（報(bào)告出品方/分析師：光大證券 石崎良 朱宇澍）

1、潤(rùn)建股份：“萬(wàn)物互聯(lián)”時(shí)代領(lǐng)先的“智能物業(yè)”

1.1、公司布局通信、信息和能源三大領(lǐng)域管維服務(wù)

潤(rùn)建股份定位為通信信息網(wǎng)絡(luò)和能源網(wǎng)絡(luò)管理和運(yùn)維者，是領(lǐng)先的數(shù)字化智能運(yùn)維（AIops）服務(wù)商。

公司通過(guò)自主研發(fā)的數(shù)字化服務(wù)平臺(tái)，為客戶提供數(shù)字化智能運(yùn)維、數(shù)字化解決方案、智慧節(jié)能解決方案、產(chǎn)品集成等管維服務(wù)，目前公司管維業(yè)務(wù)已涵蓋通信網(wǎng)絡(luò)、信息網(wǎng)絡(luò)和能源網(wǎng)絡(luò)，在“萬(wàn)物互聯(lián)”時(shí)代，公司是通信信息網(wǎng)絡(luò)和能源網(wǎng)絡(luò)的“智能物業(yè)”。

公司通過(guò)“線上數(shù)字化平臺(tái)+線下技術(shù)服務(wù)”業(yè)務(wù)模式為客戶提供管維服務(wù)，包括咨詢?cè)O(shè)計(jì)、產(chǎn)品集成、智能運(yùn)維、創(chuàng)新改造等業(yè)務(wù)類型。

公司發(fā)展歷經(jīng)三個(gè)階段。

潤(rùn)建股份成立于2003年，成立初期作為區(qū)域通信網(wǎng)絡(luò)服務(wù)提供商，深耕廣西和廣東區(qū)域，提供有線、無(wú)線網(wǎng)絡(luò)管維業(yè)務(wù)；2012年改制為股份有限公司之后，迎來(lái)了第一個(gè)業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)期，商業(yè)版圖由廣西和廣東拓展至全國(guó)，截至2017年，業(yè)務(wù)覆蓋全國(guó) 21 個(gè)省/市/自治區(qū)，并布局了信息網(wǎng)絡(luò)管維服務(wù)；2018年在深交所上市后，公司積極調(diào)整業(yè)務(wù)及客戶結(jié)構(gòu)，從通信網(wǎng)絡(luò)建維服務(wù)商向信息網(wǎng)絡(luò)與能源網(wǎng)絡(luò)的管維者升級(jí)，進(jìn)入到第二個(gè)快速增長(zhǎng)通道。

股權(quán)激勵(lì)明確增長(zhǎng)目標(biāo)，綁定核心管理層及骨干利益。

公司從2020年開(kāi)始進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)，覆蓋范圍廣泛，綁定核心業(yè)務(wù)骨干和管理人員，并與員工充分分享公司的成長(zhǎng)。股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃設(shè)置了 3 個(gè)行權(quán)期，以2019年?duì)I業(yè)收入為基數(shù)，2020-2022年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)率分別不低于10%、40%、80%（對(duì)應(yīng)40.89、52.04、66.91億元），以 2019年歸母凈利潤(rùn)為基數(shù)，2021-2022年利潤(rùn)增長(zhǎng)率不低于40%、80%（對(duì)應(yīng)3.22、4.14 億元），充分展示了公司對(duì)于未來(lái)業(yè)務(wù)發(fā)展的信心。

1.2、能源和信息網(wǎng)絡(luò)管維業(yè)務(wù)開(kāi)啟成長(zhǎng)新動(dòng)能

在“線上數(shù)字化平臺(tái)+線下技術(shù)服務(wù)”業(yè)務(wù)模式、強(qiáng)大的創(chuàng)新研發(fā)能力以及高效靈活的平臺(tái)型組織的支持下，公司管維業(yè)務(wù)快速落地，2021年經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)進(jìn)入快速增長(zhǎng)期。

公司2021年的營(yíng)業(yè)總收入為66.02億元，同比增長(zhǎng)57.47%，歸母凈利潤(rùn)為3.53億元，同比增長(zhǎng)47.88%，扣非后歸母凈利潤(rùn)為3.32億元，同比增長(zhǎng)48.04%，毛利率為20.2%，凈利率為5.24%。

2021 年公司信息和能源管維業(yè)務(wù)取得突破，營(yíng)收占比快速提升。

分業(yè)務(wù)來(lái)看，公司2021年通信網(wǎng)絡(luò)管維業(yè)務(wù)營(yíng)收為 43.48 億元，同比增長(zhǎng) 27.69%，總營(yíng)收 中占比為 65.9%，較2020年下降 15.4pct；信息網(wǎng)絡(luò)管維業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入為 13.26 億元（其中數(shù)字化業(yè)務(wù) 11.99 億元；IDC 服務(wù) 1.28 億元），同比增長(zhǎng) 211.75%，總營(yíng)收中占比為 20.1%，較2020年提升 10pct；能源網(wǎng)絡(luò)管維業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入為 9.26 億元，同比增長(zhǎng) 158.11%，總營(yíng)收中占比為 14.0%，較2020年提升 5.4pct。

