于其所持有的騰訊股票有20%左右的折價，也就是說，它所持有的騰訊股票已經(jīng)超過了自身的市值。從投資角度來說，存在一定的套利空間，但也不排除這種倒掛現(xiàn)象將持續(xù)下去，因為除了騰訊外的其他投資不確定性也較高。

段永平為何增持騰訊？

段永平近期表示，蘋果的確定性比騰訊更高。Takun推測，這或許是因為段永平將蘋果視為一家賣操作系統(tǒng)和解決方案的公司。前幾年大家可能還會看一個數(shù)據(jù)，就是手機換代時用戶是否會沿用蘋果手機，但如今我們已經(jīng)發(fā)現(xiàn)，用戶沿用的確定性非常高。如果將此發(fā)現(xiàn)類比成SAAS服務的話，即用戶持續(xù)訂閱蘋果SAAS的確定性也在不斷提高，而且公司還有能力去提價，并且蘋果還能通過E版本和老產(chǎn)品的降價來吸引新用戶。所以說，蘋果只要保持這種高確定性的增長十年、二十年，市場自然會給予其較好的DCF估值。

對于騰訊而言，社交上的網(wǎng)絡效應決定了它的護城河依然是非常穩(wěn)固的，即便人們在未來使用VR、戴頭盔、戴眼鏡……甚至不再使用手機這樣的基礎設施去溝通、去看直播，但只要新的基礎設施仍然依賴社交關系鏈進行分發(fā)和傳播，那么騰訊的護城河就依然穩(wěn)固。

回顧“3Q大戰(zhàn)”，當年3Q大戰(zhàn)之所以會打起來，就是因為360推出的“扣扣保鏢”一定程度上可以反編譯騰訊在PC端的關系鏈，這對騰訊的護城河構成了威脅。我們可以發(fā)現(xiàn)，對企業(yè)而言，關系鏈往往是非常重要的資產(chǎn)，當我們訪問一些騰訊系的產(chǎn)品，如點評、快手等，就可以發(fā)現(xiàn)，關系鏈的權限要求永遠是最高的，對企業(yè)而言，調(diào)用企業(yè)的API也是非常慎重的。

網(wǎng)絡效應和關系鏈這個業(yè)務形態(tài)的出現(xiàn)比證券市場交易的歷史還要早，最早可以追溯到秦始皇統(tǒng)一六國，書同文、車同軌、統(tǒng)一度量衡的本質(zhì)就是降低網(wǎng)絡效應的連接成本。我們觀察騰訊一定要關注其業(yè)務本質(zhì)，長期流量節(jié)點能否繼續(xù)維持用戶的連接？這種連接是否高頻穩(wěn)定？以及這種連接是否能持續(xù)到下一個甚至下下個新基礎設施的來臨，這些都是我們最應該關注的。

當前如何看騰訊的游戲業(yè)務？

Takun表示，2019年之前，騰訊游戲的關鍵詞是“沖動性付費”，比如用戶看到皮膚很可愛就去購買；2019年以后，Battle Pass（游戲通行證，比如王者榮耀中的“戰(zhàn)令”）成為了主流，用戶付費能力的可持續(xù)性相較以往得到提升。這里蘊含了一個問題，游戲公司究竟更喜歡哪種用戶？一種是高ARPU值但不確定能否持續(xù)的用戶，另一種是中等ARPU但是可持續(xù)的用戶。Takun表示，他本人更傾向于后者，因為后者的ARPU值還會隨著用戶的年齡、消費能力的提升而提升。在游戲生命周期足夠長的前提下，游戲和用戶的購買能力一起成長是一種非常舒服的模式。

此外，騰訊目前在研發(fā)大量的3A游戲，包括和X box的合作。這部分更重要的是知識儲備，而不是增厚利潤。通過量產(chǎn)3A游戲所帶來的知識儲備，再配合內(nèi)部的迭代、整理、試錯，騰訊可以直接“匹配”出更好的游戲。

