海外經(jīng)驗對中國放開后服裝行業(yè)演繹具參考意義。

2022 年11 月以來國內(nèi)防疫政策經(jīng)歷了從松動到全面放開，本文以美國和日本作為參考，其中美國放開策略較激進、日本較謹(jǐn)慎，但均采取了兩步走放開策略，考慮中國在短時間內(nèi)實現(xiàn)全面放開，我們判斷美國逐步放開階段和日本全面放開階段、對中國放開后服裝行業(yè)演繹更具參考意義。

美國：逐步放開后，服裝品牌PE 和業(yè)績先后受益。剖析美國逐步放開階段（21.1-22.3）品牌服飾基本面及市場表現(xiàn)：

銷售及業(yè)績：逐步放開后服裝行業(yè)零售額出現(xiàn)明顯反彈，且反彈幅度較大、好于整體零售表現(xiàn)；細(xì)分領(lǐng)域中男裝和運動裝表現(xiàn)領(lǐng)先，其中男裝（主要為商務(wù)男裝）受益于低基數(shù)+返工潮+消費相對剛性、運動裝受益于賽道優(yōu)勢+產(chǎn)品具功能屬性；服裝品牌公司營收均顯著改善，其中瑜伽/運動/男裝龍頭增速領(lǐng)先。

股價及估值：逐步放開后服裝板塊在估值和業(yè)績先后修復(fù)下股價上漲，在逐步放開時點前后PE 見頂、之后5-8 個月內(nèi)股價見頂。其中運動品牌Nike、Lululemon股價最先觸底回彈，休閑品牌美鷹傲飛、GAP 股價雖表現(xiàn)較晚、但彈性最高。

日本：全面放開后，服裝品牌業(yè)績和股價企穩(wěn)向好。剖析日本全面放開階段（22.3 以來）品牌服飾基本面及市場表現(xiàn)：

銷售及業(yè)績：全面放開后服裝零售好轉(zhuǎn)、超過整體零售表現(xiàn)，服裝各細(xì)分領(lǐng)域之間差距不大。各服裝品牌公司營收增速均轉(zhuǎn)正，其中運動服飾和高性價比休閑服龍頭增速領(lǐng)先。

股價及估值：全面放開后服裝行業(yè)開啟上漲行情、跑贏大盤；各品牌公司股價普遍上行，其中亞瑟士、TSI、迅銷漲幅領(lǐng)先；業(yè)績修復(fù)為股價上漲主要驅(qū)動因素，多數(shù)公司估值變化不大，亞瑟士、TSI 估值有所反彈。

美日經(jīng)驗啟示：放開明確利好服裝品牌估值與業(yè)績修復(fù)，股價上漲行情較持續(xù)。

綜合來看，在美國逐步放開、日本全面放開后，服裝零售、服裝公司業(yè)績均呈回暖向好趨勢，股價先后在PE 和EPS 回升支撐下迎來持續(xù)6-9 個月以上上漲行情。

細(xì)分來看，運動品牌因具功能性且賽道景氣度高、表現(xiàn)穩(wěn)健且率先反彈，男裝（美國經(jīng)驗，消費相對剛性且受益于復(fù)工潮）及高性價比品牌（日本經(jīng)驗）修復(fù)節(jié)奏相對較快，休閑裝品牌可選屬性相對較強且受疫情沖擊較嚴(yán)重，修復(fù)較晚、但彈性較大。

關(guān)于2023 年國內(nèi)品牌服飾的幾個判斷：

總體判斷，綜合美日經(jīng)驗及國內(nèi)品牌服裝供需變化（放開有利于消費需求回暖+疫情期格局優(yōu)化利好品牌龍頭），我們認(rèn)為23 年國內(nèi)品牌服飾行業(yè)尤其是龍頭業(yè)績復(fù)蘇確定性較大。

從修復(fù)時間上看，據(jù)感染進程及基數(shù)原因，預(yù)計品牌服飾業(yè)績23Q2 將出現(xiàn)較大幅度反彈。

從修復(fù)幅度上看，消費力決定修復(fù)幅度，期待消費刺激政策提振居民消費信心

從細(xì)分領(lǐng)域看，受損嚴(yán)重的領(lǐng)域反彈幅度相應(yīng)較大，復(fù)蘇節(jié)奏從快到慢/復(fù)蘇彈性從低到高依次為：運動服飾、男裝、家紡、高端女裝、休閑服。

從股價表現(xiàn)看，23 年紡服板塊有望跑贏大盤，在PE 和業(yè)績先后支撐下股價上漲有望持續(xù)6 個月以上。

2023年的機遇與挑戰(zhàn)

運動服飾：因具有功能屬性、需求偏剛性、受居民消費力下降影響較小，有望在消費場景放開后率先復(fù)蘇，如安踏體育、李寧、特步國際、比音勒芬等；

困境反轉(zhuǎn)型：因業(yè)績受損較嚴(yán)重、業(yè)績復(fù)蘇彈性較大，其中男裝有望較快修復(fù)。這類公司主要特征包括線下收入占比高、門店數(shù)量多、定位大眾、逆勢開店等，如海瀾之家、報喜鳥、森馬服飾、太平鳥、歌力思、羅萊生活等。

風(fēng)險提示：國內(nèi)疫情反復(fù)、居民消費信心恢復(fù)不足、宏觀經(jīng)濟低迷等。

來源：東吳證券股份有限公司 李健/趙藝原

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