隨著信息和能源管維業(yè)務(wù)模式的逐步成熟，盈利能力快速提升。

2021年通信網(wǎng)絡(luò)管維毛利率為 20.3%，同比提升 2.1pct；信息網(wǎng)絡(luò)管維-數(shù)字化業(yè)務(wù)毛利率 為22.0%，提升 9.6pct；信息網(wǎng)絡(luò)管維-IDC 服務(wù)毛利率為 17.0%，下降3.0pct；能源網(wǎng)絡(luò)管維毛利率為 17.7%，提升 5.4pct。

信息網(wǎng)絡(luò)管維-數(shù)字化業(yè)務(wù)和能源網(wǎng)絡(luò)管維快速增長(zhǎng)的同時(shí)，毛利率優(yōu)化明顯，原因一方面是新分布廣泛的服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)使公司具備屬地管維服務(wù)優(yōu)勢(shì)，各地服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)實(shí)現(xiàn)了業(yè)務(wù)疊加，資源和人員得到復(fù)用，管維效率和經(jīng)營(yíng)效率持續(xù)提升；二是信息和能源相關(guān)業(yè)務(wù)的成熟度逐步提升。

加碼數(shù)字化平臺(tái)研發(fā)，提升精細(xì)化管理水平。

公司近年來(lái)始終重視數(shù)字化平臺(tái)的研發(fā)，2021年研發(fā)投入同比增加66.87%，占營(yíng)業(yè)收入比例達(dá) 4.2%。

公司已經(jīng)形成了“線上數(shù)字化平臺(tái)+線下技術(shù)服務(wù)”的基本業(yè)務(wù)模式，目前已自主研發(fā)了“綜合管維管理平臺(tái)”、“RunDo 系列電力物聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)”、“巡虎警務(wù)巡防平臺(tái)”、“甦生精準(zhǔn)教育平臺(tái)”、“無(wú)人機(jī)飛行服務(wù)平臺(tái)”、“消防建管平臺(tái)”等數(shù)字化 SaaS 平臺(tái)。

數(shù)字化平臺(tái)和智能管維設(shè)備的使用，在滿足客戶數(shù)字化轉(zhuǎn)型需求、提升用戶體驗(yàn)的同時(shí)，可以對(duì)公司服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)、資源、人員進(jìn)行靈活調(diào)度和配置，實(shí)現(xiàn)了資源和人員的充分復(fù)用和精細(xì)化管理，2021年公司整體毛利率同比提升 3.07pct，凈資產(chǎn)收益率同比提升 2.33pct 至 10.41%，人均創(chuàng)收同比提升接近 30%。

2、能源網(wǎng)絡(luò)管維：用戶側(cè)+發(fā)電側(cè)雙管齊下，新能源運(yùn)維開(kāi)啟成長(zhǎng)新引擎

公司依托電力行業(yè)的技術(shù)底蘊(yùn)和積累，順應(yīng)能源變革的大潮流，將傳統(tǒng)自動(dòng)化技術(shù)及5G、AI、物聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算等現(xiàn)代新技術(shù)融合，全面布局能源網(wǎng)絡(luò)，打造“發(fā)-輸-配-儲(chǔ)-用-云”全流程、全專業(yè)的技術(shù)服務(wù)能力，為客戶提供能源設(shè)計(jì)、能源基建、能源運(yùn)維、能源安全與能效提升、能源增值服務(wù)一體化能源網(wǎng)絡(luò)管維解決方案，助力新型電力系統(tǒng)的構(gòu)建與“雙碳目標(biāo)”的實(shí)現(xiàn)。

2.1、發(fā)電側(cè)：光伏風(fēng)電運(yùn)維市場(chǎng)空間廣闊，公司以參與建設(shè)為抓手切入運(yùn)維業(yè)務(wù)

在“雙碳目標(biāo)”指引下，“十四五”期間光伏和風(fēng)電并網(wǎng)裝機(jī)容量快速提升，拉動(dòng)新能源電站運(yùn)維廣闊市場(chǎng)空間。

2020年 9 月，在第七十五屆聯(lián)合國(guó)大會(huì)上提出二氧化碳排放力爭(zhēng)于2030年前達(dá)到峰值，努力爭(zhēng)取2060年前實(shí)現(xiàn)碳中和。

2021年 3 月，落實(shí)2030年應(yīng)對(duì)氣候變化國(guó)家自主貢獻(xiàn)目標(biāo)，制定2030年前碳排放達(dá)峰行動(dòng)方案，錨定努力爭(zhēng)取2060年前實(shí)現(xiàn)碳中和，采取更加有力的政策和措施。

根據(jù)國(guó)家能源局?jǐn)?shù)據(jù)，2022年1-5月光伏新增裝機(jī)容量達(dá) 23.71GW，風(fēng)電新增裝機(jī)容量 10.82GW。根據(jù) CPIA 預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，22-25年全國(guó)光伏新增裝機(jī)量分別為 75-90GW、80-95GW、85-100GW、90-110GW，取中值作為預(yù)測(cè)值；根據(jù) GWEC 預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，2022-2025年全國(guó)風(fēng)電新增裝機(jī)量約為50/53/57/60GW。