Takun表示，游戲發(fā)展到了如今這個階段，創(chuàng)意、美術固然重要，但更核心的其實是匹配和撞庫的能力。用戶和游戲是否匹配？用戶能否提供自由現(xiàn)金流把游戲養(yǎng)活并且越改越好？比如《火影忍者》，這款游戲并不是推出第一年就火爆，而是騰訊第二年、第三年改好的游戲。所以說，不要過于關注游戲第一年的流水和下載量，更應關注游戲第二年甚至第十年的流水和下載量。盡可能減少對游戲的短期關注，加強對游戲玩法的關注，有些游戲可以玩十年，而有些游戲只能火三個月，吸引到一波用戶就結束了，兩者是完全不同的商業(yè)模式，對應的也是完全不同的DCF估值，公司要準備好長期運營的資源。

關于游戲版號，Takun表示，騰訊如果能取得版號固然是好事，但如果沒有版號也是利好，因為這能夠加強騰訊游戲的生命周期和稟賦效應。簡單解釋稟賦效應，就是當你在王者榮耀上到王者后，你會更加不舍得去放棄這個游戲。

當前如何看騰訊的廣告業(yè)務和云業(yè)務？

Takun表示，最近可以發(fā)現(xiàn)，在微信上能看到淘寶的廣告了，這是一個非常重要的發(fā)現(xiàn)。騰訊有微信，自有流量的獲客成本比較低，但阿里系、字節(jié)系的獲客成本遠高于騰訊。現(xiàn)在這些巨頭開始在騰訊買流量，預計騰訊廣告業(yè)務的增收或許會在一兩個季度后反應出來。此外，巨頭愿意花費更高的價格去社交平臺買流量，也會導致社交平臺整體流量價值的提升。

騰訊廣告業(yè)務過去的標簽是“離錢很遠”，且轉化效率比頭條系低很多，一天最多只能轉化6條廣告。但有了“視頻號”后，轉化效率獲得了提升，當承接了阿里系以及其他電商平臺的廣告業(yè)務后，騰訊會變得“離錢更近”。

云業(yè)務方面，宏觀經(jīng)濟的因素讓阿里云和騰訊云不再打“價格戰(zhàn)”了，雙方心照不宣地形成了“壟”，在各自的一畝三分地里耕種，這對雙方都是好事。

湯道生在接受采訪時表示，要重視毛利的發(fā)展，要重視C-PaaS和SaaS的發(fā)展。目前來看，阿里巴巴C-PaaS和SaaS的應用維度是不如騰訊多的，比如騰訊的視頻云、游戲云、語音通話等。

場景的多元化又依托于騰訊的新基建（小程序、支付、視頻號、微信轉電商等），這類基礎設施一旦云化后都將增厚騰訊的毛利率。今年6月，騰訊宣布自研業(yè)務全面上云，大量騰訊內(nèi)部組件上云后，對外出售都是SaaS和PaaS，此舉能夠大幅增厚騰訊的毛利率。未來騰訊的SaaS和PaaS業(yè)務會有長足的發(fā)展，可以對比C-PaaS的供應商Twilio（TWLO.US）股價增長。未來騰訊云只要把公司內(nèi)部大量的技術能力整合出來，做一個正確的對外輸出，賦能SaaS和PaaS業(yè)務，就可增厚騰訊云的利潤。

騰訊的投資版圖反應了怎樣的業(yè)務布局？

以被投公司數(shù)量計算，2019年至2022年5月18日，騰訊支持實體經(jīng)濟的相關投資總數(shù)占到同期投資總數(shù)的47%，超出傳統(tǒng)核心業(yè)務相關投資6個百分點。

騰訊此前做產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的時候更多是自己下場，現(xiàn)在則是通過投資其他公司來幫助自己的技術做更好的應用場景和適配，騰訊現(xiàn)在的邏輯，是把自身實驗室的技術通過已投資的公司來擴大市場規(guī)模。