現(xiàn)階段光伏運(yùn)維、風(fēng)電運(yùn)維均價(jià)約為 5 萬(wàn)元/MW、4 萬(wàn)元/MW，隨著未來(lái)光伏、風(fēng)電并網(wǎng)容量的增加，由于規(guī)模效應(yīng)和成本的下降，預(yù)計(jì)運(yùn)維單價(jià)將呈小幅下滑趨勢(shì)。

綜上，預(yù)計(jì)2022年光伏和風(fēng)電運(yùn)維市場(chǎng)空間分別為 195 億元和 151 億元，到2025年，市場(chǎng)空間分別為 281 億元和 192 億 元。

公司為新能源發(fā)電站（光伏、風(fēng)力等）提供從前期開(kāi)發(fā)，到建設(shè)、到運(yùn)維的全生命周期服務(wù)，其中新能源電站運(yùn)維是最終業(yè)務(wù)目的。

目前公司重點(diǎn)拓展的光伏運(yùn)維業(yè)務(wù)已全場(chǎng)景覆蓋戶用、分布式、大型地面、農(nóng)光/漁光互補(bǔ)等電站，提供“平臺(tái)-服務(wù)-AI”一攬子智慧化運(yùn)營(yíng)解決方案，實(shí)現(xiàn)數(shù)字管維、高效發(fā)電、安全可靠，有效提升光伏系統(tǒng)效率，可幫助客戶提升約3%-5%的發(fā)電效率，有效降低發(fā)電成本，保障客戶投資價(jià)值最大化。

公司新能源項(xiàng)目為“建設(shè)轉(zhuǎn)運(yùn)維”模式。

以新能源電站運(yùn)維為最終的業(yè)務(wù)目 標(biāo)，公司在項(xiàng)目前期開(kāi)發(fā)就介入，鎖定地方資源，簽署排他投資協(xié)議，引入第 三方發(fā)電企業(yè)投資，參與建設(shè)新能源項(xiàng)目，并帶動(dòng)后續(xù)管理維護(hù)業(yè)務(wù)。

該業(yè)務(wù)模式將為公司能源網(wǎng)絡(luò)管維業(yè)務(wù)項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)，鍛煉技術(shù)人員，提升整體技術(shù)服務(wù)能力，為后續(xù)業(yè)務(wù)拓展帶來(lái)積極影響。

公司及控股子公司已簽訂了多個(gè)新能源項(xiàng)目，業(yè)務(wù)規(guī)模不斷擴(kuò)大。

公司已簽訂項(xiàng)目包括南寧市良慶區(qū)風(fēng)力發(fā)電儲(chǔ)能一體化項(xiàng)目和地面光伏項(xiàng)目以及屋頂分布式光伏項(xiàng)目（項(xiàng)目預(yù)計(jì)總?cè)萘考s 550MW）、桂林永?？h分散式新能源發(fā)電項(xiàng)目（項(xiàng)目預(yù)計(jì)總?cè)萘考s 900MW）、來(lái)賓合山市新能源發(fā)電項(xiàng)目（項(xiàng)目擬規(guī)劃建設(shè)總?cè)萘考s 200MW）、桂林市永福縣整縣屋頂分布式光伏發(fā)電項(xiàng)目（項(xiàng)目預(yù)計(jì)總?cè)萘考s 409MW）等。

目前公司儲(chǔ)備的風(fēng)力、光伏、儲(chǔ)能項(xiàng)目裝機(jī)總?cè)萘砍^(guò) 3GW，看好公司以“雙碳”戰(zhàn)略推行和新能源新型電力系統(tǒng)建設(shè)為契機(jī)，加速新能源電站管維業(yè)務(wù)拓展。

2.2、用戶側(cè)：關(guān)注運(yùn)營(yíng)商綜合能源管理

公司為 IDC、通信基站、產(chǎn)業(yè)園區(qū)、商業(yè)樓宇等耗能用戶提供綜合能源管理以及咨詢、設(shè)計(jì)、建設(shè)、運(yùn)維、節(jié)能改造等全生命周期服務(wù)。

公司用電網(wǎng)絡(luò)管維業(yè)務(wù)依托于公司自主研發(fā)的 RunDo 物聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，通過(guò) 5G、物聯(lián)網(wǎng)技術(shù)、BIM 可視化等手段，對(duì)客戶現(xiàn)有用電設(shè)施進(jìn)行數(shù)字化升級(jí)，實(shí)現(xiàn)用電負(fù)荷調(diào)控，最高可使客戶能源系統(tǒng)用電效能提升 30%；并使客戶用電安全事件響應(yīng)及處置效率提升至秒級(jí)，保障客戶的供電可靠性和供電質(zhì)量，為客戶的安全用電、高效與經(jīng)濟(jì)運(yùn)維保駕護(hù)航。

運(yùn)營(yíng)商綜合能源管理業(yè)務(wù)將成為用戶側(cè)最大的增長(zhǎng)點(diǎn)。

截至2021年 12 月份，中國(guó)已經(jīng)建成各類基站 996 萬(wàn)個(gè)，隨著 5G 基站建設(shè)的推進(jìn)，年度電費(fèi)支出龐大（2021年高達(dá) 1032 億）。

國(guó)家“雙碳”戰(zhàn)略下，運(yùn)營(yíng)商關(guān)注點(diǎn)已經(jīng)從“每用戶收入”、資金的“投入產(chǎn)出比”逐步過(guò)渡到“碳排放量（每千瓦時(shí)）收入比”，三大運(yùn)營(yíng)商各自都發(fā)布了各自的“雙碳”目標(biāo)和行動(dòng)計(jì)劃。

由于新基建節(jié)能的需求拉動(dòng)，新基建領(lǐng)域數(shù)字節(jié)能系統(tǒng)建設(shè)持續(xù)推進(jìn)，包括設(shè)計(jì)、新建、改造、維護(hù)的通信網(wǎng)絡(luò)能源管理服務(wù)需求愈加強(qiáng)烈。

公司的通信綜合能源管理服務(wù)以自主研發(fā)的綜合能源管理平臺(tái)為基礎(chǔ)，為客戶的 IDC 數(shù)據(jù)中心、通信機(jī)房、基站等提供從能耗監(jiān)控、節(jié)能改造、能源環(huán)境優(yōu)化、低碳材料及設(shè)備采供、智能運(yùn)維等多場(chǎng)景多業(yè)務(wù)需求下的綜合能源管理解決方案，實(shí)現(xiàn)能耗的數(shù)字化管理。

通過(guò)能源管理的數(shù)字化、可視化、智能化，有效降低用戶能耗指標(biāo)，有效控制用戶 PUE 值在 1.3 以內(nèi)，年節(jié)電量最高可達(dá) 30%。公司運(yùn)營(yíng)商綜合能源管理目前已獲取了運(yùn)營(yíng)商相關(guān)項(xiàng)目 27 個(gè)、覆蓋 10 個(gè)省份區(qū)域。

3、通信網(wǎng)絡(luò)管維：行業(yè)向頭部集中，公司基本盤穩(wěn)固

公司深耕通信行業(yè) 18 年，具備通信工程施工總承包壹級(jí)資質(zhì)，信息通信系統(tǒng)網(wǎng)絡(luò)集成甲級(jí)服務(wù)能力證書(shū)等多項(xiàng)頂級(jí)專業(yè)資質(zhì)，是中國(guó)移動(dòng) A 級(jí)優(yōu)秀供應(yīng)商，中國(guó)鐵塔五星級(jí)的服務(wù)商，通信網(wǎng)絡(luò)管維領(lǐng)域規(guī)模最大的民營(yíng)企業(yè)。

公司為運(yùn)營(yíng)商、中國(guó)鐵塔客戶的 5G 基站、數(shù)據(jù)通信、核心網(wǎng)、傳輸網(wǎng)、接入網(wǎng)等通信基礎(chǔ)設(shè)施提供包括咨詢?cè)O(shè)計(jì)、優(yōu)化、運(yùn)維、產(chǎn)品集成、綜合能源管理等通信全生命周期一體化管維服務(wù)。

5G 建設(shè)后周期時(shí)代，通信運(yùn)營(yíng)維護(hù)需求逐步釋放。

通信網(wǎng)絡(luò)管維業(yè)務(wù)主要與 5G 基站、數(shù)據(jù)通信、核心網(wǎng)、傳輸網(wǎng)、接入網(wǎng)等通信基礎(chǔ)設(shè)施存量，以及三大運(yùn)營(yíng)商和中國(guó)鐵塔的運(yùn)營(yíng)支出關(guān)聯(lián)性較高。

2022年 4 月 19 日，2022年我國(guó)將加快基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，引導(dǎo)擴(kuò)大有效投資，預(yù)計(jì)全年推動(dòng)完成 60 萬(wàn)個(gè) 5G 基站建設(shè)，屆時(shí)我國(guó) 5G 基站總數(shù)將超過(guò) 200 萬(wàn)個(gè)。

通信網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)完成后，需要持續(xù)的管維服務(wù)，5G時(shí)代對(duì)網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量和穩(wěn)定性的要求也在提升，預(yù)計(jì)未來(lái)行業(yè)需求將保持穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，因此公司通信網(wǎng)絡(luò)管維業(yè)務(wù)具有較強(qiáng)的穩(wěn)定性與持續(xù)性。

截至2021年底，公司維護(hù)基站約 26.43 萬(wàn)個(gè)物理站址；維護(hù)光纜線路總長(zhǎng) 69.74 萬(wàn)余皮長(zhǎng)公里，維護(hù)集團(tuán)客戶專線約 7.83 萬(wàn)條，維護(hù)家庭寬帶約 73.59 萬(wàn)戶。

市場(chǎng)空間廣闊，競(jìng)爭(zhēng)格局分散但有向頭部集中趨勢(shì)。

2021年三大運(yùn)營(yíng)商級(jí)中國(guó)鐵塔資本開(kāi)支合計(jì)為6398億元，其中設(shè)備商、中通服、中移鐵通、中移建設(shè)、能耗電費(fèi)分別為2599億、886億、411億、153億、1032億元，剩余的1317 億元為通信管維業(yè)務(wù)有效市場(chǎng)容量。