過去幾個季度，由于行情原因，騰訊的投資出現(xiàn)大量減值，但賬面的變化并不重要，重要的是投資的公司未來能否繼續(xù)利用好騰訊的生態(tài)和技術，騰訊現(xiàn)在不單單只是輸出它的基礎設施，也在輸出技術。

近日，中科院表示，游戲行業(yè)對硬科技具有促進作用。硬科技在當前能有如此大的市場，和軟科技廣泛的需求是分不開的。軟科技和硬科技是一個正循環(huán)，相關部門也認識到了這一點。軟科技積累了大量的數(shù)據(jù)節(jié)點，硬科技提供新的交互基礎設施，兩者相輔相成，缺一不可。一旦沒有軟科技相配套，硬科技規(guī)模將無法提升，成本無法下降。舉個例子，在京東搜索“光威”（國產(chǎn)SSD品牌）可以發(fā)現(xiàn)，它的銷量非常高，這也說明除了政府采購外，國產(chǎn)電商平臺對硬科技的規(guī)模提升起到了促進作用。硬科技的發(fā)展與擴大規(guī)模，需要社交平臺和電商平臺幫助，由此實現(xiàn)規(guī)模效應、降低成本后才能更好地參與國際競爭，在軟硬科技正循環(huán)中，騰訊、阿里都將起到重要作用。

7月制造業(yè)PMI再回景氣度以下的原因有哪些？

7月31日，國家統(tǒng)計局發(fā)布2022年7月中國采購經(jīng)理指數(shù)運行情況。7月份，制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)為49.0%，比上月下降1.2個百分點，位于臨界點以下；非制造業(yè)商務活動指數(shù)和綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)分別為53.8%和52.5%，比上月下降0.9和1.6個百分點，連續(xù)兩個月位于擴張區(qū)間。另外，7月財新制造業(yè)PMI 50.4，前值51.7，仍位于擴張區(qū)間，顯示制造業(yè)景氣狀況繼續(xù)改善，但修復速度放緩。8月3日公布的7月財新中國通用服務業(yè)經(jīng)營活動指數(shù)（服務業(yè)PMI）錄得55.5，較6月上升1.0個百分點，連續(xù)第二個月位于擴張區(qū)間，并且創(chuàng)2021年5月以來新高。

《鈦度熱評》主編車銘德表示，內(nèi)外供需走低導致了7月PMI的下行。7月，制造業(yè)PMI錄得49%，低于市場平均預期的50.4%和前值的50.2%，其中，生產(chǎn)和新訂單指數(shù)分別環(huán)比回落3個和1.9個百分點至49.8%和48.5%；新出口訂單和進口訂單分別回落2.1和2.3個百分點，整體來看，內(nèi)外供需都有走弱。

具體來看有以下幾點原因：

1、為了季度指標，很多刺激性政策在6月紛紛落地，疊加疫情好轉的報復性反彈，讓6月的指數(shù)快速走高，造成6月PMI基數(shù)變高。7月，刺激性政策未能持續(xù)，可能會影響采購經(jīng)理人信心。

2、7月是生產(chǎn)和消費淡季

主要行業(yè)中，紡織、石油煤炭加工、黑色冶煉等高耗能行業(yè)PMI繼續(xù)位于收縮區(qū)間，低于制造業(yè)總體水平，是PMI回落的主要因素之一。

夏季氣溫高，工人放消暑假；下雨、潮濕影響原材料的運輸和保存；夏季能源“保供”，導致和民生無關的高耗能企業(yè)適當減產(chǎn)；天氣炎熱、消費者消費欲望走低，需求端需求走弱等原因導致7月成為了生產(chǎn)和消費的淡季。

3、全球經(jīng)濟形勢

當前經(jīng)濟修復面臨復雜嚴峻的國際環(huán)境。美歐等發(fā)達經(jīng)濟體通貨膨脹持續(xù)高企，加速收緊貨幣政策，經(jīng)濟硬著陸風險加劇。