目前通信網(wǎng)絡(luò)管維行業(yè)集中度較低，公司 2021 年通信管維業(yè)務(wù)收入 43.48 億元，市場(chǎng)占有率為 3.3%，已經(jīng)是行業(yè)中規(guī)模最大的民營(yíng)企業(yè)。雖然目前行業(yè)集中度低，但有向頭部企業(yè)集中的趨勢(shì)。

2016-2021年規(guī)模較小的上市公司營(yíng)收增速放緩或有下滑趨勢(shì)，而公司營(yíng)收規(guī)模增長(zhǎng)迅速，期間年均復(fù)合增長(zhǎng)率為23.5%。

公司作為行業(yè)龍頭，有著較強(qiáng)的案例經(jīng)驗(yàn)、交付質(zhì)量和客戶口碑，在行業(yè)向頭部集中的趨勢(shì)下，預(yù)計(jì) 5G 建設(shè)后周期市場(chǎng)份額將持續(xù)提升。

4、信息網(wǎng)絡(luò)管維：數(shù)字經(jīng)濟(jì)+“東數(shù)西算”背景下加速發(fā)展

4.1、行業(yè)數(shù)字化：數(shù)字經(jīng)濟(jì)推動(dòng)，行業(yè)應(yīng)用不斷豐富

數(shù)字經(jīng)濟(jì)成為支撐經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的重要力量，信息網(wǎng)絡(luò)管維業(yè)務(wù)發(fā)展空間巨大。

根據(jù)國(guó)務(wù)院發(fā)布的《“十四五”數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)劃》，2020年，我國(guó)數(shù)字經(jīng)濟(jì)核心產(chǎn)業(yè)增加值占GDP比重達(dá)到7.8%，到2025年，數(shù)字經(jīng)濟(jì)核心產(chǎn)業(yè)增加值占GDP比重目標(biāo)達(dá)到10%。根據(jù)中國(guó)信通院發(fā)布的《中國(guó)數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展報(bào)告（2022年）》，2021年我國(guó)數(shù)字經(jīng)濟(jì)總規(guī)模為45.6億元，同比名義增長(zhǎng)16.3%，其中，數(shù)字產(chǎn)業(yè)化規(guī)模為8.35萬(wàn)億元，同比名義增長(zhǎng)11.9%，占GDP比重為7.3%；產(chǎn)業(yè)數(shù)字化規(guī)模達(dá)到37.18萬(wàn)億元，同比名義增長(zhǎng)17.2%，占GDP比重為32.5%。

“十四五”期間，我國(guó)數(shù)字經(jīng)濟(jì)有望維持年均約9%增速，預(yù)計(jì)2025年規(guī)模超過(guò)60萬(wàn)億元。

內(nèi)生+外延不斷拓展行業(yè)應(yīng)用，數(shù)字化解決方案可復(fù)制性高+細(xì)分行業(yè)潛在市場(chǎng)空間廣闊是未來(lái)增長(zhǎng)核心驅(qū)動(dòng)力。

公司基于自主研發(fā)的數(shù)字化平臺(tái)打造了一系列數(shù)字化產(chǎn)品和解決方案，主要聚焦領(lǐng)域包括社會(huì)治安防控與綜合治理、智慧教育（校園網(wǎng)）、數(shù)字鄉(xiāng)村、數(shù)字政務(wù)等。

公司通過(guò)豐富的線下服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)快速推廣復(fù)制，實(shí)現(xiàn)了業(yè)務(wù)快速落地，2021年數(shù)字化業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收11.99億元，同比增長(zhǎng) 185.67%。

未來(lái)，公司還可以通過(guò)這些典型行業(yè)應(yīng)用領(lǐng)域積淀，提煉出信息網(wǎng)絡(luò)的通用能力，結(jié)合可復(fù)制性數(shù)字化解決方案和產(chǎn)品，不斷地內(nèi)生和外延其他行業(yè)應(yīng)用，包括但不限于智慧交通、智慧園區(qū)、智慧建維等。

以社會(huì)治安防控與綜合治理領(lǐng)域?yàn)槔?，平安城市建設(shè)對(duì)于數(shù)字化的需求給公司相關(guān)業(yè)務(wù)帶來(lái)巨大的商業(yè)機(jī)會(huì)。

隨著雪亮工程建設(shè)被寫(xiě)入2018年中央一號(hào)文件，平安城市建設(shè)規(guī)模進(jìn)一步增大。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，我國(guó)平安城市建設(shè)市場(chǎng)規(guī)模將從2018年的 286.15 億元增長(zhǎng)至2021年的428.24億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)14.4%。

數(shù)字化是當(dāng)下平安城市建設(shè)的重中之重，如何對(duì)各城市的平安城市系統(tǒng)資源進(jìn)行整合以及如何將收集到的信息和大數(shù)據(jù)、物聯(lián)網(wǎng)、云計(jì)算等新興技術(shù)有效結(jié)合，是進(jìn)一步加強(qiáng)我國(guó)社會(huì)安全的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。

公司基于 5G、物聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算等先進(jìn)技術(shù)，前端通過(guò)單兵設(shè)備、天網(wǎng)、無(wú)人機(jī)等設(shè)備對(duì)接，實(shí)現(xiàn)數(shù)據(jù)采集，中端建立數(shù)據(jù)中臺(tái)，實(shí)現(xiàn)數(shù)據(jù)共享、數(shù)據(jù)挖掘、數(shù)據(jù)研判，后端實(shí)現(xiàn)各業(yè)務(wù)部門業(yè)務(wù)應(yīng)用、可視化呈現(xiàn)，為客戶提供智能、高效、優(yōu)質(zhì)的警民一體化綜合服務(wù)平臺(tái)。2021年公司已實(shí)現(xiàn)相關(guān)業(yè)務(wù)收入約 2 億元。

此外，公司控股子公司旗魚(yú)科技目前已形成面向 C 端用戶打造兒童元宇宙科教娛樂(lè)服務(wù)平臺(tái)，讓人工智能和大數(shù)據(jù)作用于教學(xué)場(chǎng)景、應(yīng)用 XR 等技術(shù)打造科普教育平臺(tái)，助力教育的精準(zhǔn)化轉(zhuǎn)型和創(chuàng)新。

同時(shí)也在拓展面向 B 端客戶提供 XR 產(chǎn)品的業(yè)務(wù)格局，包括航空實(shí)訓(xùn)系統(tǒng)、全息教室系統(tǒng)、模擬駕駛平臺(tái)、全息對(duì)戰(zhàn)系統(tǒng)等，解決方案得到航空公司、高等院校、部隊(duì)等客戶的好評(píng)，并將實(shí)現(xiàn)更多領(lǐng)域技術(shù)市場(chǎng)化應(yīng)用。

2021年旗魚(yú)科技營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng) 383%，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 504%。

2022年公司再次向旗魚(yú)科技增資，增資后公司持有旗魚(yú)科技 51%股權(quán)，納入合并報(bào)表范圍，未來(lái)有望為公司業(yè)績(jī)帶來(lái)一定增量。

4.2、 IDC 服務(wù)：運(yùn)營(yíng)商 IDC 運(yùn)維+自建 IDC 打開(kāi)突破口

運(yùn)營(yíng)商 IDC 業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，疊加“東數(shù)西算”戰(zhàn)略，運(yùn)營(yíng)商 IDC 運(yùn)維需求愈加強(qiáng)烈。

“東數(shù)西算”戰(zhàn)略促進(jìn)數(shù)據(jù)中心規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)，根據(jù) CDCC（中國(guó)數(shù)據(jù)中心工作組）《2021年中國(guó)數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)報(bào)告》統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2021年（截止到 10 月 31 日）全國(guó)數(shù)據(jù)中心機(jī)柜數(shù)量達(dá)到 415.06 萬(wàn)架，年度增長(zhǎng)率約 30%，三大運(yùn)營(yíng)商占據(jù)超過(guò) 60%的市場(chǎng)份額。

三大運(yùn)營(yíng)商 IDC 業(yè)務(wù)收入2021年合計(jì) 752 億元，同比增長(zhǎng) 17.8%，超過(guò)三大運(yùn)營(yíng)商總體業(yè)務(wù)收入增速。

隨著“東數(shù)西算”戰(zhàn)略的啟動(dòng)，有望形成八大國(guó)家算力樞紐節(jié)點(diǎn)+十個(gè)國(guó)家數(shù)據(jù)中心集群+邊緣數(shù)據(jù)中心（數(shù)據(jù)機(jī)房、機(jī)樓）的算力網(wǎng)絡(luò)，其中三大運(yùn)營(yíng)商將承擔(dān)重要使命，數(shù)據(jù)中心的設(shè)計(jì)、建設(shè)、網(wǎng)絡(luò)運(yùn)維、節(jié)能改造等存在較大的商業(yè)機(jī)會(huì)。

公司以運(yùn)營(yíng)商數(shù)據(jù)中心、數(shù)據(jù)機(jī)房等為切入點(diǎn)，已完成 IDC 網(wǎng)絡(luò)管維業(yè)務(wù)全鏈條布局。

公司擁有技術(shù)雄厚的實(shí)施、運(yùn)維團(tuán)隊(duì)，可為 IDC 提供全生命周期一站式服務(wù)，包括 IDC 的咨詢?cè)O(shè)計(jì)、建設(shè)、運(yùn)維、節(jié)能改造、運(yùn)營(yíng)等，以及云咨詢、云集成、云管理、云運(yùn)維等增值服務(wù)。

客戶群體以基礎(chǔ)電信運(yùn)營(yíng)商為核心客戶，以金融機(jī)構(gòu)、政企機(jī)構(gòu)為主要客戶。

目前，公司已與中國(guó)移動(dòng)多個(gè)省份 IDC 機(jī)樓達(dá)成運(yùn)維合作項(xiàng)目，未來(lái)公司將持續(xù)聚焦運(yùn)營(yíng)商和華為的 IDC 運(yùn)維合作機(jī)會(huì)，利用公司全國(guó)布點(diǎn)優(yōu)勢(shì)進(jìn)行市場(chǎng)觸角延伸。