7月全球PMI走勢如何？對我國有何影響？

中國物流與采購聯(lián)合會發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，2022年7月份全球制造業(yè)PMI為51.2%，較上月下降1.1個百分點，連續(xù)2個月環(huán)比下降，創(chuàng)出自2020年7月以來的新低。分區(qū)域看，7月份，亞洲、歐洲、美洲和非洲制造業(yè)PMI較上月均有不同程度下降，且均創(chuàng)出階段性低點。

車銘德表示，全球PMI下行對我國會造成兩方面的影響：

1、出口需求減少

7月新出口訂單指數(shù)線下由升轉降，處2013年以來同期低位。

2、大宗商品價格走低

7月，主要原材料購進價格和出廠價格指數(shù)分別錄得40.4%和40.1%，比6月下降11.6和6.2個百分點，均處收縮區(qū)間，且創(chuàng)2016年以來新低，顯示原材料采購價格和產(chǎn)品出廠價格顯著回落。

7月PMI有哪些積極變化？后續(xù)重點關注哪些方向？

7月非制造業(yè)和服務業(yè)PMI雖回落，但仍處于擴張區(qū)間。7月，非制造業(yè)PMI回落0.9個百分點錄得53.8%，其中，服務業(yè)PMI回落1.5個百分點至52.8%，為近13個月的次高位置；調(diào)查的21個行業(yè)，有16個行業(yè)處于擴張區(qū)間，其中航空運輸、住宿、餐飲、生態(tài)保護及公共設施管理等行業(yè)高于60.0%。

7月，建筑業(yè)PMI回升2.6個百分點至59.2%、連續(xù)2個月抬升，建筑業(yè)新訂單回升0.3個百分點至51.1%、連續(xù)3個月回升。

車銘德提出，后續(xù)可以重點關注以下幾點：

1、在疫情反復、全球需求走軟的三季度，能否保持政策的穩(wěn)定性，持續(xù)給市場信心；

2、6月發(fā)的地方政府專項債能否快速落地，具有拉動產(chǎn)業(yè)鏈能力的項目能否快速上馬將成為后續(xù)重點。雖然5、6月基建投資積極，但相關數(shù)據(jù)仍有一定下滑，如壓路機銷量增速持續(xù)低迷，石油瀝青開工率亦低于往年同期，上半年平均開工率近27%、僅為去年同期的六成。

3、汽車確定性需求，繼續(xù)提前釋放需求。近期，國常會強調(diào)，除個別地區(qū)外，限購地區(qū)要增加汽車指標數(shù)量、放寬購車資格限制、打通二手車流通堵點，延續(xù)免征新能源汽車購置稅政策。后續(xù)限購政策能否繼續(xù)放松將成關注重點。

4、房地產(chǎn)：化解風險，推動核心城市圈復蘇。政府是否幫助房地產(chǎn)企業(yè)化解風險，為企業(yè)打開更多的融資渠道，提供定向的融資支持？核心城市圈限購政策是否會進一步放開？

5、新能源基礎建設。雙碳背景下，新能源基建是否會持續(xù)加碼？

燃油附加費下調(diào)釋放了什么信號？

2022年8月5日0時起，國內(nèi)航班燃油附加費征收標準進行了調(diào)整，調(diào)整后的標準為成人旅客800公里（含）以下航段每位旅客收取80元燃油附加費，800公里以上航段每位旅客收取140元，相較于調(diào)整前分別降低了20元、60元。

鼎盛華資本投資總監(jiān)吳吞表示，今年1月5日，國內(nèi)航班曾取消征收燃油附加費；2月5日恢復征收燃油附加費，800公里以下航段收取10元，800公里以上航段收取20元；3月5日，上調(diào)為20/40元；4月5日，上調(diào)為50/100元；5月5日上調(diào)為60/120元；6月5日上調(diào)為80/140元；7月5日，上調(diào)為100/200元，相比2月，已經(jīng)翻了10倍。按照這次標準，調(diào)整成了80/140元，和6月水平一致，但相比2月依然高出了7、8倍。

燃油附加費的下降意味著航司的燃油成本降低，7月國際油價回調(diào)，航油價格跌了近20%，此前一些因為成本原因取消的航班，現(xiàn)在可以執(zhí)飛了。此外，出行成本的降低也將促進暑期旅游出行。伴隨著國家油價的降低，國內(nèi)油價和相關稅費的降低是必然趨勢。

直播行業(yè)監(jiān)管加碼，行業(yè)亂象能否被根治？

近日，《網(wǎng)絡直播主體信用評價指標體系》團體標準在吉林長春舉行的第二屆中國新電商大會上發(fā)布。據(jù)了解，該團體標準是在中央網(wǎng)信辦、國家發(fā)改委、國家市場監(jiān)管總局、中國消費者協(xié)會等相關部門單位指導下編制。適用范圍為網(wǎng)絡直播平臺對網(wǎng)絡主播、直播間運營者的信用評價，相關行業(yè)組織及第三方機構對網(wǎng)絡主播、直播間運營者的信用評價可參照使用，虛擬主播的信用評價也可參照使用。指標體系包含網(wǎng)絡主播、直播間運營者等兩類信用主體的信用評價指標。評價方法規(guī)定信用分滿分1000分，根據(jù)信用分劃分出5個信用等級。團體標準評價的結果可應用于平臺對直播主體開展分級管理，為相關行政主管部門、行業(yè)協(xié)會以及第三方機構對網(wǎng)絡直播主體評價和分級分類監(jiān)管提供參考與支持。

針對近期出臺的直播行業(yè)監(jiān)管政策，吳吞表示，在很多主播看來，不怕黑紅就怕不紅，流量至上，這也導致了一些主播為了搏出位無所不用其極。這里我們應該關注一個問題：互聯(lián)網(wǎng)究竟是讓人們更開放了，還是更閉塞了？一方面，互聯(lián)網(wǎng)讓人們開拓了視野，看到了世界的參差，讓井底之蛙跳出了井口；另一方面，算法機制讓不同的井里出來的井底之蛙又再度相聚，并且達成了共識——天空果然就井口那么大。

井底之蛙達成共識并不可怕，可怕的是他們掌握了話語權，想要顛覆原有的真善美的價值觀。直播行業(yè)的監(jiān)管可以說是一場價值觀保衛(wèi)戰(zhàn)。

從商業(yè)角度來說，直播的監(jiān)管加碼對直播、短視頻平臺構成利空，但對電商平臺是利好。根據(jù)阿里最新的23財年一季報（自然年為22年Q2）顯示，在4、5月疫情壓力與頭部主播缺席618的大環(huán)境下，Q2淘寶和天貓的GMV僅下降1%，其中一個重要原因就是直播電商監(jiān)管加強，消費者回流傳統(tǒng)電商。

思維造物撤回IPO申報，知識付費前景如何？

8月2日，北京思維造物公司創(chuàng)業(yè)板IPO審核終止，直接原因是公司撤回申報，“羅輯思維”是公司主要的微信公眾號。思維造物是一家從事“終身教育”服務的企業(yè)，公司的實際控制人、董事長為羅振宇先生。思維造物公司申報創(chuàng)業(yè)板IPO于2020年9月25日獲得受理，已完成三輪問詢，公司及保薦機構于7月31日向深交所申請撤回申報。

吳吞認為，思維造物存在以下三個問題：

1、需求太軟。學習是一件很痛苦的事，如果沒有強烈的需求很難持續(xù)下去。以前看教育行業(yè)的時候可以發(fā)現(xiàn)，做K12業(yè)務的公司業(yè)績要更好，因為應試是很“硬”的需求。從這個角度來看，做考公培訓的“粉筆”就比知識付費平臺更有投資價值。過去人們總認為知識付費平臺是“賣鏟子”的公司，用戶渴望拿著鏟子去職場“挖金子”，然而事實上，很多人發(fā)現(xiàn)根本挖不到金子，因為一個人在職場能否獲得提升和他本身的認知、知識儲備并不是直接劃等號的。在知識付費領域，真正“賣鏟子”的公司應該是小鵝通、知識星球那樣幫助知識博主變現(xiàn)的公司，知識博主、平臺也是挖金子的人。