廣西 IDC 產(chǎn)業(yè)較為薄弱，看好公司自建 IDC 以“東數(shù)西算”為契機(jī)快速打開(kāi)市場(chǎng)。

公司公開(kāi)發(fā)行 A 股可轉(zhuǎn)換公司債券募集資金人民幣 10.9 億元用于建設(shè)五象云谷云計(jì)算中心項(xiàng)目，五象云谷云計(jì)算中心計(jì)劃建設(shè) 6000 個(gè)機(jī)架，將打造符合國(guó)標(biāo) A 級(jí)、國(guó)際 T3 級(jí)設(shè)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)、滿足國(guó)家綠色數(shù)據(jù)中心標(biāo)準(zhǔn)的標(biāo)桿云數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)園區(qū)。

五象云谷云計(jì)算中心項(xiàng)目是目前為止廣西最高等級(jí)、最大規(guī)模云計(jì)算數(shù)據(jù)中心，將于2022 年開(kāi)始投產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，目前已和部分客戶簽訂了意向協(xié)議，本地和異地災(zāi)備需求旺盛，整體業(yè)務(wù)拓展良好。

公司長(zhǎng)期在廣東、廣西發(fā)展，積累了當(dāng)?shù)刎S富的客戶資源和屬地管維服務(wù)經(jīng)驗(yàn)，貴州樞紐作為“東數(shù)西算”八大樞紐之一，看好公司以此為契機(jī)快速開(kāi)拓 IDC 業(yè)務(wù)，樹(shù)立當(dāng)?shù)?IDC 產(chǎn)業(yè)標(biāo)桿。

5、盈利預(yù)測(cè)、估值

5.1、關(guān)鍵性假設(shè)及盈利預(yù)測(cè)

通信網(wǎng)絡(luò)管維業(yè)務(wù)：2022年 Q1 公司通信網(wǎng)絡(luò)管維業(yè)務(wù)收入 9.15 億元，同比增長(zhǎng) 5.3%。通信網(wǎng)絡(luò)管維業(yè)務(wù)是公司的基本盤，公司是該領(lǐng)域規(guī)模最大的民企，但2021年市場(chǎng)占有率僅為 3.3%，行業(yè)整體仍比較分散。

2016年-2021年行業(yè)呈現(xiàn)一定向頭部集中趨勢(shì)，中小企業(yè)業(yè)績(jī)下滑，公司未來(lái)有望持續(xù)提升其市場(chǎng)規(guī)模；同時(shí)，考慮到公司該業(yè)務(wù)項(xiàng)目中標(biāo)具有延續(xù)性，且不斷向新細(xì)分業(yè)務(wù)諸如監(jiān)控值班、應(yīng)急通信服務(wù)、空調(diào)維保、電源維護(hù)/維保、動(dòng)力配套維護(hù)拓展，我們預(yù)測(cè)通信網(wǎng)絡(luò)管維業(yè)務(wù)維持穩(wěn)定增長(zhǎng)，2022-2024年?duì)I業(yè)收入分別為50.00/57.00/64.98億元，同比增長(zhǎng)15%/14%/14%；考慮到公司在通信管維領(lǐng)域深耕多年，業(yè)務(wù)已非常成熟，預(yù)計(jì)22-24年年該業(yè)務(wù)毛利率與 21 年持平，穩(wěn)定在 20%。

信息網(wǎng)絡(luò)管維業(yè)務(wù)：2022年 Q1 公司信息網(wǎng)絡(luò)管維業(yè)務(wù)收入 6.14 億元，同比增長(zhǎng)178%。IDC 服務(wù)方面，公司利用全國(guó)布點(diǎn)優(yōu)勢(shì)進(jìn)行市場(chǎng)觸角延伸，持續(xù)開(kāi)拓與運(yùn)營(yíng)商和華為的 IDC 運(yùn)維管理業(yè)務(wù)；此外，新建的 IDC 項(xiàng)目五象云谷也將于2022年正式部分投產(chǎn)，整體規(guī)劃 6000 個(gè)機(jī)架，22-24年將帶來(lái)新的收入貢獻(xiàn)。

數(shù)字化業(yè)務(wù)方面，公司基于自主研發(fā)的 SAAS 平臺(tái)，打造出了滿足客戶需求的可復(fù)制性數(shù)字化解決方案和產(chǎn)品，支持快速拓展行業(yè)應(yīng)用。

考慮到數(shù)字鄉(xiāng)村、社會(huì)綜合治理、XR 應(yīng)用廣闊的市場(chǎng)空間，以及公司不斷持續(xù)橫向拓展新 興應(yīng)用領(lǐng)域包括智慧交通、智慧園區(qū)、智慧城市、智慧醫(yī)療等，預(yù)計(jì)該業(yè)務(wù)增長(zhǎng)迅速。

綜上，我們預(yù)測(cè)2022-2024年信息網(wǎng)絡(luò)管維業(yè)務(wù)的營(yíng)業(yè)收入分別為25.20/40.32/64.51億元，同比增長(zhǎng)90%/60%/60%；考慮到公司數(shù)字化解決方案和產(chǎn)品已經(jīng)較為成熟，可復(fù)制性較強(qiáng)，預(yù)計(jì)22-24年毛利率穩(wěn)定在 22%。