2、邊際獲客成本提升。不管哪個行業(yè)，用戶篩選都非常重要。知識付費也是這樣，有些人認可，也有很多人不認可，當企業(yè)想擴大用戶規(guī)模時就需要去說服很多不認可的人，這就變得很難。

3、過度依賴羅振宇。過度依賴某一個體或客戶的公司在資本市場是很難得到認可的。比如依賴張大奕的如涵控股，上市時即遭遇破發(fā)，破發(fā)后也是跌跌不休。這一點在思維造物的估值上已經(jīng)體現(xiàn)了，2017年9月，它的D輪估值超過70億，但根據(jù)招股書，IPO時公司的估值降到了41.5億。

總結來說，知識付費在小體量的時候，是一門好生意，因為它的利潤率很高，研發(fā)成本很低，營銷上還能享受社交裂變。但如果想把它做大，獲客會變得越來越難，也難免會被那些不認可的人扣上“販賣焦慮”的帽子。

什么是GDR？中國企業(yè)為何選在瑞士發(fā)行GDR？

當?shù)貢r間7月28日，包括國軒高科在內(nèi)的4家A股上市公司登陸瑞交所發(fā)行GDR。與此同時，三一重工、韋爾股份和東鵬飲料等公司正在加緊籌劃發(fā)行GDR并在瑞交所上市事宜。今年以來，中國企業(yè)赴歐洲融資步伐提速。截至目前，已有超過10家中企發(fā)布公告發(fā)行GDR并在瑞交所上市。

吳吞表示，DR指的是存托憑證，也就是在別的市場發(fā)行的存托憑證，實現(xiàn)跨市場流通。發(fā)行在美國市場的就是ADR（American DR），發(fā)行在歐洲（European DR）的就叫EDR，別國發(fā)行在我國的存托憑證就叫做CDR（Chinese DR），因此，泛指發(fā)行在全球的都可以叫GDR（Global DR）。ADR、EDR、CDR都是GDR的一種。

當前美國對中概股的不友好，海外融資又是一個長期需求，所以不論是三一重工這種“二次上市”的，還是蔚來這種想要再多上一層保險的，都開始把眼光盯向美國外的國際市場。

為何是瑞士？首先，瑞士被稱為“歐洲的心臟”，經(jīng)濟繁榮，是全球最大的離岸金融業(yè)務中心；此外，瑞士實行的是自由經(jīng)濟政策，受國際經(jīng)濟形勢影響較??；并且瑞交所也比較歡迎境外公司，目前瑞交所上市的境外公司占比超過1/4。

阿里巴巴最新業(yè)績解讀

8月4日晚間，阿里巴巴發(fā)布截至2022年6月30日的2023財年第一季度業(yè)績，2023財年第一季度營收2055.55億元，同比保持穩(wěn)定，高于市場預期。一季度凈利潤達202.98億元,同比下滑53%；歸屬于普通股股東的凈利潤為227.39億元，同比下降50%。一季度非美國通用會計準則下凈利潤為302.52億元，同比下降30%。經(jīng)調(diào)整EBITA為344.19億元，同比下降18%，超過市場預期。

針對阿里的電商及阿里云業(yè)務，吳吞發(fā)表了自己的看法。

過去，人們普遍認為電商行業(yè)護城河很寬，因為在美國市場，亞馬遜就是一家獨大。貝索斯還提出了“飛輪效應”，即飛輪一旦轉動就很難停下來。然而在國內(nèi)，之前就是“貓狗”雙強對立，后來又殺出一個拼多多，這就讓一些投資者質(zhì)開始疑心國內(nèi)的電商企業(yè)護城河不夠寬。事實上，飛輪效應的本質(zhì)是一種雙邊網(wǎng)絡效應，一根蛛絲很容易斷，但是結成網(wǎng)就很牢固，網(wǎng)絡效應概括來說就是一個平臺“越多人用越好用，越好用越多人用”。為什么說電商平臺是雙邊網(wǎng)絡效應呢，因為商家和用戶之間相互影響，越多商家入駐，就會吸引越多用戶來用，越多用戶來用又會吸引更多商家，實現(xiàn)一個正向循環(huán)。

這樣的生意模式確實非常牢固，后來者想要入局要付出非常大的代價。國內(nèi)和亞馬遜最像的其實是京東，它們都很注重會員體系、物流和送達速度，基本都是“次日達”，亞馬遜部分區(qū)域還有“當日達”，但是之所以京東沒有像亞馬遜一樣一家獨大，主要還是因為中美用戶結構有很大差異，中國用戶基數(shù)大，跨層多，很多用戶為了性價比可以接受慢一點的物流，那他們大概率就會選擇淘寶，而一些對價格更敏感的用戶則會選擇拼多多。

回到阿里電商，阿里電商如今在四線及以上城市的滲透率已經(jīng)非常高了，在高線城市去找增量非常難。未來的增速主要集中在三個方面：下沉市場，線下流量和海外市場。

下沉市場方面，阿里有淘特和1688，對標拼多多的“百億補貼”，阿里則有“聚劃算”。上一季度，淘寶和淘特的源頭直供模式（M2C）GMV同比增長超40%。但是拼多多已經(jīng)連續(xù)四個季度實現(xiàn)盈利，商業(yè)模式得到證實，未來大概率是一種對立局面，很難把對方排擠出局。

線下流量方面，主要依靠的是社區(qū)電商，淘寶有淘菜菜，拼多多有多多買菜，美團有美團優(yōu)選。美團深耕本地生活服務方面，拼多多布局農(nóng)產(chǎn)品較早，都是強有力的競爭對手。此外，因為社區(qū)電商關乎菜籃子和人民生計，利潤率幾乎沒有提升空間，主要目的是為生態(tài)提供一個流量入口。上一季度，淘菜菜GMV增長超過200%。

出海方面，東南亞人口基數(shù)大，電商滲透率低，經(jīng)濟增速潛力大，是電商出海最重要的目的地。這一季度，阿里的國際業(yè)務收入增速只有2%，低于市場6%左右的預期。主要是因為地緣政治事件以及l(fā)azada的一則廣告被指內(nèi)涵泰國皇室，受到了泰國民眾的抵制。

阿里云是目前阿里營收貢獻第二、收入增速第一的業(yè)務。長期來看，SAAS有兩個特點和傳統(tǒng)軟件一樣：研發(fā)費用高、邊際成本為0；SAAS還有一個特點和傳統(tǒng)軟件不一樣，傳統(tǒng)軟件一次性收費金額較高，SAAS則是分期收訂閱費，短期收入遠不及傳統(tǒng)軟件。較高的研發(fā)成本疊加較低的分期收入，對現(xiàn)金流是極大的考驗，隔絕了一大批競爭者。大部分初創(chuàng)云企業(yè)或者傳統(tǒng)軟件轉型SAAS都要承受長期的虧損。比如salesforce和adobe在轉型期間都曾持續(xù)虧損。

但是，一旦長期做下去，就會發(fā)現(xiàn)這個生意模式的好處。首先，邊際研發(fā)成本為0，其次，伴隨著用戶的增購、復購，以及凈推薦值的提升，獲客成本會逐漸降低，利潤會隨著時間逐步釋放。目前，阿里云已經(jīng)連續(xù)七個季度實現(xiàn)盈利，可以說是已經(jīng)進入了舒適區(qū)。此外，我們可以看到，阿里云的營收增速是在下降的，但是這種下降對SAAS企業(yè)來說是正常的，因為SAAS是一種非零基式增長。并且隨著時間推移，獲取優(yōu)質(zhì)客戶的難度其實在加大，很多客戶并非優(yōu)質(zhì)客戶，云業(yè)務需要客戶多年回購才能覆蓋成本，而很多小微企業(yè)壓根活不過3年。