能源網(wǎng)絡(luò)管維業(yè)務(wù)：2022 年 Q1 公司能源網(wǎng)絡(luò)管維業(yè)務(wù)收入 1.73 億元，同比增長(zhǎng) 77.8%。用戶側(cè)，由于新基建節(jié)能的需求拉動(dòng)，新基建領(lǐng)域數(shù)字節(jié)能系統(tǒng)建設(shè)持續(xù)推進(jìn)，包括設(shè)計(jì)、新建、改造、維護(hù)的通信網(wǎng)絡(luò)能源管理服務(wù)需求愈加強(qiáng)烈，公司目前已獲取了運(yùn)營(yíng)商相關(guān)項(xiàng)目 27 個(gè)、覆蓋 10 個(gè)省份區(qū)域，未來(lái)公司將充分發(fā)揮在市場(chǎng)渠道、專業(yè)技術(shù)、建維服務(wù)等方面既有核心競(jìng)爭(zhēng)力，預(yù)計(jì)22-24年該業(yè)務(wù)將持續(xù)受益于市場(chǎng)空間快速增長(zhǎng)+公司份額持續(xù)突破。

發(fā)電側(cè)，看好公司以“雙碳”戰(zhàn)略推行和新能源為主體的新型電力系統(tǒng)建設(shè)為契機(jī)，加速新能源電站管維業(yè)務(wù)拓展。

目前，公司已經(jīng)簽訂了多個(gè)新能源項(xiàng)目，累計(jì)在手訂單超過(guò) 3GW，隨著光伏、風(fēng)電并網(wǎng)容量增長(zhǎng)，未來(lái)訂單還將持續(xù)突破，運(yùn)維相關(guān)業(yè)務(wù)收入將在22-24年陸續(xù)確認(rèn)收入。

綜上，我們預(yù)測(cè)2022-2024年能源網(wǎng)絡(luò)管維的營(yíng)業(yè)收入分別為15.01/25.06/37.59億元，同比增長(zhǎng) 62%/67%/50%；隨著規(guī)模的擴(kuò)大、業(yè)務(wù)成熟度的提升，預(yù)計(jì)毛利率 2022-2024 年分別為18%/20%/22%。

我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年的營(yíng)業(yè)收入分別為 90.23/122.4/167.11 億元，同比增速分別為 36.66%/35.66%/36.52%；歸母凈利潤(rùn)分別為 4.92/6.55/8.6 億元，同比增速分別為 39.5%/33.06%/31.31%，對(duì)應(yīng) EPS 分別為 2.15、2.86、3.76 元。

5.2、估值分析

選取中貝通信（通信網(wǎng)絡(luò)建設(shè)服務(wù)）、晶科科技（光伏電站運(yùn)營(yíng)和光伏電站 EPC）、林洋能源（智能電網(wǎng)、新能源、儲(chǔ)能領(lǐng)域產(chǎn)品和運(yùn)營(yíng)服務(wù)）、奧飛數(shù)據(jù)（數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)商和通信綜合運(yùn)營(yíng)）作為可比公司，四家公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)屬于通信網(wǎng)絡(luò)管維、IDC 網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營(yíng)運(yùn)維、能源網(wǎng)絡(luò)管維等相關(guān)領(lǐng)域，與潤(rùn)建股份具有一定可比性。

四家可比公司 2022-2024 年的 PE 均值分別為 22x、17x和 14x，潤(rùn)建股份2022-2024年的 PE 值分別為 18x、13x 和 10x，顯著低于可比公司均值。

我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年的營(yíng)業(yè)收入分別為90.23/122.4/167.11億元，同比增速分別為36.66%/35.66%/36.52%；歸母凈利潤(rùn)分別為4.92/6.55/8.6億元，同比增速分別為39.5%/33.06%/31.31%，對(duì)應(yīng) EPS 分別為2.15、2.86、3.76元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng) PE 分別為18X、13X、10X。

公司傳統(tǒng)通信網(wǎng)絡(luò)管維有望持續(xù)提升市占率并保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，信息管維、能源管維業(yè)務(wù)目前已初步形成規(guī)模，并且技術(shù)儲(chǔ)備、產(chǎn)品矩陣、行業(yè)拓展、商業(yè)模式探索逐步成熟，在手訂單充足，預(yù)計(jì)未來(lái)營(yíng)收占比會(huì)持續(xù)提升，成為公司增長(zhǎng)的主要?jiǎng)幽堋?/p>

6、風(fēng)險(xiǎn)分析

運(yùn)營(yíng)商網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營(yíng)及維護(hù)支出低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)

公司的通信網(wǎng)絡(luò)管維業(yè)務(wù)與運(yùn)營(yíng)商網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營(yíng)及維護(hù)支出關(guān)聯(lián)性較高，若運(yùn)營(yíng)商網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營(yíng)及維護(hù)支出低于預(yù)期，將會(huì)對(duì)公司業(yè)務(wù)開(kāi)展造成較大影響。

市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)

公司所處網(wǎng)絡(luò)運(yùn)維行業(yè)相對(duì)分散，仍存在由于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇等導(dǎo)致毛利率不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

人力成本增加風(fēng)險(xiǎn)

公司業(yè)務(wù)模式?jīng)Q定了人力成本占據(jù)重要比重，隨著國(guó)內(nèi)用工成本的持續(xù)增長(zhǎng)，存在人力成本增加對(duì)公司整體成本帶來(lái)壓力。

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