尚乘數(shù)科為何暴漲暴跌？

吳吞表示，尚乘數(shù)科作為一家營收不足兩億港元，員工僅有50人的公司，市值一度超過阿里騰訊，顯然是被過度炒作了。股票也算是一種商品，一般能夠被炒作的商品都有兩個特點：稀缺性和故事性。比如說鉆石，很稀缺，同時被賦予了愛情的寓意。

稀缺性：尚乘數(shù)科流通股僅為837萬股，很容易被高度控盤。暴漲、暴跌時，股票交易量并不算大，換手率不高。8月1日、8月2日暴漲時的換手率分別為0.24%、0.19%，成交量只有幾十萬股；8月3日暴跌時的換手率為0.06%，成交量只有11萬股。

故事性：尚乘數(shù)科被稱為“李嘉誠概念股”，尚乘數(shù)科的第一大股東是尚乘集團，而尚乘集團在2003年1月，由李嘉誠旗下的長江實業(yè)、和記黃埔共同創(chuàng)立。但事實上，尚乘集團在2014年引入大摩作為新股東后，長和系的股份已經(jīng)被大幅稀釋。

2015年，長江實業(yè)、和記黃埔合并重組成了如今的長和（長江和記實業(yè)有限公司）。8月4日，長和發(fā)布公告，表示接近10年前已經(jīng)出售絕大部份持有之尚乘集團權益，現(xiàn)在僅剩余當時未一并出售之不足4%極小量權益，現(xiàn)正洽談出售這些股份。

除了“李嘉誠概念”外，尚乘數(shù)科的母公司尚乘集團還和小米關系密切，是小米上市時的聯(lián)席主承銷商，還與小米成立了合資公司——洞見金融科技。

比亞迪電子入局電子煙，行業(yè)格局將被打破？

8月4日，比亞迪電子公眾號發(fā)布消息稱，近日，比亞迪電子旗下全資子公司比亞迪精密制造有限公司獲得了由國家煙草專賣局頒發(fā)的《煙草專賣生產(chǎn)企業(yè)許可證（電子煙代加工企業(yè)）》。目前，比亞迪電子已完成全系列電子霧化產(chǎn)品的專利布局和自動化生產(chǎn)線的投建。

吳吞表示，資本市場對具備成癮性的生意，認可度都很高。上期節(jié)目任建松老師也說過，美股百年間漲幅最好的公司就是萬寶路香煙。比亞迪電子在8月4日上午宣布獲頒煙草專賣生產(chǎn)企業(yè)許可證后，其股價當即迎來大漲，一度漲超12%。

除了比亞迪電子這種新入局者，思摩爾國際、霧芯科技這些行業(yè)龍頭皆已領證，目前已經(jīng)有130多家企業(yè)取得了許可證。綜合來看，在過渡期結束之前，大部分合法經(jīng)營、產(chǎn)品符合標準的企業(yè)都能拿到許可證。

綜合來看，這一輪電子煙管控其實最主要的是“口味管控”，禁止售賣“非煙味”的電子煙，這其實是出于保護身體健康的角度考慮的。因為煙味電子煙其實是對傳統(tǒng)香煙的替代，是轉化了老煙民，并減少了他們的身體損傷。而調(diào)味電子煙，其實是吸引了很多新煙民，很多本不吸煙的年輕人為了趕新潮開始吸煙，這不利于下一代的身體健康。

目前，各國對電子煙的管控都不盡相同，但是都集中在“減害”這個點上。比如，在美國上市的電子煙產(chǎn)品，需要提供相比傳統(tǒng)煙草具有減害性的實證證據(jù)。再比如，在英國，電子煙是允許作為醫(yī)療產(chǎn)品的，用來幫助吸煙者戒除傳統(tǒng)煙草。未來電子煙的風味和減害程度，將會是電子煙企業(yè)兩大關注重點。

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